本文来自中泰证券资管

中泰资管联席首席投资官姜超就通胀、资产配置、基金投资等热门话题与投资者进行交流。 姜超究竟说了啥？

以史为鉴，货币贬值长期难免

主持人：最近全球资本市场比较魔幻，受到疫情影响，美国大开印钞机，通胀率令人担忧。同时在原材料市场，像建筑行业的钢材和木材不停上涨，受此影响，不少人担心全球是否都会进入滞胀。所以，如何让自己的钱不贬值、如何进行合理的资产配置，就是我们今天的主题。

今天为大家邀请到的嘉宾，是中泰资管联席首席投资官姜超老师。能不能先请姜老师跟我们分享一下在整个职业生涯当中印象最深的一件事情？

姜超：印象最深的事情就是去年（2020年）。去年发生了百年一遇的疫情。去年3月，美股一个月4次熔断，号称过去一共100年间5次熔断，巴菲特见过5次，而我们见过4次。此后油价的期货出现了负油价，又被称之为百年一遇，当时大家很恐慌。

后来美联储宣布开启了不限量的量化宽松的货币政策，我们就见证了“奇迹”。美国的股市涨疯了、美国的房价后来也涨了。

见证这个现象后，我去研究了历史——美国的货币发行史，我发现自从央行掌握了印钞机之后（美国1933年开始脱离金本位进入到纸币时代）。过去的100年时间，（美国）货币的增长500多倍。后来我发现，这一次的疫情（后的通胀现象）不是意外，不是偶然。无论是疫情，还是二战（战争），包括70年代滞胀，所有的问题最终都是通过更多的货币去解决。

主持人：所以美国其实发现了一个很好解决财经问题的方法，就是印钱。

姜超：对，这也颠覆了我以前的很多想法。因为我以前作为研究员，总想呼吁不要超发货币，应该去杠杆。但看了历史以后发现货币一直在增加，所以我决定不与这个趋势作对，所以转行作为一个投资经理，希望帮大家去做好财富增值来应对货币贬值。

需要选择合适资产类别，长期回报的区别非常大

主持人：我们学经济学的，都知道老师讲过一个笑话，说经济学家既怕通胀不来，又怕通胀乱来，通胀到底是意味着好事还是坏事？它到底是个什么东西，能不能简单为大家讲解一下。

姜超：通常大家理解的通胀是实物类商品的涨价，比如说某年突然大蒜涨价，蒜你狠；生姜涨价就是姜你军对吧，这些都指实物产品涨价。

另外一种通胀是资产的上涨。比如说过去房价的上涨、美国股市的上涨等。无论是实物商品的上涨，还是资产的上涨，最终它的核心底层因素还是在于货币。直接从纸面去理解通货膨胀，就是货币多了，货币的购买力贬值，本质上还是货币多了。

主持人：大家以前老是来算，原来100块钱能买多少斤猪肉，现在100多块钱能买几斤猪肉，就是货币多了购买力就下降了，所以通胀对于我们普通人来说，是不是只意味着100块钱能买的猪肉少了？还意味着其他的事情吗？

姜超：购买力下降只是一方面。

另一方面，我举一个例子来帮助大家理解。近期有网络上有这样一个新闻，说北京有一个小区有一个老头，大概在1997年买了一个松下的背投彩电，当时花了7万人民币，但最近去处理的时候，发现10块钱都卖不掉，因为你还要找人把它搬出去，当废品处理。同时期，他小区里面的另一个住户花了10万块钱买那小区的另一套房子，现在市价号称是500万，所以通胀（之下）不同的选择可能意味着完全不同的人生。

主持人：10万变10块和10万变500万，其实就是选择的问题。肯定大家一定都非常想知道怎么办，我们能用什么方法避免通胀或者跑赢通胀？

姜超：从研究的角度出发，我看了一下历史（美国过去100年的数据）：过去的100年美国货币增长了500多倍，同期表现最优异的两类资产，第一类是股票类资产，第二类是房产，这两类资产的平均年化回报率大约是10%，都可以大幅跑赢通胀。

黄金其实也可以跑赢通胀。过去100年在美国投资黄金的年化回报率大约是5%，但是相比于房子和股票还是差太远。巴菲特他不太喜欢黄金，他说黄金过了100年还是黄金，它本身不是一个生产性的资本，但无论你是买房（因为房子可以产生租金）、还是买股票（股票有股息），都是生产性的资本，所以复合回报率要更好。但是黄金也可以对抗通胀。

