一群“不透明的”算法资金经理已经控制了石油市场。
石油交易当下这种激烈的过山车行情也许是交易员从来没有经历过的。就在过去的两个月里,油价曾一度逼近每桶100美元,但随后又跌至70多美元。10月份的一天,价格波动高达6%。2023年迄今为止,期货价格每天波动超过2美元的次数达到161次,比往年大幅增加。
欧佩克的“阴谋”或中东战争并不能完全解释正在发生的一切。虽然供需基本面仍然决定着商品的整体价格周期,但原油期货的日常交易正日益受到投机力量的主导,这加剧了波动,并导致现货市场与期货市场脱节。
除了一般的投机者,交易员们把矛头指向了一群“不透明的”算法资金管理者,即商品交易顾问(CTA)。
尽管名称平凡,但CTA已成为石油市场的一股强大力量。根据提供计算机生成交易分析的布里奇顿研究集团(Bridgeton Research Group)的数据,尽管CTA仅占美国石油市场管理资金参与者的五分之一,但从某些指标来看,今年CTA占该群体净交易量的近60%。这是自2017年以来所占的最大份额。
道明银行和摩根大通的数据显示,虽然很难量化CTA控制了总交易量的多少,但算法在平均每天的原油交易中占比高达70%。在纽约大学任教的前交易员、五项全能投资公司(Pentathlon Investments)执行合伙人Ilia Bouchouev说:
“它们的持仓规模之大,绝对会让你大吃一惊。它们可能比英国石油公司、壳牌石油公司和科氏石油公司(Koch)的总和还要大。”
根据对十多位石油市场交易员、分析师和资金经理的采访,这些“机器人”加剧了今年的价格波动。它们搅动了从汽油到黄金的大宗商品,让传统投资者望而却步,引起了欧佩克的愤怒,甚至还让白宫瞠目结舌。
CTA的宽泛定义是就期货、期权或掉期交易提供建议的个人或组织。但了解内情的人说,大多数CTA都是由其交易策略定义的:要么由计算机驱动、要么基于规则,时间跨度相对有限。
算法CTA如此不稳定的原因在于,它们通常是趋势的追随者和趋势的放大者。当价格下跌时,它们就会抛售,使价格进一步走低。更令消费者头疼的是,在价格上涨时它们也是如此。
一些分析师说,在最近的一次反弹中,CTA导致石油价格被高估了每桶7美元之多。据一位熟悉内情的人士称,白宫官员认为它们在2023年期间的价格上涨中扮演了重要角色。
在能源驱动的通胀成为世界各国央行行长面临的最大障碍之一之际,每桶油价即使上升1美元或2美元,也会通过燃料成本的上涨传导给消费者。以8月份为例,价格上涨意味着汽油成本占美国消费者价格指数涨幅的一半。
纽约CIBC Private Wealth高级能源交易员Rebecca Babin说:
“美联储应该意识到它们及其对市场的影响。CTA会造成这种断裂——我们在一段时间内脱离基本面进行交易。虽然这些时间可能很短暂,但随之而来的价格波动会以许多不同的方式影响到更广泛的经济世界。”
虽然算法CTA为市场增加了急需的流动性,但其交易策略也会将每日波动放大到极致。2022年,当CTA交易量迅速扩大时,纽约石油期货出现了242次超过2美元的日波动。根据彭博社的计算,这比2000年以来的历史平均水平高出150%。
但令人惊讶的是,2023年的持续波动并没有像俄乌冲突那样对石油供应造成重大冲击。虽然以色列与哈马斯的冲突令市场紧张不安,但尚未对石油流动产生任何重大影响。欧佩克+减产所带来的价格反弹受到了CTA活动的削弱。
据市场参与者称,今年市场波动的不可预测性对人类交易员来说并不友好,他们中的许多人在石油上赚的钱比去年少,而去年他们在石油上的收益创下了历史新高。布里奇顿公司的Stephen Roseme表示,与此相反,CTA却一直在蓬勃发展——在能源市场连续三年实现上涨。
