特斯拉是世界上最大的电动车制造商，而且拥有新兴的太阳能存储技术，未来可能发展机器人业务。2022年第四季度，特斯拉业绩强劲，营收和盈利增长均超预期，但根据本文分析师的估值模型，特斯拉的股票价值被低估了。

全球最大的电动汽车制造商和科技巨头特斯拉最近公布了2022年第四季度财报，业绩喜人，尽管存在需求下滑的疑虑，但净利润与营收皆超预期。去年，特斯拉的股价从2021年11月的历史高点暴跌了72%，但自今年开始，其股价爆涨了48%。尽管出现了部分反弹，但估值模型表明，特斯拉的股票价值被低估了，毕竟特斯拉拥有许多竞争优势，例如，全自动驾驶技术和制造效率。本文将对特斯拉最近的财务状况进行分析，并深入研究采用的估值模型。

特斯拉股价

（来源：YCharts）

财务业绩增长

特斯拉2022年第四季度财务业绩强劲，营收达243.2亿美元，高出分析师预期1721万美元，同比增长37.24%，表现良好，虽然慢于前一季度55.49%的增长，但考虑到宏观经济环境，总体上仍然很稳健。下图显示，汽车行业近一个季度的收入增长几乎持平（平均），以前只有约19%的增长。标准普尔500指数的平均营收增长约位15%，明显低于特斯拉。由于特斯拉是标准普尔500指数的大头，其他汽车股和标普也拉低了这个平均数。

特斯拉营收增长与汽车行业和标普500指数的营收增长比较

（来源：特斯拉2022第四季度财报）

将营收拆开来看，特斯拉监管信贷收入同比增长49%，达到4.67亿美元。美国政府的《通货膨胀削减法案》贡献了部分增长。该法案为使用美国制造电池的美国汽车提供了7500美元的电动车税收抵免计划，有助于提高特斯拉的性价比。应该注意的是，并非所有的特斯拉汽车都有资格获得税收减免。根据环保局的数据，Model Y被归类为 "小型SUV"。然而，美国国税局在对5座车型与7座车型的分类不同。因此，小型SUV或5座特斯拉的 "制造商建议零售价"[MSRP]价格上限为55,000美元，7座车型为80,000美元。撰写本文时，Model Y长续航版起价为52,990美元，特斯拉降价可能是为了不超过法案规定的55,000美元门槛而定的价，所以该车型是符合资格的。

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然而，Model Y高性能版起价约为56,990美元，因此可能 "不符合条件"。激励计划非常复杂，并且不断更新，因州而异。要获取更多信息的话，最好查看一下特斯拉官方的州名单和要求，以及美国国税局的细节。优惠条件也将在3月份再次发生变化，所以请继续留意。无论如何，本文的投资论点并非以税收抵免的程度为基础，特斯拉对此的依赖性已经降低。

符合优惠条件的特斯拉车型

（来源：特斯拉EPA）

（来源：Verge税收优惠数据）

由于气候变化备受关注，英美等躲过政府已经计划分别在2030年和2035年之前禁止石化燃料汽车的生产，为特斯拉创造了很好的条件。传统车企目前需要斥巨资对工厂设备进行转型，以符合大规模生产电动汽车的要求。特斯拉从成立之初就以垂直整合的方式专注于电动汽车制造，所以具有强大的先发者和技术优势。

特斯拉营收

（来源：特斯拉2022年第三季度财报）

就车辆交付情况而言，特斯拉2022年第四季度总交付量为405278台，同比增长31%，创季度新高。

车辆交付数（单位：百万台）

（来源：特斯拉2022年第四季度财报）

车辆交付量增长主要由Model 3/Y驱动，交付数达388,131台，同比快速增长了31%。Model S/x也开始流行，交付量同比增长了46%，达到17147辆。

特斯拉车辆交付

（来源：特斯拉2022年第四季度财报）

特斯拉本季度生产量也很可观，达到439,701台，同比增长44%。马斯克以前说过，建造原型是 "相对容易的"，扩大生产规模才是 "难点"，所以说能实现目前的生产规模真是壮举。规模化生产存在许多挑战，从部件采购到质量控制，还要考虑成本效率和劳动力等因素。例如，一个零件的质量问题就会带来巨大的破坏和昂贵的产品召回。特斯拉在生产的 "爬坡 "阶段也遭遇过质量问题。特斯拉的生产也出现过问题，例如，受疫情影响，上海工厂出现了大规模生产延误。

特斯拉的"垂直整合 "模式对公司具有积极意义，有助于提高供应链的可靠性并节省成本。比如，特斯拉之前已经购买了锂开采区的土地权，锂是电池制造的关键。在制造方面，特斯拉开创了独特的技术，如 "Gigapress"，最大限度地减少了离散部件的数量，节省了更多焊接环节。这类创新会持续下去，传统车企也可能在电动车制造领域设法追赶。最近，特斯拉宣布斥36亿美元巨资投资内华达工厂。 

尽管特斯拉生产和交付量创下佳绩，但需求下降的迹象也很明显。去年12月，特斯拉减少了超级工厂工人的班次，推迟了上海的人才招聘。此外，报告显示，由于需求下滑，特斯拉在2023年1月降低了生产速度，此前，特斯拉已在中国降价。 

下图显示，特斯拉的全年生产增长率目标为47.2%，略低于管理层50%的目标。然而，2022年的交付量同比增长40.3%，远低于管理层的目标。可见，需求有所下降。但本文分析师认为，这类需求下降主要是由宏观经济环境和不确定性造成的，所以对特斯拉来说也不是太坏。此外，预计电动车市场仍将以22.5%的复合年增长率快速增长，到2030年可创造出1.1万亿美元的价值。

