两年前，摩根士丹利曾发表过一份报告，指出美股很可能会经历一个持续多年的周期性熊市，值得注意的是，这个熊市并不是一夜暴跌形成的，而是不断盘整，不同股票和板块在不同时间轮流下跌。大摩首席股票策略师Michael Wilson称之为“滚动的熊市”，在这样的市场中，空头和多头都不会开心。

Wilson此前认为，美股去年第四季度的反弹更多与流动性有关，而不是基本面推动的，且鉴于当时美联储正计划缩表，Wilson预计美股的反弹势头将会持续至今年的4月或者5月。然而，一场突如其来的疫情提前终止了这波涨势，且2月以来的回调已基本抹去美股去年10月以来录得涨幅。

Wilson指出：

“上图显示的技术形态令人感到不安，因为它显示出，在美联储放水之前，3100点是标普500指数的强阻力位。如果这个信号无误，或说明美股的‘滚动熊市’还没有结束。”

大多数的投资者、经济学家和市场策略师相信，突如其来的疫情只是对经济的一次短暂冲击，并不会持续到下半年。另外，也有人预计，随着财政政策和货币政策的推行，下半年股市有望迎来反弹。

但Wilson认为，只看到疫情对经济和股市带来的潜在损害和风险是不够的，实际上，这次疫情只是过去两年内美国经济经受的第四个冲击。

近两年来美国经济面临的冲击有：

财政刺激令美国企业面临成本问题和利润压力，导致美国企业收益衰退，尤其是中小型企业。

美联储在2017年和2018年开启激进的货币紧缩周期，其负面影响两年后才开始显现。

美国奉行的贸易政策，令世界贸易局势存在诸多不确定性。

新冠肺炎直接打击美国消费者，可能成为导致经济衰退的关键。

也就是说，是以上四种冲击的共同作用，令市场为经济增速感到担忧，而疫情最终是否会将美国经济推向衰退，则可以从这个数据看出——裁员率。

显然，现在裁员周期还没有开始。但持续的利润压力、贸易政策不确定性，美国大选以及疫情等因素大大增加了经济衰退的风险，企业可能最后会撑不下去。

值得注意的是，提供全球10%工作岗位、估值为8.8万亿美元的旅游和休闲行业受到疫情的打击最大。

Wilson指出，当前美国经济正处于周期末期，所以任何不利因素都有可能加大市场恐慌。这也解释了为什么市场会对疫情反应如此强烈。美债、美股、大宗商品以及其他一些对经济敏感的资产的反应都类似经济衰退时候的行情。

虽然美联储上周采取了激进的降息行动。但历史上，美联储紧急降息，对股市的提振基本只有1-3个月的效用，随后的6-12个月，几乎就已无作用了。

下表可以看到，美联储历史上的8次紧急降息，7次都伴随着经济衰退。

而唯一一次例外，便是1998年10月的一次保险性降息。但上周的降息举动基本上就可以证明去年夏天的降息并非是保险性的，而是预示着全面宽松周期的开启。Wilson认为，近期的降息与2001年1月时的降息相似。

最后Wilson总结道，一旦美联储停止放水，始于2018年的周期性熊市将继续，新冠疫情对股市的打压可能会加速其下跌，最终终结熊市。

但Wilson指出，美联储应该不会坐视不管，可能会进行更多的降息或者实行QE，因此，未来一段时间，预计股市也将一直处于挣扎状态。

从目前的水平看，大摩仍然预计美股存在10%的下行空间。因为市场定价对纳指面临的衰退风险定价不够，纳指下行空间可能更大。

而相对与其他对经济敏感的资产而言，信贷看上去仍然很脆弱。

但好消息是，一旦“滚动性熊市”结束，美股下一阶段或会迎来牛市。