最近两周，美联储的政策似乎起了一些变化。

一方面，资产负债表规模持续缩水，上周更创下近11年以来最大周降幅；另一方面，联储官员频繁发声，强调美联储仍会为经济提供长期支持，并且很有可能有进一步行动。

美联储副主席克拉里达：如有需要，美联储可以并且将会做得更多，二次衰退不是美联储的基准前景预测。

达拉斯联储主席卡普兰：美联储可能需要采取更多行动，确诊病例数上升正在遏制经济增长。

亚特兰大联储主席博斯蒂克：美联储需要考虑是否采取更多行动，前瞻性指引变得非常重要。

克利夫兰联储主席梅斯特：美联储对于采取更多行动支撑经济持开放态度，联储有关流动性的行动应关注市场运作，而不是资产价格。

里奇蒙德联储主席巴尔金：美国失业率如此之高，美联储还有更多事情要做。

以上讲话，全都发生在最近两周。美联储一边不动声息地缩表、放缓资产购买计划，一边频频发声强调会考虑进一步行动，难免让人猜测：一项全新的工具/政策，可能正在路上。

目前被讨论最多，人气最高的，毫无疑问是收益率曲线控制（YCC）。这项并不新鲜的政策，到底对于美联储来说是好是坏？对于市场又有何影响？

01收益率曲线控制已是势在必行？

7月初发布的美联储货币政策会议纪要写道，美联储官员在上个月开会时已经明确一件事：需要对收益率曲线控制政策进行深入的研究。也正是这个消息传出后，分析人士对于美联储将实施YCC的预期迅速升温。甚至有分析师喊出：看看最近几个月10年期基准美债平缓的收益率曲线，说不定美联储的YCC试验已经暗中开始了？

如上图显示，10年期美债收益率自4月份以来一直异常稳定，基本在0.6%-0.7%之间窄幅波动，只有一次短暂飙升至0.91%。

对于这个猜测，我们要分几个角度来讨论。

第一，先弄懂YCC的运作原理及优点。

推行YCC意味着美联储将向市场承诺购买相应数量的长期债券，防止其收益率升破特定目标值。其最终目的是通过将利率控制在市场可以接受的水平，从而提振投资情绪，拉动经济增长。相比QE，YCC的最大优点是不用无限制地印钞，在实际利率接近0%的时候，YCC比QE更有效。

第二，YCC的实际效果。

这时候不得不再次搬出日本央行这个先驱了。自从实施YCC以来，日本10年期国债收益率一直保持稳定，收益率波动性进一步下降，月度波动标准差较实施QE时期下滑近50%。纽约联储的研究也承认，日本央行的经历足以证明YCC有助于降低金融市场的波动性。

第三，YCC的缺点。

同样以日本央行为例，YCC的最大缺点就是对通胀和实体经济的影响并没有预期那么大。过去4年，日本核心通胀率仅为0.5%，与实施YCC前几无差别；日本GDP增速在YCC实施的头一年有明显提升，但目前已回落到2016年之前的水平。

综上所述，YCC对于平复金融市场的敏感情绪，保持债市的充足流动性有重要作用，但对于通胀和实体经济的帮助有多大还有待商榷。但即便如此，依然有很多分析师认为实施YCC是美联储的必然选择。

美联储资深观察家蒂姆·杜伊（Tim Duy）预计，疫情反弹之际美联储却在缩减资产购买规模，意味着QE不再是美联储救市的唯一选择。Columbia Threadneedle Investments的资深利率和外汇分析师胡塞尼（Ed Al-Hussainy）也认为，对美债收益率提供长期指引比单纯的注入流动性更能刺激市场情绪。

加拿大蒙特利尔银行美国利率策略师乔恩·希尔（Jon Hill）则表示，现在猜测美联储会不会实施YCC并没有意义：

“6月份的货币政策会议纪要明确写道美联储正在研究YCC，这表明实施该政策的可能性是真实存在的，投资者真正需要思考的是实施YCC将对市场产生什么影响。”