特斯拉交付数量

(注：基于特斯拉业绩公布前的初始交付数；来源：TroyTeslike)

特斯拉的其他业务部门方面，报告显示，其部署的能源储存创新高，增长152%，达到2462兆瓦时。2022年全年，特斯拉已经部署了超过6.5GWh的储能，2021年时只有4GWH。特斯拉部署的太阳能也同比增长了18%，达到100MW。储能和太阳能屋顶目前并非特斯拉业务的大头，但总体潜在市场巨大。拜登此前提出计划，到2050年，太阳能将占美国整体能源的45%，相比之下，2021年只有3%。太阳能和风能都是稍纵即逝的，所以需要进行存储，才能确保长期稳定的电力供应。据估计，到2030年，全球储能市场将增长15倍。

特斯拉储能量（单位：GWh)

（来源：特斯拉2022年第四季度财报） 

自动驾驶

本文分析师估计，特斯拉掌握自动驾驶技术的几率比全球其他公司要高。因为大量已经上路的特斯拉车辆一直在 "学习"。例如，谷歌的Waymo2020年这一年间就完成了1000万英里的驾驶，而前10年所完成的历程也是1000万英里。听着挺震撼人心的，但Waymo在2021年只有约700辆注册车辆在路上行驶，远远落后于特斯拉。但从特斯拉最新的全自动驾驶测试计划来看，到2022年第四季度末，该项目已经积累了9000多万英里，远超Waymo。特斯拉的成功之处在于能与客户维持良好的关系。特斯拉司机会们都很乐意参与测试，并自愿进行功能测试。然而，如果传统车企试图想采取这种做法就很容易陷入困难，官司不断。特斯拉的全自动驾驶测试版在北美面向约40万客户推出。

FSD Beta累计里程

（来源：特斯拉2022年第四季度财报） 

盈利能力与资产负债表

特斯拉报告每股收益为1.07美元，比分析师的预期高出0.02美元。特斯拉过去的争议焦点在于，它到底是一家 "汽车公司 "还是技术公司呢？参考一下事实，特斯拉的大部分收入来自汽车销售，但其约17%的营业利润率却大大高于汽车行业8%的平均水平，虽然现在部分利润由垂直整合和制造能力驱动。特斯拉拥有强大的 "技术基础"，其自动驾驶技术是追加销售，也是要钱的。随着技术的改进，这一部分只会涨价，为特斯拉带来盈利机会。

营业利润

（来源：特斯拉2022年第四季度报告）

特斯拉报告显示，每单位商品的销售成本同比增长，主要原因在于锂价格上涨以及奥斯汀和柏林工厂早期的效率不足。车辆销售组合中，Model Y占成本大头，其制造成本比Model 3略高。总的来说，这些并非主要问题，随着生产规模的扩大，产能问题至少应该得到解决。 

特斯拉坐拥221.85亿美元的现金和短期投资。此外，债务总额约为30亿美元，但就盈利能力和良好的现金状况来看，债务风险属于可控范畴。

估值

为了对特斯拉进行估值，本文分析师将其最新的财务数据输入现金流折现估值模型中，预计 "明年"（即2023年）的营收增长率为25%，比之前超过37%的增长率慢。因此，考虑到需求下降和预料中的经济衰退，这一预测相当保守，下文 "风险 "部分会进一步探讨这一问题。

特斯拉估值

（来源：本文分析师Deep Tech Insights）

为了提高估值模型的准确性，作者已经将研发费用资本化，提高了净利润。此外，预计第2年至第5年的收入每年增长31%，因为电动车市场持续长期增长趋势有望继续。营业利润率预计将同比增长2%，同样相当保守，增长动力预计来自自动驾驶产品的追加销售和空中软件产品的改进。特斯拉还在开发一个名为Optimus的仿真机器人，为其股票增加了吸引力。

特斯拉估值

（来源：本文作者Deep Tech Insights） 

综上，特斯拉的公允价值为251美元/股，撰写本文时，特斯拉的交易价格是166美元/股，也就是说，股价被低估了约44%。 

本文分析师认为，受宏观经济和需求以及潜在竞争方面的不确定性（见风险部分）影响，特斯拉目前的股价低于"公允价值"。另外，市场没有充分考虑到特斯拉股票在自动驾驶技术、机器人技术、制造创新和品牌方面的 "可选择性"。本文预测相当保守，实际上只考虑到了核心汽车业务的增长。马斯克在推特方面的作为也可能对特斯拉的股票产生负面影响，因为大多数投资者希望马斯克给予特斯拉更多关注。 

特斯拉以5.179倍的远期市净率进行交易，比五年平均水平低38%。特斯拉的市净率的确高于蔚来和小鹏等中国电动车企，毕竟特斯拉规模更大，在全球的影响力也更大。特斯拉的估值也高于通用汽车和福特等传统车企，不过特斯拉的利润率更高，增长速度也更快。

特斯拉与其他车企的市净率比较

风险

经济衰退、竞争加剧

许多分析师预计2023年将出现经济衰退，本文分析师也预计，包括特斯拉在内的所有车辆购买需求都会下降。好消息是，经济和汽车行业往往是周期性的，所以预计需求会反弹。特斯拉还面临着来自蔚来、比亚迪和小鹏等中国车企的激烈竞争，之前的文章已有提及。此外，福特F-150皮卡前几年一直是美国最畅销的汽车，福特正在推出电动版，可能会蚕食特斯拉的市场份额。 

总结

尽管过去几年经济形势严峻，汽车巨头特斯拉仍再创佳绩。特斯拉还在继续提高其 "技术壁垒"，不断创新。马斯克非常有才，能真正与公司融为一体。之前特斯拉股票遭大规模抛售，价值被低估，现在看来很值得长期投资。