在近期金融市场的动荡中黄金表现坚挺，现货黄金最高触及1747美元/盎司，续刷2012年12月以来新高。

需要注意的是，在高风险资产遭到抛售的同时，同为贵金属的白银、铂金和钯金也难逃一劫，虽然近期在金价反弹之际，它们也经历了快速反弹，但涨幅相对有限，甚至都没有回归近期高点。

这也衍生出一个问题：同为贵金属，金银铂钯的走势差异却较大，到底是黄金的定价错了，还是银、铂和钯遭到了低估？

专注于中长期宏观分析的ESI Analytics认为，从行为经济学视角、基本面和技术面来看，是黄金被高估了。

经济学理论表明，实际负利率和名义负利率会将流动性引导到黄金上。在风险资产大幅回调和通货膨胀时期，金融专家通常认为比特币和黄金是“必备”的避风港。近期美联储以前所未有的速度和规模扩张资产负债表，很多投资者因此预期潜在的通胀风险将提振金价。市场情绪指标和黄金持仓数据也显示，这导致黄金的投机需求大幅上升。

然而历史经验却告诉我们，现实中的行情走势并不一定如此。日本央行就是一个最好的例子。日本的政策制定者自90年代末采用“现代货币政策”对经济进行调节，增加资产负债表，近几年其经济增速还有所上升，但日本的通货膨胀率仍在零水平附近波动。

这表明，单靠资产负债表的扩张并不一定会导致通货膨胀率的上升，且目前通货膨胀率的上升面临着巨大的基本面阻力。

从基本面来看，当前通缩风险严重。首先，新冠疫情全球大流行导致发达经济体势将走向衰退，失业人数也激增，这会导致通缩。

此外，能源和大宗商品价格大幅下跌。由于油市供需严重失衡，且主力合约移仓交割日期逼近，WTI原油5月期货价格周一日内暴跌30%下破12美元关口，这也将导致通货紧缩率进一步上升。

最后一点，美国消费者信心或降至历史低位，上周公布的美国零售销售月率录得-8.7%，远超2008年11月创下的-2.8%的历史低位，显示消费停滞。

上述所有通缩因素都是需要时间解决的持久经济问题。市场参与者可能很快就会发现，通缩压力可能很快导致流动性从黄金流出，因为现金仍然稀缺——经济封锁导致收入下降，个人和企业都需要依靠现金支付账单。

最后，技术面也不支持黄金近期再创新高。2019年中旬，金价突破此前的盘整走势，并一路涨至2011年高位附近。虽然黄金今年经历过短期下跌，但随后收复跌势，最近涨至纪录高位。

值得注意的是，从技术面角度来看，这并不是一个积极的信号，其他贵金属并未通过同步上涨来确认黄金这波涨势的强劲势头，且黄金多空力量开始出现分歧，这或许标志着此轮上涨已接近尾声。不过，在新的证据出现以前，黄金的总体趋势仍然看涨，一个关键的中期阻力位是1680美元，若金价真的失守该关口，其走势或将逆转。

总的来说，ESI Analytics认为黄金作为通货膨胀对冲工具的功能暂时无法彰显，在当前市场环境下该投资逻辑甚至可能会导致亏损。此外，黄金是投机者的宠儿，目前的金价已经过高了，其中期上涨动能不足，可能出现重大调整。