此次美国银行危机爆发之初，债券市场反应颇为强烈。3月，两年期美债收益率在三天内下滑了1个百分点，达1982年以来最大跌幅。

对于市场波动敏感的交易员来说，美债收益率暴跌无疑释放了一种强烈的信号，即通胀已经不再是当前市场的头号威胁了，金融系统的压力才是头等大事，一场经济衰退似乎不可避免。

虽然美债等固定收益产品利率反复横跳，但股票和信贷市场的表现相对平稳。不同的市场面对同一场风暴的反应可谓大相径庭。

作为投机者的舞台，美股市场迅速适应了硅谷银行的倒闭和随之而来的蔓延恐惧。在信贷方面，蓝筹股和高收益股的利差一直低于去年秋天的水平。

相反，两年期美债收益率的日内波动区间扩大至40年来最大。

ICE BofA MOVE指数以一个月期权衡量美债预期波动，3月中旬跳涨至2008年以来的最高点，同时也拉开了15年来股票和债券波动率之间的最大差距。即使在事情稍有平息之后，该指数仍然是过去十年平均水平的两倍多。

为何市场表现差异如此巨大？

鉴于美债对于预测未来通胀走势、美联储政策风向有着重要作用，华尔街急于寻找一个答案解释这一问题。美债波动已引发了一些看空言论，尽管不能证明这与经济表现直接相关，但市场担心这种看跌风向或将释放经济衰退的假信号。

前桥水投资委员会成员、无限基金的首席投资官Bob Elliott如此评论道：

“不是每天都会有银行倒闭，因此现在大部分的市场定价都没有意义。市场情绪稳定还需要一段时间，毕竟宏观经理人们需要时间舔舐他们的伤口”

关于后市的争论一如既往地喋喋不休。归根到底，美债收益率突然暴跌可能就是对经济的未来发出严峻的信号。而股票方面，虽然目前看似岁月静好，但离真正的风波平息还有很长一段距离。

去年的美股暴跌，以及在2023年排行榜上占据着主导地位的大型科技股在SVB事件中大受冲击，都是棘手的麻烦。企业信贷方面也存在类似的问题。

一般来说，债市大幅重新定价意味着经济衰退就在眼前。但贝斯特投资集团的全球宏观策略师George Pearkes表示，现在还不能这样盖棺定论：

“虽然美债交易并非时时刻刻都是因为恐慌，但目前的定价也并不一定指向某一特定信号。当前利率过低。我们还没有看到信贷市场或者大型银行资金外逃的迹象，除了一些地区银行。”

前纽约联储官员、研究公司Macro Hive Ltd.的高级市场策略师Dominique Dwor-Frecaut则说：“债券市场已经疯了，但这一次，我相信美股。经济衰退应该不会降临。”

硅谷银行倒闭事件过后，美股投资者相对看好后市，但一向以稳定著称的固定收益类产品则透露出不安的气息。

股票对冲基金在SVB倒闭前的九周时间里一直在削减银行股，去年美股暴跌之后，资产管理公司的多头敞口接近十年来的最低水平。

但是对于24万亿美元的美债市场的交易商而言，3月初的市场预期最终被逆转，导致他们不堪一击。花旗集团和商品期货交易委员会的数据显示，在硅谷银行突然倒闭之前，看多两年期国债的押注已经攀升到了创纪录的水平，而SVB之后，随着对美联储加息预期的扭转，对冲基金和投机者首当其冲。

当然，离三家银行的倒闭和瑞银收购瑞信过去还不到一个月，即使美国财政部长耶伦表示金融系统正显示出稳定的迹象，现在乐观还为时过早。1994年MOVE指数创始者、前美林董事Harley Bassman说，VIX指数和MOVE指数闪现不同的信号并不罕见，但历史经验表明美股与美债市场的差异表现不会持续很久。Bassman称，

“VIX指数回升只是时间问题，在过去的30年里，我们看到收益率曲线的走势、信贷利差和隐含波动率之间存在很大的相关性，我指的是包括VIX和MOVE在内的所有波动率指标。所有风险指标在长期内是密不可分的。”

LongTail Alpha创始人、太平洋投资管理公司前分析主管Vineer Bhansali说，

“当下的市场的流动性极差。这让我想起了2008-09年的债券市场流动性不足的情况。这有点类似。目前的美债市场就像一个黑洞，进去容易出来难，所以要非常小心。”

即使在波动性减弱的情况下，资金外逃也难免留下了一个缺口。虽然最近几天恢复了正常的价格震荡区间，但两年期国债收益率比3月份的时候低了整整一个百分点。即使市场猜测美联储可能降息稳定局面，美债收益率徘徊在银行业危机后的低点。

在美债市场经历了一场血雨腥风后，现在的问题是哪些经理人愿意介入并再次做空债券市场。但事实上，投资者已经纷纷加入看多大军。花旗银行的数据显示，投机者已经在很大程度上回补了前端债券的空头仓位，部分曲线的头寸已经翻转到看涨区域。

随着恐慌情绪消散，做空的诱惑力会越来越大。Elliott表示，

“不管定价如何，此前根据‘利率更长时间处于高位’进行头寸管理的宏观基金太可能再次加杠杆，他们已经吃到了苦头。之前做空两年期美债的人，需要一些数据来增加信心才会再次做空。”