安联首席经济顾问Mohamed El-Erian在《金融时报》上撰文称，在美国三大银行突然倒闭和当局迅速部署措施以保护金融体系之后，许多评论员都急于接受这样一种观点，即美联储的货币政策已经进入了新的阶段。 但实际上，这些事态发展加深了美联储的长期困境，放大了美联储的政策漏洞，并使本周的利率决定变得尤为重要。 

SVB、Signature Bank和Silvergate的失败反映了这三家公司的管理不善和监管失误。他们迫使美联储、司法部和证券交易委员会展开调查。美联储现在还将考虑加强对中型银行的监管。

然而，El-Erian认为，这只是故事的一部分。当前的银行业动荡反映了美联储利率政策转变的处理不当。在允许金融环境在过长的时间里过于宽松之后，美联储将通胀错误地定性为暂时性的，这是一个长期且极具破坏性的错误，之后它只好猛踩刹车。

这导致一些机构越位，贷款标准存在普遍收紧的风险。即使美联储紧急为市场提供流动性也无济于事。在SVB倒闭后，美联储迅速打开了一个贴现窗口，允许银行以高于市场价值抵押美国国债、抵押贷款支持证券和其他债务以获得现金，而不必亏损出售债务满足客户取款需求。 

事实上，美联储正面临着一个加剧的三难困境：如何同时降低通胀、维持金融稳定，并将对经济增长和就业的损害降到最低。由于对金融稳定的担忧似乎与收紧货币政策以降低高通胀的必要性背道而驰，这种情况使本周的政策决策更加复杂。

市场对美联储本周利率决定的定价已经“速降”，不到两周前，交易员认为美联储加息50个基点的可能性为70%，随后又转变为支持不加息然后大幅降息。尽管核心通胀再次加速，而且美国的新增就业又一次好于预期，但市场仍然乐观认为美联储加息周期终点将近。这再次凸显了金融业动荡所带来的风险。

El-Erian表示，如果美联储本周试图蒙混过关，再次躲在“数据依赖”的面纱后面，他不会感到意外。然而，现在这样做并不容易，因为这种方法会涉及两种相互对立的选择：对火热的经济数据做出反应，加息25个基点；或者对市场做出反应，保持利率不变甚至降息。

El-Erian认为，美联储过去几年的决策过程表明，它很可能会选择一个折衷的解决方案，以在一个特别动荡和不确定的时期保持其政策选择的开放性。因此，美联储预计将保持利率不变，且在前瞻性政策指引中表明这是“暂停”而不是加息周期的结束。 

但是，这可能并不能被证明是一种有效的妥协。相反，随着贷款标准收紧导致增长前景黯淡、银行和其他金融公司的脆弱性增加金融稳定风险，以及通胀变得更加棘手，三难困境将会加深。

混乱的中庸立场不会帮助美联储锚定其货币政策，这是其现在极度缺乏和迫切需要的。相反，政策可能更加反复无常，经济将无法实现软着陆，同时令人不安的金融波动将进一步放大。

一切都指向两个政策重点。El-Erian指出，短期内，美联储应效仿欧洲央行，明确传达使用货币政策工具实现多个相互矛盾的目标的风险，并强调其政策工具的独特性，而不是混合使用。因此，美联储应该继续加息25个基点，这低于上周欧洲央行50个基点的加息。

从长远来看，解决美联储的结构性弱点（包括问责制薄弱和缺乏认知多样性）至关重要。它需要重新制定2020年采用的“货币政策新框架”，并考虑改变2%通胀目标，以反映全球从总需求不足转向供应不足的结构性转变。

这对美联储来说并不容易。然而，El-Erian认为，这将更有利于美国的福祉。任何旨在继续当前政策的替代方案肯定无法实现低通胀、就业最大化和金融稳定。这也会增加对美联储保持独立性所面对的政治压力。