海湾原油出口近期明显恢复，但渣打银行警告，霍尔木兹海峡石油运输体系距离真正恢复正常仍有很大距离。
渣打银行能源研究团队认为，当前市场正在混淆两个概念：出口量恢复，不等于运输体系恢复。
虽然沙特、阿联酋等产油国已经通过替代路线、船对船转运和增加海军护航等方式维持供应，但这些措施成本更高、效率更低，也更容易受到新的袭击影响。
渣打银行估计，9月海湾地区原油和凝析油出口量（不包括伊朗，并计入富查伊拉、红海等替代路线）约为1650万桶/日，已经接近冲突前水平。
但其中只有约60%的原油通过霍尔木兹海峡运输。
冲突前，这一比例约为83%。
这意味着，大量原本依赖霍尔木兹的运输流量，正在通过更复杂的替代方式完成。
霍尔木兹海峡仍然是全球最重要的能源通道之一。
战前，全球约五分之一的石油贸易需要经过这一狭窄水道。
冲突升级后，产油国开始寻找替代方案。
沙特利用东西输油管道，将部分原油输送至红海沿岸出口；阿联酋则增加富查伊拉方向的出口能力。
同时，越来越多企业采用船对船转运方式。
部分大型油轮选择在阿曼湾等待，由风险承受能力更高的小型或空载船只进入波斯湾装货，再将原油转移至远洋油轮。
这种模式帮助出口量恢复，但代价是需要更多船舶、更长运输时间以及更高保险费用。
渣打银行能源研究主管Emily Ashford表示，当前系统“能够运输原油，但需要付出更高成本和更复杂的物流代价”。
她指出，海湾原油出口恢复更多体现的是市场适应能力，而不是运输体系已经恢复正常。
近期油轮市场的变化进一步说明，霍尔木兹风险并未消失。
10月以来，霍尔木兹及周边水域船舶遭袭事件增加，英国海上贸易行动办公室记录的袭击数量升至冲突以来高位。
英国《金融时报》报道称，截至10月11日，两周内已有约24艘船遭到袭击，是3月以来最密集的一轮攻击。部分油轮开始重新考虑是否进入该区域。
路透数据显示，霍尔木兹船舶通行量近期降至两个多月低位。某些交易日通过海峡的商品船数量仅个位数，原油运输量也明显低于此前恢复高点。
这意味着，即使产油国具备出口能力，真正限制市场的仍可能是：
油轮是否愿意进入高风险区域；
保险公司是否愿意承保；
船员是否接受高风险航行；
替代路线是否具备长期容量。
渣打银行认为，目前油市和天然气市场面临的情况并不相同。原油贸易具有更高灵活性。全球油轮规模庞大，原油可以储存，也可以通过不同港口重新安排运输。但LNG供应链更加固定。
卡塔尔作为全球最大LNG出口国之一，其出口高度依赖波斯湾内的拉斯拉凡设施和霍尔木兹通道。
路透社此前指出，虽然中东原油出口近期明显恢复，但卡塔尔LNG出口仍受到严重限制。9月卡塔尔LNG出口虽然恢复至冲突以来最高水平，但仍不足战前平均水平的四分之一。
这也解释了为什么能源市场近期更关注成品油和天然气供应，而不仅仅是原油产量。
与此同时，伊朗自身原油出口受到明显影响。
Vortexa数据显示，美国制裁和海上封锁措施使伊朗10月海运原油出口接近零。相比之下，除伊朗外的其他海湾国家出口已经恢复至战前八成以上。
这削弱了伊朗通过减少自身出口影响全球市场的能力。但伊朗仍通过攻击商业船只和威胁航运安全保持压力。
路透社报道称，伊朗近期正在调整对霍尔木兹地区船舶的攻击方式，并扩大行动范围至阿曼湾、卡塔尔和阿联酋附近水域。
因此，市场目前面对的并不是单纯的供应减少，而是运输体系不稳定。
渣打银行认为，当前能源市场最大的误判，是把“适应”当成“恢复”。
海湾产油国已经证明，即使霍尔木兹受到干扰，全球仍可以通过替代路径维持一定出口。
但这种模式无法完全替代战前体系。
更高的运费、更高的保险成本、更低的船舶周转效率，以及持续存在的袭击风险，都意味着能源市场仍处于非正常状态。
因此，未来油价走势不仅取决于产量恢复速度，也取决于霍尔木兹航运体系是否真正恢复稳定。
如果运输风险持续存在，即使原油供应数量恢复，市场仍可能继续给予能源价格额外风险溢价。