另外就是同期美国国债的平均回报率也接近5%。但如果你配置在商品（商品就是通胀的表现），其实通胀率大概是每年3%。最差的就是配置现金，因为现金本身不产生任何回报。

所以，即便是存钱也要三思而后行，它确实很安全，但是它不一定能帮你保值和增值。我们可以简单算一笔账，假设在1990年，你存1万块钱到银行，假设存款利率每年2%的话，那么到现在过了30年，30年后的1万块钱变成了2万块钱。但是1990年中国的货币总量是1.5万亿人民币，现在已经超过200万亿人民币，如果一直存钱的话，你的钱在全国的货币里面的份额其实变少了很多。

我们需要去选择资产类别，长期的回报区别非常大。

主持人：现在哪些资产类型可以增值？

姜超：刚才说过，其实美国历史上最好的两类资产，一类是房产，这一类资产我们都有体会。另外一类是股票类资产，如果我们看一下中国公募股票型基金的历史业绩，过去十年平均收益也超过10%，并不差。股票类资产和房产应该是我们最好的两类选择。

长期业绩优秀的基金，不是偶然

主持人：房子的持有成本比较高，我们还是说基金，想问一下姜超老师，如何判断一只基金到底是好不好，能不能买？

姜超：我先分享一个故事。股神巴菲特的老师是格雷厄姆，他给格雷厄姆的那本书写了一篇文章评价这本书。他说，我们假设有这样一个游戏，这个游戏就是我们去扔硬币，假设这个扔硬币是一场竞赛，你扔到正面的人可以晋级，扔到反面的人被淘汰，全国的所有人都来比赛，假设经过20轮选出了10个冠军，连续20轮都扔到了正面，你可不可以说，这10个人特别善于扔硬币、他想要正面就是正面？

主持人：你发现可能只是他的运气比较好，运气特别好。

姜超：巴菲特又说，把人换成猴子去做这个事情，可能结果也一样，可能经过20轮也有10只猴子每次都扔出来正面。

但巴菲特又讲了另外很重要的一个观点，假设我们发现这10个猴子全部来自于同一个动物园，比如上海动物园，那是不是说明上海的猴子特别善于扔硬币？也就是从结果来看，这些人是不是有同样的特征？巴菲特当时上过格雷厄姆的课，他的同学大约有7-8个人，他发现这7、8个人经过了20年的投资的实践之后，业绩全都很不错。

回到买什么基金的问题，我们也可以看一下基金市场，中国的公募基金历史已经超过了10年，哪些人的从业时间超过10年或5年，过去10年或5年间业绩都不错？可以以这个事实为基础，去选择优秀的基金。优秀的过往业绩，它预示着可能这些基金经理相对比较有经验，可以带来长期看更好的回报。

主持人：刚才您说到猴子扔硬币，我相信大家肯定也想说，整个资本市场看宏观是大概可以看清方向的，但股票的涨跌、基金的涨跌受短期因素影响太多了，买基金买股票是短期操作，跟扔硬币像吗？它真的会有很大的运气成分在里面？

姜超：买基金买股票和扔硬币不太一样。因为扔硬币全靠运气，但投资这个行业特别像专业运动。比如说打篮球，乔丹的投篮就是比别人准，哪怕他后来第二次复出、接近40岁，依然是拿了冠军。投资这个行业其实也是，你看巴菲特，已经接近100岁，但是他的伯克希尔公司的股价最近又创了新高。整个投资行业，我们要相信专业的力量，专业的力量它不只是一个扔硬币，你换了一个别的人，很可能是不会有这样的一个结果的。

指数型基金和主动型基金孰优孰劣？

答案取决于投资者本人

主持人：基金类型也是分很多，指数型基金和（主动）管理型基金，您更倾向于哪种投资方式？

姜超：选基金其实要和对自己的判断相结合。如果你是一个保守型、偏防御型的投资者，我推荐你去买指数型的基金，因为它的费率相对比较便宜，同时可以获得全市场的平均回报率。但如果你对自己比较有信心，认为自己是一个比较主动的投资者，是高手，就可以选择主动型的基金。

