今年，华尔街最受欢迎的波动率指标表现异常，引发了一场关于该指标是否可靠的争论。期权专家说，这个指标没有问题，原因在于投资者本身的行为。

通常来讲，衡量标普500 指数期权成本的芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）会与基准股指走势相反。当指数下跌，对冲需求扩大时，VIX指数应该会上升。然而，今年26%的时间里，VIX指数与标普500指数都是同步波动的，是2006年以来同步波动时间最多的一年。VIX指数近期已然回落，此前峰值一度达到36，比1990年以来每一次熊市触及的峰值都要低。

这种异常的表现加剧了市场的担忧：要么是VIX指数失灵，要么是熊市尚未结束。事实上，正如芝加哥期权交易所波动率尾部对冲指数（VXTH）所显示的那样，买入波动率看涨期权的保护性交易不仅未能对冲2022年的损失，而且在许多情况下还造成了额外的损失。

然而，衍生品专家称，VIX指数的表现合乎逻辑，之所以表现异常是因为，部分投资者为了抵御风险，将对冲偏好转向做空指数期货等领域。

瑞士信贷股票衍生品策略主管Mandy Xu表示：

“对利率上升和通胀的担忧导致股市出现大幅抛售，因此，投资者为了降低风险转向持有现金资产，股市的杠杆率显著降低，而持有现金就不需要买入看跌期权了。”

VIX指数的支持者认为，该指数在经济低迷时期的表现总体上符合预期，在94%的交易日中都高于历史平均水平，这一比例是除1990后的三年时间以外的所有时间里最高的。

另一方面，VIX指数都还没有超过37，更不用说达到通常上能够暗示股市触底的水平了。根据这一观点，投行Evercore ISI和Strategas Securities今年早些时候曾表示，在VIX指数升至40点之前，股市可能不会构筑底部。

但也有人认为，由于部分极端的投资者已经把股票持仓减到了最低，恐慌情绪并没有在波动率指数中体现出来。美国银行对基金经理的调查显示，去年秋季现金持有量升至6.1%，为2001年恐怖袭击后的最高水平，而股票配置则降至历史低点。

这意味着，当股市暴跌时，现有对冲的利润已入账，投资者没有必要再去增加对冲仓位了。这解释了为什么12月14日美联储加大了其鹰派立场，而VIX指数却跟随标普500指数走低。

与此同时，低仓位策略的盛行对许多投资者来说也带来了更大的风险：错失反弹机会。这就导致了在一整年的周期里，投资者纷纷买入价外看涨期权追逐收益，反复造成了“股市上涨，波动率指数上涨”的模式。

也正因如此，VXTH的回报率暴跌，今年下跌27%，落后市场约7个百分点。

Cantor Fitzgerald股票衍生品交易主管Matthew Tym称，

“很多VIX参与者都期待指数大幅上涨，但未能如愿。实际上，波动性的增加有时是因为投资者惧怕错失机会而买入价外看涨期权而非（根据对冲需求买入）看跌期权。”

随着大幅回落成为2022年股市的一个特征，期权交易员正在通过0DTE(零天到期的期权)，即期权到期时间在24小时以内的合约，寻求快速实现利润。高盛数据显示，第三季度，0DTE期权占标普500指数总交易量的44%。

在某种程度上，这些快速波动合约的激增反映出市场的焦虑加剧。然而，这些都没有体现在VIX指数中，VIX指数是根据未来23至37天到期的标准普尔500指数期权计算出来的。

Bianco Research分析师Greg Blaha表示，

“‘波动性’已经改变，部分原因是这些短期期权合约的存在，如今VIX指数对股市筑底的反映可能不再像过去那样了。”