华尔街对冲基金大佬大卫·艾因霍恩(David Einhorn)的绿光基金近期业绩表现不佳。在他给投资者的季度报告中,他花费了部分篇幅来深入分析了当前的通胀问题。以下为他就通胀问题的讨论。
这个夏天,美联储将通胀描述为“暂时的”。但随着通胀的持续,鲍威尔只得将通胀的描述改为“令人沮丧的”。但鲍威尔没有理由沮丧,因为他并没有尽其所能去抗衡通胀,他甚至都没有去抗衡过通胀。事实上,正是他维持当前政策的选择催生了通胀,而且通胀似乎真的要恶化了。
所以,他有什么好抱怨的?
我们认为他不动手的原因是,如果美联储真的想对抗通胀,就会损害金融市场,并引发财政和货币政策都无法解决的新一轮衰退。我们认为我们的领导人没有准备好为此承担责任。因此,美联储就采用了一种混淆事实的策略,声称通胀是暂时的,并祈祷通胀自行消失。又或者,在最坏的情况下,通胀可以通过减少购债并逐渐提高利率来解决。
但目前看,这种可能性也在降低。
正如我们上个季度讨论的那样,一些资产会由于供应链问题导致的价格飙升会在未来某个时点发生逆转,但有一些商品的价格可能会持续走高。
我们忽略的另一个因素是ESG(环境、社会和治理)投资造成的影响。实践中,社会和治理经常被人忽视。
环境因素主要是关于气候变化的。气候变化与碳排放有关,进而与化石燃料相关。推导的结果便是ESG投资理念导致了对化石燃料投资的厌恶。当前能源价格飙升,推高了通胀。考虑到ESG标准的担忧,严重的能源短缺和价格上涨却没有刺激煤炭供应的扩张。在这种政治气候下,谁敢投资一个几年都无法上线的新矿呢?
当前全球能源危机是结构性的,政客们对脱碳需求的速度高于对脱碳供给的速度,这也是为什么这次能源危机不会很快消失的原因。为了使价格下跌,需求需要被摧毁,这将导致很多国家在有机会加息之前就出现增长不足的情况。
不必说,破坏需求意味着那些最无力负担的人将更少地使用它,即那些贫困国家和它们的公民。总体上看,通胀对低收入人群产生的影响将是格外巨大的。令人不快的事实是,ESG的目标往往与减少及消除贫困、应对财富不均的目标相悖。
此外,通胀的两个最重要的驱动因素,房租和劳动力,可能会继续推动美国CPI走高。住房租金(包括租金和业主等价租金)是美国CPI的最大组成部分,它们的变化具有滞后性。
一般租金上涨都出现在续租时。Zillow的数据显示,截至今年7月,续约租金同比上涨9.2%,而这种涨价将滞后整整一年才会体现在CPI上。
毫无疑问,当前还存在劳动力短缺的问题。最近的就业报告中,工资通胀同比增长4.6%,并且还在不断加速,同时劳动参与率下降了几个百分点。虽然许多人认为延长失业救济金和照顾失学儿童的需要抑制了劳动力的供应,但救济金终止以及儿童复学的情况之后也出现了,但劳动力短缺的情况始终存在。
我们听过许多理论,包括疫情封锁导致职位不足,许多无证工人被送回了他们祖国;年长的工人因害怕感染而不愿重返工作岗位;那些领取福利的人为了额外的工资一直在工作。对此我们无法反驳或证实,它们可能都有一个真实的内核。
但是有一些情况需要了解。有的人没有重返工作岗位,因为他们不再需要工作。那些房东们,他们的房价去年一年平均涨了20%;那些即将退休的人们,看到他们的401(K)退休金随着股市上涨而膨胀;一些年轻人在加密货币、NFT和meme股(散户抱团股)的投机中获利颇丰,他们可以坐在家里而不必进入劳动力市场。
但这等于说,随着经济的重新开放,劳动力短缺的问题将持续下去。雇主需要争抢劳动力,意味着工资将会上涨,进而导致成本上升。工资上涨加上财政刺激,以及资产价格上涨的好处是将产生良性的需求。
这是同时拉动需求和成本驱动的通胀的方法。
对于一个拼命避免采取任何措施来对抗通胀的美联储主席来说,目前的处境是非常艰难的。 这也难怪鲍威尔说通胀“令人沮丧”。当前的风险在于,资本市场正对美联储的政策失去信心,并逐步形成美联储在应对持续的通胀方面“落后于利率曲线”的观点。