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高盛报告指出，美联储今年降息幅度很可能超过央行官员与金融市场目前的预期。
这主要是由于美国劳动力市场持续恶化。尽管去年10月职位空缺数似已趋稳，但主动离职率下降，表明劳动力市场仍在持续松动。工资增长也讲述了相同的故事。
去年11月的就业报告强化了这一观点。就业人数实现正增长，但增长主要集中在教育和健康服务领域。周期性更强的行业则增长乏力。关键的是，失业率从4.4%升至4.6%，而U-6广义失业率也从8.0%升至8.7%。
这些数据印证了美联储近期的“预防性”降息。它们虽不能直接决定今年1月必然采取行动，但实质性地降低了进一步放宽货币政策的门槛。就业增长依然温和且可能面临大幅数据修正，私营部门增长动能疲弱。
重要的是，这些数据也有助于解答近几个月的关键宏观争论：就业放缓是由需求端还是供给端驱动？失业率上升、工资增长降温、离职率下降以及企业与员工信心减弱，都指向劳动力需求疲软，而非结构性劳动力短缺。
尽管劳动力市场尚未崩溃，但实际上已陷入停滞，且毫无加速迹象。鉴于美联储自身对2025年的失业率预测为4.5%，任何进一步的放缓都将证明，所需的宽松力度应超过市场目前的定价。
在2025年12月的会议上，美联储降息25个基点，将政策利率目标区间下调至3.5%-3.75%。此次决定再次暴露了委员会内部的分歧。美联储理事斯蒂芬·米兰（Stephen Miran）倾向于更大幅度地降息50个基点，而堪萨斯城联储主席杰弗里·施密德（Jeffrey Schmid）和芝加哥联储主席奥斯坦·古尔斯比（Austan Goolsbee）则投票维持利率不变——施密德已是连续第二次会议持异议。
美联储的“点阵图”强化了这些分歧。除了正式的反对票，还有四位与会者表达了所谓的“软性”异议，表明即便他们可能并非当期的投票委员，但也认为应维持政策不变。展望未来，点阵图显示2026年仅会有一次额外的降息。
该预测基于美联储《经济预测摘要》中包含的两个假设：即2026年经济增长更强劲且失业率更低。这种情况虽有可能，但并非最可能的结果。在解释原因之前，有必要评估当前货币政策所处的位置。
评估货币政策的立场更多是一门艺术而非科学。从根本上讲，可以将经济体视为一台机器。有效的宏观经济管理旨在让这台机器既不过热也不过冷。
让机器运转过猛，它就会过热。用经济学术语来说，这表现为过高的通货膨胀。让机器运转过慢，它就会冷却。用经济学术语来说，这表现为过高的失业率。对美国经济而言，这台机器由私营部门的决策驱动，而政策制定者则在边际上调整条件。
这正是“自然利率”（通常称为R*）概念发挥作用之处。R*是与经济按其潜力增长相符的利率水平，此时资源得到充分利用，通货膨胀处于央行目标水平。
这一利率极难确定。它无法直接观测。美联储自身的估计将R*定在3%，而联邦公开市场委员会（FOMC）各成员的个人估计范围在2.6%至3.9%之间。如此宽泛的范围解释了为何美联储主席鲍威尔强调政策正在进入中性估计区间。
市场定价提供了另一种视角。常被视为长期均衡利率代表的五年期、五年期远期互换利率目前位于3.5%附近。虽然高于美联储的核心估计，但它传递了相似的信号：政策正在接近中性，但仍具限制性。
重要的是，房地产等对利率敏感的行业仍然承压，劳动力市场动能持续减弱。这些是政策仍在抑制经济活动的切实迹象。
外界的注意力也已转向鲍威尔的继任者。白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特（Kevin Hassett）似乎是主要竞争者。市场对哈塞特的反应平淡，但评论倾向负面，反映出市场担忧任命特朗普的亲密盟友可能损害美联储的独立性。
特朗普曾公开批评美联储，并在2025年增长放缓时推动降息。哈塞特可能机会很大，但人选尚未最终确定。类似信号也围绕着前美联储理事凯文·沃什（Kevin Warsh）出现，在预测市场上他与哈塞特的支持度大致相当。
关键在于，即使是一位政治上立场一致的提名人选，短期内也可能不会引发持续的市场反应。增长放缓、就业减弱和通胀受控已为更宽松的政策提供了依据。从中期来看，基本面将比个人因素更重要。
对一位鸽派的美联储主席的真正考验将在通胀压力再度加速时到来。在此之前，即便是一位政治化的美联储主席也可能获得市场的宽限期。在一个通胀冲击规模更大、更频繁的世界里，信誉和稳定的通胀预期对于管理巨额债务至关重要，这一考量对参议院共和党人同样重要。
如今，美联储必须在更不稳定的宏观背景下运作，通胀冲击更剧烈且更持久——许多冲击由地缘政治不稳定驱动。投资者应通过扩展股票和债券以外的投资组合，来加强战略性通胀对冲。
从战术角度看，经济增长疲软时黄金表现往往最佳，而经济增长强劲时大宗商品整体表现更好。美元则面临更具挑战性的环境。投资者应密切关注美元如何回应负面经济增长消息，因为这种反应将为美元不断演变的避险货币地位提供重要线索。
本文作者Felix Vezina-Poirier是BCA Research旗下全球跨资产策略服务机构Daily Insights的首席策略师。