全球宏观研究机构Rothko Research此前曾撰文表示，央行大规模注入流动性，加上各国政府赤字的激增，其最终导致的结果将是通胀而不是通缩。尽管美联储近期调查中的通胀预期中值并未对疫情危机做出明显反应，但受访者对通胀预期的不确定性和模糊性已开始飙升。

从长期来看，Rothko Research对美国的一个惊人的观察结果是，通胀可能会突然失控，且如果不大幅改变货币政策立场，就很难降低通胀。图一显示，1915年通胀率平均为0.9%，到1917年飙升至近18%；二战后，通胀率也在1945至1947年间从2.3%升至14.6%；在第一次石油危机期间，通胀率从1972年的3.3%飙升至1974年的11%。

Rothko Research坚信，在未来两年里美国会经历类似的情况，通胀会上升至大幅超过美联储2%的“目标”。因此，从长期来看，通胀突发意外上升的可能性不容忽视。

Rothko Research也因此十分看好黄金和其他无息资产（如白银和比特币）的长期前景，并且相信金价将会超过2011年9月1900美元/盎司的峰值。但相当一部分投资者显然没做好消化更高通胀率的准备。

不过，短期来看，投资者也不能疏忽，近期内大多数经济体将会迎来短期通缩，这意味着实际利率在接下来几个月里可能会开始上升，并影响黄金价值。

以下四张图表从基本面展示了黄金目前“估值过高”的情况。

1、图二（左）展示了黄金和全球负收益率债券规模之间的差异。在过去5年里，金价与负收益率债券的总规模走势十分趋同。比如，负收益率债券的总规模从2019年1月至8月翻了一番，从8.5万亿美元增至近17万亿美元，使黄金价格从250美元升至1500美元以上。然而，尽管过去9个月来负收益债券的规模一直保持稳定（目前为11万亿美元），黄金价格却不断创出新高。

2、图二（右）展示了黄金与10年期盈亏平衡通胀率之间的差异。有趣的是，尽管盈亏平衡通胀率在过去12个月内从近2%暴跌至1.25%，但黄金价格却仍不断创下新高。根据盈亏平衡通胀率，黄金将在短期内回落。

3、图三（左）展示了过去18个月黄金和美元指数之间的差异。在经历了2017年10%的盘整之后，由于国际贸易局势紧张导致美国比世界其他地区增长更为强劲（尽管近期遭遇了挫折），不确定性增加，美元兑大多数货币一直呈上升趋势。有趣的是，自2019年初以来，黄金和美元都一直在上涨，这通常表明市场存在压力。

不过，Rothko Research预计，这种正相关关系在未来几个月不会继续存在；随着金价在近期内盘整下行，黄金与美元指数之间的差异将扩大。

4、图三（右）展示了黄金与2年期/10年期美债收益率曲线之间的关系。收益率曲线趋平通常会伴随着金价走高（正如2019年上半年那样）。由于Rothko Research预计短期内收益率曲线会因期限溢价上升而继续走陡，因此黄金预计表现将会不佳。

总的来说，Rothko Research预计随着实际利率开始走高，黄金价格的抛售压力将在中短期内增加。这四个图表佐证了其观点，即黄金将会在触及历史新高前先回落。

Rothko Research并未给出具体的数字，但表示很有可能出现10%到15%的回调。若按照Rothko Research的观点，以当前1718美元/盎司的金价水平计算，黄金后市恐跌逾250美元，至1460美元/盎司水平。