荷兰合作银行回顾了美联储在2021年的政策立场以及在2022年年初的鹰派转变，并展望了2022年美联储货币政策走向和即将在1月25日至26日召开的FOMC会议。

2021年4月，美国CPI同比增速从2.6%跃升至4.2%，但直到11月美联储才意识到应该对此采取措施。在2020年8月增加通过灵活的平均通胀目标（FAIT）后，美联储以此作为拒绝退出宽松政策的挡箭牌，尽管价格稳定也是美联储的双重任务目标之一。

基于2018-2019年间低失业率和通胀增速受控共存的经验，美联储决定不采取先发制人的措施来应对通胀，且自信有能力让通胀略微超过其目标。

2021年6月，荷兰合作银行警告不要忽视经济中正在发生的变化。然而，基于FAIT，美联储决定落后于曲线，并一再声称通胀是“暂时的”。随着通货膨胀的爆发，暂时通胀论显得荒谬不堪，2021年11月，鲍威尔意识到是时候完全放弃这个说法了。

鲍威尔的转向立即得到了其他美联储官员的压倒性支持。但当美国12月CPI攀升至7.0%、失业率已降至接近疫情前水平的3.9%时，美联储仍在扩大其资产负债表，并将持续至今年3月，美联储已经远远落后于曲线。

现在美联储开始意识到行动的紧迫性，于是在12月的会议上暗示将加快缩减进程，以便为加息做准备。12月的点阵图显示，FOMC官员的预期中值为2022年加息3次，每次加息25个基点。

值得注意的是，荷兰合作银行认为，不能脱离美联储所面临的政治现实来看待美联储立场转变的时机。该行指出，鲍威尔的转鹰正好赶上拜登总统的提名和参议院的确认听证会，这绝非巧合。实际上，这意味着美联储今年在政治上有加息的“义务”。

在12月的提名确认听证会上，鲍威尔将通胀主要归因于供应链中断，但他预计到2022年底将有所缓解。同时，他表示劳动力供应问题可能会导致未来的通胀走高。因此，如果到2022年底供应链中断仍未缓解或劳动力供应导致的通胀高于预期，FOMC可能不得不在2022年加息3次以上。

在荷兰合作银行看来，供应链中断在2022年最后一个季度消退和劳动力供应问题得到解决的概率不是很高。该行预计这些风险因素将导致通胀比美联储的预期更加持久，因此预计加息次数也会比预期的多。

荷兰合作银行已经将从之前的加息预测从2次上调到4次，分别在：3月、6月、9月和12月。此外，该行认为，资产负债表正常化也可能很快到来，预计将在5月开启。

美联储“刹车”料难平稳

如今，萦绕在市场的疑问还有很多。美联储是否已经太晚行动了，他们会否加快加息速度，或者能否在不中断经济复苏的情况下将通胀降至目标水平？

荷兰合作银行表示，正确地调整加息周期对美联储来说一直是一项艰巨的任务。而这一次更甚。首先，中性政策利率随着时间的推移而下降，但目前尚不清楚它到底在哪里。因此，回旋余地很小，而边界也不清晰。如果美联储太冒进，那么就有可能导致经济衰退。反之，如果美联储仍然落后于曲线，通胀可能会失控，并需要加速加息，结果也是经济衰退。

更重要的是，该行指出，美联储在2021年对通胀的反应表明其对预测通胀毫无头绪。因此，一个不了解通胀的央行恐怕很难毫无意外地将通胀控制在目标水平，美联储的紧缩路径或将是“粗鲁”的。

事实上，荷兰合作银行对美联储加息预测的置信区间也非常大。该行认为，如果通胀失控，美联储可能不得不加息4次以上，甚至可以考虑一次加息50个基点，而非基准情景中的25个基点。反之，如果PCE通胀率如美联储预测的那样在2022年最后一个季度回落至2.6%，可能3次加息就足够了。此外，考虑到通胀进一步回落、或者实体经济出现重大挫折的情景，美联储的加息周期还可能提前停止。这些预测的主要风险因素是通胀前景，而不幸的是，经济文献对当前情况的指导很少。

1月会议会发生什么？

FOMC的下一次会议将于1月25日至26日举行。此次会议不会更新经济预测，只有鲍威尔的正式声明和新闻发布会。荷兰合作银行表示，由于购债计划要到3月才结束，因此1月不会加息。鲍威尔可能会重复他最近几周的强硬言论，并试图让市场、公众和政界人士相信，美联储正在认真对待通胀。

在为期两天的会议上，资产负债表正常化很可能再次成为一个关键话题，美联储官员预计会就可能的情况进行介绍，并在委员会进行辩论。正如鲍威尔在确认听证会上所说，在采取行动之前，他们可能需要召开2-4次会议来讨论资产负债表正常化。这意味着5月可能开启资产负债表正常化的第一步。

在1月26日的会后新闻发布会上，鲍威尔可能已对资产负债表正常化的讨论有所了解，而2月16日发布的会议纪要可能会提供有关这场辩论的更多细节。​​

此外，荷兰合作银行指出，最近几周，运输瓶颈已经稳定下来，但采购成本仍然很高，预计1月12日发布的褐皮书中“经济活动和就业指标持续走强”和“近几个月就业增长稳健”这两项将被改写。