02无论YCC效果如何，黄金都将获益

若美联储真的实施YCC，影响最大的必然是美债市场。而和债市波动高度相关的黄金，也是需要重点关注的对象。有趣的是，综合各方观点可以得出一个结论：不论YCC对债市产生积极还是消极影响，最终都会利好黄金。

第一种逻辑是，和日本不一样，美债市场体量更大、更难控制，实施YCC并不一定能降低市场波动性，反而可能导致资本的异常流动。

和上面提到的几位分析师不一样，Merk Investments总裁兼首席投资官默克（Axel Merk）表示，YCC政策将向金融市场发出错误信号。

“美联储如果想压低长期美债收益率，大可继续通过资产购买计划来实现，花费的资本绝对不会比实施YCC多。相反，如果效仿日本实施YCC，美债市场难保会出现异常波动，从而推动大量投资者逃亡黄金市场寻求庇护。”

第二种逻辑是，如果YCC是有效的，就意味着长期美债收益率被锚定，投资价值大降。这样一来，同样会有更多资本转移到黄金市场。

知名分析机构Rothko Research在SeekingAlpha网站上发表报告称，美债收益率和通胀前景、实际联邦利率等重要指标关系密切，实施YCC可能导致整个金融市场的运行规则被改写，黄金将成为最大受益者。

如下图所示，历史数据显示，10年期美债收益率越接近0%，传统的股票/债券投资组合（通过购买债券对冲股市回调风险）就越容易被投资者放弃。过去30年，黄金都针对市场的波动作出积极回应，当恐慌指数VIX升至20上方时，黄金的平均月回报率高达80个基点。

Rothko Research指出，如果美联储实施的YCC真的有效，美债收益率的波动性将大打折扣，风险回报比持续降低。如果通胀前景真的逐步回升的话，美债的收益率只会降到更低的水平，黄金将吸引更多的资本流入。

03除了美联储，它们也在影响金价

如果上述猜想成立，黄金在2020年剩余的时间里将出现更大的爆发。那么下半年，金价还能涨到什么地步呢？有分析师指出，除了要看市场对美联储的政策到底有多大反应之外，其他可能影响金价的因素也不可忽视。

金价目前的走势是良好的，宽松的货币政策和依旧高涨的避险情绪给黄金创造了绝佳的上涨环境。但从技术指标来看，黄金似乎已经有了早期的触顶迹象。

如下图所示，自2018年第二季度以来，黄金已经连续8个季度收涨，走出了一条十分宽广的上行轨道。尤其是近期突破1800关口后，大量存在多年的顽强阻力位告破，距离突破1920美元上方的历史高位已经越来越近。

此外，截至今年第二季度，黄金的季度波动率录得12.19%，低于其历史平均水平（历史波动区间为4.59%至42.4%）。从这个角度来看，黄金的上涨基础十分扎实，没有大幅回调的风险。

然而，价格动能和相对强弱指标的持续上升，还是值得黄金多头打起十二分精神。从即时指标来看，黄金已经出现超买现象，黄金期货市场的未平仓和空仓规模过去几周一直上升也是一个值得警惕的信号。

而从金价的周期性趋势来看，虽然季度波动率没有出现异常，但短线波动却是另一种情况。周线图显示，黄金价格的周波动率从今年2月份的8.52%上升至如今的30%以上。因此，在未来几周，随着金价一再测试前期高点，其波动性有可能在短期内大幅上升。

分析师拉克索（Sam Laakso）指出，由于过去三个月金价上涨过快，市场情绪过度乐观甚至出现超买，金价回调的可能性并不小。他认为，黄金如今已经接近极端阻力水平，未来两到三个月内可能会出现长达多周的持续下跌。

然而，短暂回调并不是多头的末日。因为总的来说，美联储政策对于黄金长期前景的影响依然是最大的。从长期角度来看，黄金前景依旧可期，美联储若祭出YCC还将进一步推动资本流入黄金市场。拉克索表示，未来几个月金价若出现回调，将是一个买入良机。