随着全球石油需求不断突破历史最高水平，由于近10年对ESG（环境、社会和公司治理 ）投资的倾向导致石油行业投资不足，备用原油加工能力不足，导致炼油厂原油运行量增加。全球炼油系统不堪重负，利润率得到了支撑，并加剧了燃油价格的波动。

在本周的新加坡年度亚太石油会议(APPEC)会议上，从贡沃尔集团(Gunvor Group)到维托尔(Vitol)的高管们都表达了炼油系统投资不足的担忧。

衡量炼油利润率的标准行业指标是“3-2-1裂缝价差”——炼油厂每加工3桶WTI原油，就会生产2桶汽油和1桶馏分燃料（如柴油和航空燃油）。从1985年到2021年，裂缝价差平均为11美元/桶。即使在2004-08年（炼油业的黄金时代），裂缝价差也从未超过30美元/桶。今天，这一标准徘徊在40美元/桶左右。

换句话说，在绿色转型完成之前，旧的碳经济仍然需要投资，否则全球经济增长将面临产能限制的风险。产能供应不足的问题需要数年时间才能解决，因此，我们确信全球经济将面临一个长达数十年的投资不足超级周期，我们将其定义为资本支出周期，在这个周期中，对增长的实际限制造成了实际价格压力，价格超涨将成为新常态。最终，在没有下一轮投资的情况下，有限的库存和边际过剩产能表明，唯一的解决方案是降低需求。然而，要做到这一点，经济衰退是必要的。

欧佩克+延长减产协议旨在去库存

沙特和俄罗斯已宣布将自愿减产协议延长3个月至2023年底，油价自2022年11月以来首次突破90美元/桶。布油的14日相对强弱指数已经被推入超买区域，反弹温和停顿强化了我们对布伦特原油在今年剩余时间内将在80-90美元/桶范围波动的信念。

我们对沙特和俄罗斯延长自愿性减产协议的解读是，在当今传统能源行业投资不足的环境下，欧佩克+正在明确地行使其非弹性定价权，即在不显著影响其需求的情况下逐步提高价格的能力。至关重要的是，我们不认为欧佩克+这一行动会被市场解读为是为了抵消当前疲软的需求前景。事实上，全球石油需求目前处于创纪录的高位（据国际能源署估计，今年石油需求增长高于220万桶/天的平均水平，达到1.022亿桶/天）。相反，欧佩克的目标是减少全球库存过剩，缓解油价的下行波动，鉴于本十年石油供应将受限的预期，这一举措应该会推动对石油行业的投资。

目前布伦特原油价格约为90美元/桶，WTI原油价格也在87美元/桶左右，石油期权交易员越来越相信市场的紧张状况会持续，支撑了布油将再次反弹至100美元/桶的押注，100美元/桶看涨期权的未平仓合约是未来12个月仓位最多的期权。考虑到紧张的市场基本面，虽然风险倾向于上行，但我们维持2023年底和2024年底的目标分别为84美元/桶和87美元/桶，油价上破100美元/桶不是我们的基本预期。这一观点的前提是，欧佩克+不太可能接受油价涨至100美元/桶以上，原因有三个：（1）欧佩克+关注的是石油市场中期稳定；（2）油价上涨可能刺激美国和受制裁的生产商做出强劲的供应反应，类似于2022年能源危机时的情景；（3）汽油价格和实际收入在美国总统大选前具有政治重要性。