在一个标准交易日，美国股市的正常交易时间为390分钟。但按照目前的状况来看，最后10分钟可能是唯一重要的。

交易算法开发者BestEx Research编制的数据显示，目前标普500指数的所有股票交易中，约有三分之一是在交易日的最后10分钟执行的。这一比例高于2021年的27%。

欧洲股市的情况与美国股市类似。欧洲出现的新证据表明，这一趋势可能正在损害流动性，扭曲价格。

对于全球被动投资热潮的批评者来说，这是他们用来抨击的新“弹药”，因为指数基金推动了这种现象。这些产品通常在收盘时买卖股票，它们的目标是复制当日的最后一个价格来设定基准。

外媒汇编的数据显示，过去10年，仅在美国，被动式股票基金的资产就飙升至11.5万亿美元以上，在交易结束前进行的交易越来越多。寻求利用这种流动性的活跃投资者加入其中，形成了一个自我强化的循环。

彭博资讯（Bloomberg Intelligence）和分析公司big xyt的数据显示，欧洲在常规交易结束后进行的收盘拍卖，目前占公共场所交易量的28%，高于四年前的23%。

法兰克福歌德大学的Benjamin Clapham表示：“众所周知，收盘拍卖是非常、非常好的机制。这可能是真的，但如果我们把交易量转移到当天的最后交易机会，我们可能会看到价格效率低下。”

Clapham与同事Micha Bender和德意志联邦银行研究员Benedikt Schwemmlein共同撰写的论文《将成交量转移至收盘：价格发现和市场质量的后果》 ，重点关注了截至2023年中期的四年里伦敦、巴黎和法兰克福交易所的大盘股。三位分析师发现，股价通常在连续交易结束时的价格和收盘拍卖中设定的最后价格之间波动，但其中14%的波动在一夜之间逆转，这表明波动是由单向流动性而非基本面推动的。

这项新研究呼应了早期的研究，包括一篇2023年的美国论文也认为，由于流动性动态，收盘拍卖期间出现的波动在一夜之间就会恢复。

这是针对被动投资的众多指控之一，其他指控包括被动投资可能盲目抬高公司估值，并在主要指数重新平衡时造成严重破坏，引发数十亿美元的单向交易。一连串的担忧引发了埃隆·马斯克（Elon Musk）等批评人士的高调抨击，最近绿光资本（Greenlight Capital）的大卫·艾因霍恩（David Einhorn）也加入了抨击者的行列。

但收盘时的价格扭曲在多大程度上应该引起关注是不确定的，而且就像现代市场上的许多事情一样，争论并不明确。

对于BestEx Research的创始人Hitesh Mittal来说，一夜之间的价格逆转是正常市场功能的一部分。被动型基金可能在收盘时以略高的价格买入，但他认为，与流动性提供商在当日早些时候流动性较弱时对其交易收取的费用相比，这一成本“要低得多”。

在美国，决定收盘价格的机制是在连续交易的最后几分钟进行的。罗森布拉特证券（Rosenblatt Securities）编制的数据显示，在上个月的收盘拍卖中，近10%的美国股票进行了交易，接近2019年的高点。纳斯达克北美交易服务策略主管Chuck Mack表示，市场参与者喜欢透明的价格发现和收盘拍卖中的“流动性深度”。他表示，美国盘中流动性更多地受到在不同平台上交易的股票日益分散的影响。

与此同时，另外两位研究人员——墨尔本大学的Carole Comerton-Forde和博科尼大学的Barbara Rindi，在2022年得出结论，表面上的欧股逆转可能是由于市场开盘时的噪音，而不是扭曲，盘中流动性没有受到收盘拍卖的影响。他们写道，监管机构目前还没有理由担心，“但应该继续关注这个领域，以防情况发生变化。”

泛欧交易所（Euronext）的一位发言人承认，在指数重新平衡之后，价格会出现修正，但他表示，“观察到的逆转通常是温和的，在重大流动性事件发生后，市场过度反应很常见。”

德国证券交易所的一位发言人表示，尽管市场参与者有不同的看法，但收盘拍卖通常不被视为一个问题。

在美国，即使交易量集中在了交易日结束前，但散户投资者的作用也在不断增强，这促使Robinhood等多家券商提供某些证券的24小时交易，以给他们提供最大的买卖机会。然而，对于机构专业人士来说，最后几分钟越来越重要。

“我与那些对流动性变化更为敏感的投资组合交易客户交谈时发现，他们肯定会等待（最后时刻），”big xyt业务发展主管Mark Montgomery表示。