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黄金投资者们理所当然地认为，过去一年金价飙升的原因没有任何神秘之处。他们不乏各种理论来解释金价上涨。

但MarketWatch专栏作家马克·赫伯特（Mark Hulbert） 写道：“据我所知，没有任何一种理论拥有能够预测金价、且在统计上具备显著有效性的记录。因此，金价在2025年的优异表现实际上无法得到真正解释。换句话说，这仍是一个谜。”

这个谜团应当让黄金多头感到担忧。如果没有令人信服的统计解释来说明金价为何大幅上涨，就不可能预判它今年会如何表现。

以下是黄金多头们所相信的流行理论清单。赫伯特说，没有一种能稳定地作为同步指标，更不用说领先指标了。

1. 黄金是对冲通胀的工具

解释金价涨跌最普遍的说法或许是：黄金可以对冲通胀，通胀升温时金价上涨，反之亦然。但作为指导黄金短期和中期走势的指标，通胀数据并不称职。

不妨思考一下CPI年度变化率的过去12个月变动数据，与黄金价格相应的过去12个月变动数据。然后考虑这两个数据点之间相关性的R平方值。（R平方衡量的是一个数据序列的变化在多大程度上能解释和预测另一个序列的变化。）

根据过去四十年的数据，如图表所示，此情形下的R平方值仅为1.1%。这意味着CPI年度变化率的12个月变动，只能解释黄金12个月变动的1.1%。

不出所料，这一较低的R平方值在统计学家常用于判断模式是否真实的95%置信水平上并不显著。这等于说，CPI年度通胀率的变化作为一个短期黄金择时指标，近乎毫无用处。

2. 黄金是对冲预期通胀的工具

一些黄金投资者辩称，黄金并非对事后才知晓的实际通胀率变化作出反应，而是对未来预期通胀的变化作出反应。

为了检验这种可能性，赫伯特采用了克利夫兰联储的通胀预期模型的月度预测数据。他未发现这些预测与金价之间存在显著相关性。事实上，无论是12个月还是10年期的预期通胀变化，其解释力甚至比CPI年度变化率还要弱。

这并不是说通胀与黄金毫无关系。但历史表明，这种相关性仅在关注很长时期（如果不是几个世纪，也是数十年）时才存在。

这是杜克大学金融学教授坎贝尔·哈维（Campbell Harvey）与TCW集团前大宗商品投资组合经理克劳德·厄尔布（Claude Erb）合著的研究《黄金困境》（The Golden Dilemma）中的发现。

3. 地缘政治风险

另一种流行的观点是，黄金可以对冲地缘政治风险，风险升高时金价上涨，反之亦然。为了检验这一理论，赫伯特采用了由美联储理事会国际金融局的达里奥·卡尔达拉（Dario Caldara）和马泰奥·亚科维耶洛（Matteo Iacoviello）构建的地缘政治风险指数（GPR）。他们通过统计每月10家主要报纸中，每份报纸上与不利地缘政治事件相关的文章数量（占新闻文章总数的比例）来计算该指数。

“我再次得出了否定的结论。GPR指数的过去12个月变化，仅能解释金价相应变化的0.1%——如此之低，以至于在上方的图表中几乎无法显现。”赫伯特说。

4. 经济政策风险

在检验黄金是否可以作为对冲经济风险的工具（以“经济政策不确定性指数”（EPU）衡量）时，也得出了类似的结论。再次证明，相关性并不存在。

EPU指数通过统计报纸文章中提及经济、政府法规与政策以及不确定性的频率来进行衡量。EPU指数的过去12个月变化，仅能解释金价相应变化的0.9%。

5. 中国购金

另一个广泛流传的理论将黄金近期的牛市与中国央行的黄金购买联系起来。

根据世界黄金协会的数据，自2000年以来，中国的黄金储备已增加了三倍多。尽管这个解释听起来合理，但它对黄金短期或中期趋势的指导作用很差。中国黄金储备的过去12个月变化与黄金的过去12个月变化之间的R平方值仅为0.6%。

6. 黄金ETF净流入

与金价相关性最高的数据序列是实物黄金ETF的过去12个月净流入。

这并不意外，因为ETF的资金流入会导致它们购买更多黄金，反之亦然。然而，即使在这里，资金流入与金价之间的相关性在95%置信水平上也不具备统计显著性。

同步指标vs领先指标

这些理论都无法为金价的波动提供一个坚实的同步指标，它们作为领先指标也全部失败，这并不令人惊讶。这正是黄金市场择时如此困难的原因之一。

赫伯特写道：“这有助于解释，为何我的业绩审计公司所监测的几十种黄金市场择时策略都显著落后于市场。根据我自上世纪80年代中期以来掌握的所有滚动十年期数据，黄金择时策略的平均表现每年比买入并持有黄金的投资组合落后4.0个百分点。结论是什么？投资黄金是有风险的——尤其是在没有任何可靠依据来解释其行为动因的情况下，风险尤甚。”