周四，美联储官员在“噤声期”前加大火力打击市场的降息预期。纽约联储主席威廉姆斯在短短一周内态度急转，他警告称，若数据支持则不排除加息的可能性，这与他本周早些时候的发言形成鲜明对比。当时他更多强调了年内降息的前景，且不认为最近的美国通胀数据是转折点。

美债市场在周三反弹“一日游”后重回跌势。对货币政策敏感的2年期美债收益率攀升了5个基点，至4.99%，为去年11月以来的最高水平。10年期美债收益率在冲破4.5%关键门口后继续走高，周四收报4.643%。

先锋集团表示，美债市场正接近可能引发大规模抛售的水平，10年期美债收益率将回升至5%。

先锋集团国际利率主管阿莱斯·库特尼（Ales Koutny）在接受采访时表示，“美债市场现在处于危险地带”。他说，即使是收益率小幅上涨（超过关键的4.75%水平），也可能迫使投资者放弃对反弹的押注，从而引发一波抛售，这可能会将收益率推向2007年的高点。

帮助管理先锋集团1.7万亿美元活跃资产的库特尼表示，许多人被迫出售所持美债以限制损失。去年年底，投资者大量购买美债，押注美联储将迅速放松政策。如今，随着新公布的数据表明美国经济持续强劲，美债多头大失所望。

尽管如此，高收益率开始吸引一些投机性买家。摩根大通最新的客户调查显示，投资者持有的美债净多仓创3月25日以来最高。库特尼说，“我们仍然认为还有剩余的多头仓位。如果交易员不能有序地处理，最终10年期美债收益率可能被推升至5%。”

可以肯定的是，美债市场的悲观情绪仍然根深蒂固，以至于国际货币基金组织（IMF）本周警告称，一小部分基金在美债市场积累了如此大的空头押注，这可能在压力时期破坏整个金融体系的稳定。

IMF：一些系统重要性基金可能搞崩金融体系

IMF在最新发布的《全球金融稳定报告》中表示：“由于少数高杠杆基金占据了美债期货的大部分空头仓位，脆弱性已经变得集中。其中一些基金可能对美债和回购市场具有系统重要性，它们面临的压力可能会影响更广泛的金融体系。”

IMF是在一个讨论所谓的基差交易的章节中发表上述言论的。在2020年新冠疫情爆发期间，基差交易导致了全球最大债券市场的动荡。

在这种交易中，对冲基金利用美债现货和期货价格之间的微小差异获利，并通过从回购协议市场借入的大量资金来放大回报。鉴于对杠杆作用和对短期融资的依赖，这一押注受到了监管机构越来越多的审查。现在，IMF强调了另一个风险：头寸过于集中。

IMF称，截至去年12月，期货市场上约有一半的两年期美债空头仓位掌握在8名或更少的交易员手中，这与2019年底的水平差不多。在此之后，疫情爆发初期融资成本飙升促使交易员平仓，这在金融市场动荡之际加剧债券的波动性。

IMF没有透露具体的基金名称，但据外媒去年12月的报道，ExodusPoint Capital Management、Millennium Management和Citadel等公司都进行过基差交易。

在美联储加息后，基差交易的受欢迎程度随之上升，现货和期货市场之间的价格差距扩大，使得该策略更有利可图。

美联储上个月的一项研究估计，自2022年第一季度以来，对冲基金已积累了至少3170亿美元的与基差交易相关的美债持量，尽管这一规模“明显”低于之前的估计。

IMF承认，在“正常”情况下，基差交易有助于提供市场流动性。但它也担心，基差交易的快速增长会抬高金融体系的杠杆率。

美国证交会一直在努力控制基差交易，提高对冲基金对该策略敞口的透明度。去年12月，该机构要求基金和经纪公司集中清算更多美债交易，此举旨在加强对基差交易的监督。

自那时起，有迹象表明这种交易的人气可能正在减弱：商品期货交易委员会（CFTC）的数据显示，杠杆基金在美债期货中的空头仓位有所削减。

这些押注的集中度也有所下降。根据外媒汇编的CFTC数据，在两年期美债期货中，由8名或更少交易员控制的净空头仓位占总未平仓合约的比例已从1月初的50%降至38%左右。

尽管杠杆基金正在逐渐解除空头仓位，但IMF指出，杠杆基金的空头仓位仍然处于很高的水平，这意味着它们可能仍然存在风险。

IMF表示，随着美联储继续缩减美债持有量，即所谓的量化紧缩，这也可能会降低金融系统的流动性，从而引发融资成本上升，并导致基差交易崩溃。

报告称：“基差交易投资者依靠较低的回购折价和较低的回购利率来杠杆化他们的头寸，提高基差交易的盈利能力。回购利率的飙升（比如由意外的量化紧缩引发）可能导致回购交易无利可图，从而引发美债的被迫抛售，以及随着期货头寸的快速平仓。”