原油价格的周期性研究：已经临近关键节点-市场参考-金十数据

本文观点源自路透社知名大宗商品和能源专栏作家John Kemp。John的研究分析专注于石油和天然气、精炼、能源政策、国际贸易以及能源的金融和外交政策方方面。

在受第一波新冠疫情冲击近三年后，石油和天然气价格再次出现小幅下跌。但近期油价低迷主要是制造业活动和能源价格周期的一部分，自上世纪90年代初以来，这种周期的平均持续时间为三到四年。

经核心消费者价格调整后，布伦特原油较2022年5月的峰值下跌了34%，美国亨利枢纽天然气价格较2022年8月的峰值下跌了73%。价格下跌是多重因素共同作用的结果，包括对俄罗斯原油出口的制裁，比正常情况更温和的冬季气温，自由港液化天然气（LNG）爆炸，以及制造业和货运放缓。

周期的研究

在19世纪末和20世纪初，研究人员提出了有关经济活动、价格和利率的几个周期理论：

—Kitchin周期：持续3-4年，归因于过剩库存的积累和清算。 (“Cycles and trends in economic factors”, Kitchin, 1923).

—Juglar周期：持续7-11年，归因于对机械等较长寿命的固定资产的投资。 (“Commercial crises and their return in France, United Kingdom and United States”, Juglar, 1862).

—Kuznets周期：持续15-25年，归因于建筑、人口和前移。 (“Secular movements in production and prices”, Kuznets, 1930).

—Kondratieff周期：持续45-60年，归因于内燃机和电力等主要新技术的传播。 (“Long waves in economic life”, Kondratieff, 1926).

研究人员假设不同持续时间的周期可以嵌套，例如每个7-11年的Juglar周期可以分解为两个或三个独立的3-4年的Kitchin周期。然而在实践中，研究人员发现短期和长期周期的幅度和持续时间都变化太大，无法用于预测。而比制造业更稳定的服务业的扩张，也导致了商业周期研究的边缘化。因此，学者对商业周期的研究转向了其他方向，而政策制定者则愈发致力于完全消除周期的不稳定性。

虽然在识别、分类和解释产出、就业、价格和利率周期方面存在问题，但制造业活动的时间序列仍表现出明显的周期性。

自1995年以来，根据美国ISM的制造业PMI数据，美国制造业活动共经历了8个周期（如文章底部的附图所示）。这些周期的波谷发生在1995年10月、1998年9月、2001年5月、2007年2月、2009年1月、2012年11月、2015年12月、2019年11月，以及这次的暂定为2023年1月，可以发现这些波谷大概平均每41个月出现一次，整个周期波动时间在23 ~ 69个月之间。

而自1995年以来，基于与前一年相比的实际价格变化来看，石油和天然气价格也经历了8个周期（如文章底部的附图所示）。这表明石油和天然气周期与彼此以及美国制造业活动密切相关。平均而言，油价在美国制造业活动转折点的±3个月内出现低谷，而天然气价格在转折点的±4个月内出现低谷。

制造业正在失去动力

而当前，美国制造业活动似乎正在形成一个低谷。在2022年11月至2023年1月期间，ISM指数每个月都跌破枯荣分界线50的水平。目前距离上一个制造业周期的低谷为34个月或39个月(取决于上一低谷期是2020年4月还是2019年11月)，接近1995年以来周期的平均持续时间41个月。从这一点来看，制造业活动以及石油和天然气价格会出现疲软是符合预期的。

不过，并非每次制造业的周期性放缓都会演变为全面衰退。8个制造业活动周期中，只有3个被美国国家经济研究据宣布为衰退。而其他几个是经济周期的中期疲软期（通常被政策制定者称为“软期（soft patch）”），疲软期过后经济活动重新加速增长，经济周期延长。但我们尚无法预测接下来是全面衰退，还是只是周期的中期疲软期。

接下来是哪一阶段？

如果当前的放缓被证明是周期的中期疲软期，那么天然气价格，尤其是石油价格可能会在2023年晚些时候强劲上涨。目前全球石油库存，尤其是对周期最敏感的馏分油等油品的库存，仍低于长期平均水平。如果经济重新加速增长，库存将迅速耗尽，短期内几乎没有闲置产能来重建库存。而经历2022年-2023年的暖冬之后，目前天然气库存较为充足，但如果经济加速，而且2023-2024年的冬季气温恢复至往常水平，天然气库存也可能迅速耗尽。

但如果当前的放缓转变为周期性衰退，天然气和石油库存将增加，价格在短期内将承受更大压力。由此导致的库存积累和闲置产能将使得下一次价格上涨的起点推迟到 2024 年。