A股的很多散户的交易太频繁，不停地交易就容易犯错。你的犯错会给冷静的专业投资者提供（超额收益的）机会。所以A股的主动型基金确实会有超额收益。如果你去选择主动型基金，确实可能会得到超过市场的平均收益率。

主持人：我之前还听过一个段子，说基金经理进行一个股票比赛，最后胜利的那个人，别人问他你的胜利经验是什么？他说这个月我都没动，因为密码忘了。

姜超：这个段子是这样，巴菲特他自己做过，他跟人打了一个赌，赌约是10年，从2009年开始打赌，大概是2019年结束。他说，我就选一个指数基金，然后你们选一个看好的主动型基金，看谁的收益率高。10年后比较，后来巴菲特赢了。所以如果你没有太大把握，还不如选指数基金。当然还因为美国是成熟市场，超额收益已经很难做出来了。

主持人：这实验还真有！所以大家没事不要乱操作。另外还有一个问题，如果选指数基金的话，什么样的指数基金能够选？

姜超：说实话，这个又有一点拍脑袋了。因为从宏观来说，看美国的经验，美股过去40年都是大牛市，在这40年中表现最好的是三大行业——消费、科技以及医药。

A股过去两年同样也是科技、医药、消费三大行业领涨，所以，如果我们假设过去的经验、美国的经验能够成立的话，这三个行业的基金可能会占优势。

但是问题来了，如果大家都这么想的话，大家都想买这三个行业的基金，那这三个行业的基金肯定会比较贵，所以就相当于它未来的表现已经在预期之中了。就是说你买得贵，你可能未来也不一定会有超额收益，所以这样的话，反而你还不如买全行业的综合指数基金，它涵盖了所有行业，可能表现未必会差。

主持人：所以大家现在看好什么行业，其实它的估值已经有体现。所以老师认为全行业的指数基金会比较稳妥一点，这样每个行业的发展都能够涵盖到。

大家还有一些关于行业基金选择的问题，目前科技板块、尤其像现在新能源汽车起来之后，电池、新能源汽车、科技、光伏这些方面的基金走势会怎么样？

姜超：说实话我回答不了，参考巴菲特的角度回答一下，巴菲特跟比尔盖茨的关系特别好，但是他一辈子也没有买过微软公司的股票。他说，我只买我能够看得懂的东西。

主持人：所以他没有投资阿里。

姜超：但是他投资了比亚迪，所以很有意思，就是说科技最终可以帮人类创造出财富，所以我们相信科技的力量，包括电池、半导体、新能源汽车这些领域肯定会出来很多伟大的公司。但是至于说现在这个板块短期有没有机会，这个谁也不知道。因为我们没法做这种预测。巴菲特的观点是科技领域的变化太快，你不知道最终的赢家是谁。即便是微软也不知道过了10年、过了20年还是不是第一名。

但是巴菲特在很多传统行业投资，比如说喜诗糖果，过了100年，可能在美国的加州，大家还是愿意吃喜诗糖果，这些行业很少变化的，所以他买喜诗糖果、他买地毯公司，这些行业赢家不太改变。所以国内大家为什么去买白酒，我们不说行业有多么好，他的思维就是赢家很难变，所以跟科技不太一样。

主持人：因为科技实在是太快了，你想想从诺基亚叱咤江湖、再到iPhone出来，这基本就是翻天覆地的变化，在短短几年之内。所以未来科技板块会怎么发展，大家也不太确定。

刚刚我们既然聊到了白酒，那么还是想问一下姜博士，白酒去年给大家带来了一场狂欢，今年初又给大家泼了一盆冷水，所以未来您觉得在下半年白酒还有希望吗？

姜超：说实话，短期的走势我全部都没法判断，尤其现在作为投资经理，也有合规要求。还是用巴菲特的喜诗糖果做比方，糖果这个行业在美国其实有很多年没增长了，大家认为吃糖果不健康、消费量有上限。

但是因为大家觉得喜诗糖果特别好，比如巴菲特说可能在美国，你跟老婆送礼物，你必须得送喜诗糖果。你送别的糖果，老婆觉得你不爱她。所以大家有这个印象以后，就愿意为喜诗糖果支付高价了，它是一种类似于心理的、溢价的精神消费。这就是白酒这个行业可能本身未必有多么高的增长，但是溢价这个能力可能还是存在的。