许多CTA正在扩张。总部位于巴黎的资本基金管理公司(Capital Fund Management)称,其CTA管理的资产从2021年12月的24亿美元跃升至2023年7月的38亿美元。据CTA咨询公司IASG报告,Amapa Capital Advisors LLC和Skylar Capital Management等CTA在不到两年的时间里,管理资产翻了一番或两番。根据BarclayHedge的数据,能源领域最大的CTA是Man AHL、Gresham、Lynx和AlphaSimplex,但它们的具体交易量很难量化。
算法CTA背后的人认为,算法CTA的魅力在于它们不受偏见和冲动的影响,它们主要是数学化的。当然,这种方法对商品领域的许多人来说是一种诅咒,因为在商品领域,人类对自然和市场的主宰是基础。“每个交易员都认为自己是最棒的。每个交易员都认为自己有优势,”Brent Belote说,他放弃了在美国最大银行摩根大通的石油交易生涯,于2016年推出了自己的CTA。
对Belote来说,信任机器并不是一件自然而然的事。尽管他已经建立了六种算法,但他最初发现自己是在与算法并肩作战。毕竟,他拥有计算机所没有的多年专业知识。
2022年初,俄罗斯和乌克兰开打,布伦特原油期货暴涨35%,交易价格超过每桶120美元,Belote急切地想指挥他的算法。在怀俄明州杰克逊市一个零度以下的早晨,他起身查看他的模型,但他决定不进行干预。他说,冲突发生后,他的公司Cayler Capital给投资者带来了25%的回报。而彭博对冲基金指数的回报率仅为1%。他说:“数字不会说谎。”
CTA本身并不新鲜——它们在期货交易早期就已存在。自1984年起,它们就必须在美国期货协会注册。与对冲基金相比,它们的准入门槛通常较低,因为对冲基金可以交易更多种类的证券,而且需要更多的初始资本。
不过,它们并不是真正的期货“闪电侠”(Flash Boys)。与高频交易者不同,CTA通常不会从波动速度中获利。相反,它们主要靠趋势指标赚钱。它们通过期货和期权活跃于股票和商品领域。然而,商品市场在许多重要方面与股票市场不同。例如,股票市场是作为一种融资方式发展起来的,而商品期货市场历来是生产商和买家对冲价格风险的场所。
与当前的许多现象一样,答案始于新冠疫情的深处。2020年,停产席卷全球,燃料消耗量下降了四分之一以上。原油市场一片混乱。美国基准WTI原油一度跌至每桶负40美元,投资者进入了全新的领域。一些基于供需基本面的长期观点的基金迅速撤出。
道明证券高级商品策略师丹尼尔-加利(Daniel Ghali)说,这种熊市证明是传统基金的“灭顶之灾”,它们让位给了“算法霸主”,其中大部分是CTA。俄乌冲突给了CTA另一个立足点。期货市场的剧烈波动驱使许多剩余的传统投资者纷纷退出,主要石油合约的未平仓合约跌至六年来的最低点。
与此同时,期货和期权交易的另一个来源——石油生产套期保值,也出现了崩溃。大约十年前,在页岩油扩张的鼎盛时期,钻探商会锁定期货价格,为其增长提供资金。但在疫情引发的价格暴跌之后,受到打击的美国石油业越来越专注于向投资者返还现金,而放弃了套期保值,因为套期保值往往会限制公司在市场上涨时的风险敞口。根据BloombergNEF的数据,到今年第一季度,美国生产商通过使用衍生品合同进行套期保值的石油量与疫情之前相比下降了三分之二以上。
最近美国石油生产商的并购浪潮有可能进一步加速套期保值的衰退。而CTA极有可能继续填补这些传统市场参与者留下的真空。从某种程度上说,CTA的崛起才刚刚开始。纽约大学的Bouchouev对此深有体会,他说他的学生把在基金公司工作视为 “梦寐以求的工作”。
“CTA是技术如何进入我们领域的一个例子。如果你拒绝它,过不了多久你就会成为恐龙。”Bouchouev说。