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很少有人认为美联储是一个无所不能的机构。但凯文·沃什在2006年首次参加美联储会议时，确实成功说服了一位同僚在会上高歌一曲。在此后的岁月里，沃什大多在反复强调一个一贯的主题：通胀是危险的，货币政策常常过度刺激，而美联储的债券购买计划是美国许多经济困境的根源。

近来，沃什的论调已经改变。昔日的通胀鹰派似乎已经换上了新的羽毛。这种转变帮助他获得了特朗普的青睐，而后者正迫切希望降低利率。在当了多年的异议者之后，沃什即将执掌世界上最重要的央行。他呼吁的不仅是“制度变革”。这究竟意味着什么看起来还很模糊，但沃什20多年来批评美联储的记录，为美国乃至世界应该对“沃什经济学”抱有何种期望提供了线索。

从任何央行行长的核心工作开始：引导利率。根据法律，美联储遵循“双重使命”：在低通胀和健康的就业市场之间取得平衡。在沃什职业生涯的大部分时间里，他一直坚定地认为通胀是第一位的。“如果价格稳定被挥霍，金融稳定就会面临风险。如果金融稳定丧失，经济就会受到威胁，社会契约就会受到挑战，”他在2021年写道。

因此，沃什通常站在主张强力压制通胀的鹰派一边。《经济学人》使用人工智能模型，将他近200次演讲、电视露面和研究论文置于“鹰派-鸽派”光谱上进行定位。在今年之前，他唯一转向鸽派立场的时期都是在严重的危机期间：2007-09年的全球金融危机、新冠疫情以及2023年硅谷银行的倒闭。这种情况一直持续到特朗普赢得第二个任期。自那以后，他开始反复、强硬地呼吁降息，这与他年轻时的立场大相径庭。

是什么改变了？是人工智能带来的迫在眉睫的生产力繁荣，以及特朗普放松监管的热情。沃什认为，这些因素将抑制通胀。他担心高利率可能会扼杀由此带来的增长。然而，即使生产力如他所预测的那样激增（这一点并不确定），这个论点也是有缺陷的。尽管更高的生产力可以让经济在不推高价格的情况下更快增长，但一旦通胀确实抬头——而目前通胀仍高于美联储2%的目标，就需要提高利率来抑制需求。其次，生产率的提高通常会带动更高的投资，从而提高“中性利率”——即理论上美联储政策既不宽松也不紧缩的水平。在这个基准利率上升时降息，可能会过度刺激经济，助长通胀。

如果说沃什在利率问题上摇摆不定，那么他在美国货币政策的主要症结上——美联储膨胀至数万亿美元的资产负债表，则一直立场坚定。关于量化宽松（即用新印制的货币购买债券的金融术语）的传统辩论，往往集中在其影响很小还是根本没有影响上。沃什因把下面这些“罪行”归咎于量化宽松的广泛而引人注目：政府挥霍、资本错配、不平等加剧、美联储独立性下降、银行体系更加脆弱以及生产力下滑。这些指控中，有一些是可信的，另一些则不那么可信。但所有这些指控都显得言过其实。

为了减少他认为量化宽松给经济留下的印记，沃什希望缩减美联储的资产负债表。这与美联储最近决定结束量化紧缩（通过让持有债券到期来缩减资产负债表）的做法背道而驰。如果沃什开始抛售债券，其直接效应将是压低债券价格并推高收益率。这些收益率决定了经济中的关键利率，包括抵押贷款利率。沃什的计划是通过降低短期利率来抵消这些上升。结果将是收益率曲线变陡，因为长期借贷成本与短期借贷成本之间的利差会扩大。找到恰当的平衡将是一场微妙的舞蹈，尤其是因为美联储购债对债券收益率的影响是不确定的。

即使他成功了，另一个问题也会出现。美联储持有的债券对应的是银行的准备金，而银行准备金正是美联储当初为了购买债券而发行的。自金融危机以来，这些准备金已成为设定利率的主要工具。如果留存的准备金太少，银行间隔夜拆借市场可能会陷入混乱，重演2019年“回购”流动性危机的更大规模版本。

再看看沃什提出的“制度变革”中最直接的一个维度：重塑美联储本身。美联储近年来犯了错误——它对疫情后通胀的飙升措手不及。沃什的一些批评是合理的，例如认为央行应避开气候变化和种族正义等政治化领域。

但其他一些则值得商榷。沃什指责美联储总体上过于依赖数据，特别是过于依赖过时的政府统计数据。但如果没有可信的数据来追踪经济，剩下的就只有对未来生产力繁荣等类似猜测的不可证伪的臆想。而他推崇的私营数据提供商要想取代官方数据，还有很长的路要走。只要看看股市就知道了，市场仍然会因为就业或通胀数据的发布而大涨或大跌。

作为美联储主席，沃什需要取悦三个对象：特朗普、金融市场以及他在美联储的利率制定同僚们——一个技术官僚群体，他需要他们的投票才能做成任何事。特朗普极度渴望更低的利率；市场对美国资产的担忧日益加剧；而他在美联储的同僚们如果认为他过于政治化，将会阻碍他的任期。

要想让所有人都鼓掌，沃什先生需要上演一场毕生最精彩的表演。