经济不一定滞胀，资产的通胀长期存在

主持人：现在很多人都担心发生滞胀，您觉得滞胀真的在发生吗？它发生了会有什么严重的后果吗？

姜超：滞胀大家可能都听过，但是滞胀它实际上是个经济学的专有名词，它是分两块，滞就是停滞，胀就是通胀，滞胀就是停滞加上通胀。

但是如果说我们把滞胀搬到中国来看的话，首先我们说中国不存在严格意义上的滞胀。因为中国经济一直在增长，哪怕去年疫情之下，我们的经济也是正增长了2.3%，所以我们就没有衰退，很难说这是滞胀，顶多叫类滞胀。

主持人：疫情回来之后，只有中国的经济发展在增长。

姜超：当下我们的经济还在增长，但是不排除未来经济增速可能会下滑，通胀往上走，出现一个叫类滞胀的组合，这是存在这种可能性的。但是从长期来看，商品的通胀幅度其实并不高，因为我们想一想，最终人口老龄化以后，大家对很多实物商品的需求有上限的。但另一方面，资产价格的膨胀没有上限。所以对于滞胀，我们要去理解，经济不一定是停滞的，商品不一定会有多大通胀，但是资产的通胀是长期存在的。

主持人：资产通胀也是跟大开印钞机有关。

姜超：我们不能完全批判印钞机。我以前就错了，觉得不应该放水。但是反过来想，美国为什么要印钞？没办法，疫情之下大家都那么惨，不印钞就活不下去。二战的时候为什么要印钞？所以印钞都是有原因的，初衷都是为了让大家过上好日子。但印钞这个行为有严重的后遗症，希望让所有人过上好日子，最终的结果只能是货币去承担这一切。

做好资产配置，选择很重要

主持人：关于分配资产姜超老师有无方法介绍？现在大家都知道，不要把鸡蛋放在同一个篮子里，那么鸡蛋应该放在哪几个篮子里？

姜超：我的体会是选择很重要。刚才我讲的故事，97年两个老头一个人选择去买了电视机，一个人选择买的是房子，过了20多年差距太大了。

展望未来，既然过去美国100年间货币一直在超发，未来货币超发即便有所收敛，但货币依然会超发。货币超发之后，去处、流向很重要。过去主要流向房地产市场，但是当下，我认为房住不炒应该会坚定不移地落实。这个时候会有新的吸纳超发货币的市场，可能就是我们的资本市场。

我个人定义资本市场有三重价值。

第一重，它可以帮助吸纳超发的货币。

第二重在于，资本市场的资金你投过去，可以帮助中国的优秀企业去发展。比如说，当下美国打压我们的科技企业，我们都觉得很委屈，但是我们怎么样成长起来，我们发现至少我们的科创板给这些科技企业输送了很多子弹，给他们资金。很多企业也没有让我们失望，成长得很快。所以我们通过资本市场可以帮助中国优秀的企业成长。

第三重在于，居民的财富如果配置在中国资本市场上最优秀的企业，这些企业股价的上涨可以帮助居民的财富实现保值和增值。

所以我认为未来的10年或者20年最大的机会在于中国的资本市场，可能短期会有一些波折，但我相信这个方向应该是正确的，不然我也不会做改行这个选择。

主持人：货币超发的状态会持续存在，所以关键是钱往哪里流，之前流到房子里，但是现在我们坚决贯彻房住不炒，所以现在资金的流向很有可能是资本市场，未来10年资本市场可能是大家投资的好去处，这也是今天做这个专题的主要目的。

黄金、奢侈品保值吗？

主持人：问一个我比较关心的问题，有些朋友比较喜欢买这种奢侈品的包包、什么名牌的手表，这些东西相比于黄金或者证券来说，到底保不保值？

姜超：这些奢侈品有一定的保值功能。它有二级的流通市场，以前有很多朋友专门去日本去买这种二手的包包，说明它确实可以保值。但这个保值可能还是跟品牌有关系，它是一个品牌力，顶级品牌才可以保值，一般的品牌可能保不了值。另外，即便是这种顶级品牌，说白了它还是消费品，二手款的残值能保住一些，但很难去增值。所以我自己定义奢侈品可能主要还是消费属性，可能可以保值，但其实很难增值。

主持人：除非是那些特别限量款的，或者是特别难买到的那种东西，有可能增值的空间。

姜超：不排除有一些炒作案例，比如我听说大家去买鞋，也炒到天价，这种就很难去预测了，它属于非理性的一种消费。

主持人：再看一段留言，有投资理财建议在资产中配置一点黄金，您怎么看？

姜超：我认为配一点其实无伤大雅，但说实话我觉得我有比黄金更好的选择。

刚才我们举了美国的案例，美国股市的回报率在过去的100年，每年平均是10%。10%是什么概念？一年10%，7年可以翻一倍，70年就是2的10次方。2的5次方是32倍，2的10次方就是接近1000倍，也就是70年可以翻1000倍。巴菲特他的伯克希尔公司的股价涨幅是超过1000倍的，因为它的年化回报率接近20%。

但是如果看黄金，过去100年黄金兑美元涨了100倍。20世纪最开始的时候，大概是一盎司黄金差不多等于20美元，现在接近2000美元，也就是以美元标价的黄金涨了100倍，但同期的股市涨幅超过1000倍。因此，如果从应对货币贬值的角度看，买黄金是可以的，它肯定比现金好。但优质的股票类资产、房产应该会战胜黄金。

主持人：有一种说法是，乱世黄金，这句话是怎么理解？

姜超：黄金有一个避险的功能。但现在我们应该处于盛世，我相信经济、国运依然向好，我们的企业家精神可以创造出回报，所以没有必要去配太多的黄金。配一点可以防止意外，但更相信我们的国运，相信我们的企业家，更多的资产还是应该配置优秀的股票类资产。

通过经济去判断短期股市未必准确

主持人：最后这部分关于未来的展望，您如何看下半年市场？

姜超：我做投资以后，其实特别不想再去讲课，因为感觉多说就多错、不说就不会错，今天赶鸭子上架得说一点。

短期之内因为全球正在逐渐开始疫苗接种，我相信会有一个疫情逐步可控的过程，在这个过程当中经济应该会恢复，所以首先经济还是复苏。但复苏之后，因为疫情投放了过多的货币，所以还是会有一个货币回收的过程。

这个过程当中因为货币回收了，它会带来经济的再度回落，那么通胀我相信在货币回收之后可能也会再下来，所以可能未来是经济会经历复苏，完了以后到类似于滞胀，滞胀就是经济下滑、通胀还是很高，最后一个阶段就是经济和通胀同时回落，类似于衰退这样一个转化过程。这个判断我纯属拍脑袋，不一定对。未来可能会有这样一个转化，所以当下中国资本市场的表现可能反映了这样一种担心，担心我们的疫情，担心复苏后货币要退出、退出以后的经济可能会回落。

主持人：姜博士说得比较委婉，其实我的理解是，您对下半年的走势，目前倾向于是整体会向下继续回落？

姜超：不好说，不知道，一切都有可能。

巴菲特在2009年给投资者的信里面这样写道，今年的经济肯定很难过，但是你不知道年底的股市是什么表现，谁也不知道。后来他说媒体就截取了前一段，说他不看好股市，说他看空美国的经济，他说他们没有报道我最后一段，因为后面一段他说我认为股市的走势你没法预测。其实那一年美股涨得非常好，也就是我们通过经济去判断短期股市其实不一定准确。

主持人：没错，所以我们还是不能断章取义，也是未来比较难以预测的东西，所以在这样一个长期来说比较难以预测的发展阶段中，您认为大家可以往哪方面去努力？

姜超：我自己的心得是这样的。第一，最值钱是生命，最近有很多意外事件，我们都很痛心。反过来说，人生不管你有多少个0，但是这个1是最重要的。身体最值钱，所以大家锻炼身体，健康的身体是最宝贵的财富。

第二，我们中国有这么多优秀的企业家，经济这么有动力，我们可以找到那些专业的投资经理，（由）他们来帮你去配置财富。因为过去我们可能是运气好，买一套房子、房子涨价了；但是未来，在资本市场时代，你得靠专家来帮你理财，分享未来中国经济的繁荣。

第三，要相信信念的价值。巴菲特他自己讲，在过去的一个世纪经历过两次世界大战，经历过各种滞胀、各种所谓的危机，最终生活条件要比一个世纪以前更好。所以我们相信中国经济发展、社会进步，相信长期来看资本市场在未来会变得更加繁荣。