在经历了数月的稳步上涨之后，美元在最近几个月一直在回吐涨幅。在截至7月底的一年中，美元兑一篮子货币上涨了5%，随后开始走软，这在很大程度上要归咎于对美联储降息的预期增强，美联储在9月份降息50个基点证实了这一点。这使得美元的前景相对不那么有吸引力。

然而，如今的降息预期不太可能足以让美元保持下跌趋势，尤其是在上周的数据进一步证明美国就业强劲之后。

毕竟，市场应该根据公开的信息进行定价。美元目前的估值已经反映了对基准联邦基金利率在11月至2025年底期间再次下调150基点的预期。进一步的降息预期将需要额外的经济疲软，虽然这当然是有可能的，但最新强劲的美国就业数据表明现在远非如此。受此提振，10年期美国国债收益率已经突破了关键的4%大关。

还有更多更广泛的力量可能会支撑美元。重要的是要记住，汇率趋势在很大程度上取决于跨境贸易和资本流动，以及影响这些流动的因素，例如财政和货币政策。简而言之，要使美元走弱，流入美国的净资本（即美元需求）必须小于与贸易相关的美元净抛售。

在过去10年的大部分时间里，美元受益于稳定流入美国公共和私人股本及债券的资本，以及来美国进行直接投资的外国资金。强劲的经济增长、相对有吸引力的债券收益率，以及对创新科技行业都可能有助于推动美股进一步跑赢大盘的预期，增强美元计价资产的吸引力。

当前，有人可能会辩称，美国资产受到了过多的追捧，导致它们和美元都很脆弱。以标普500指数为例，其12个月远期市盈率已升至24倍。FactSet的数据显示，这个数字远高于过去10年的平均水平，也远高于其他主要市场。

要想持续打压美元，有吸引力的海外市场估值是必要的，但不足以促使人们持续远离美元。

历史一再表明，当美国经济和市场表现良好，但海外宏观环境正在获得动力，而且估值相对更具吸引力时，美元更有可能长期疲软。这种组合不仅能说服非美国投资者将资金带回本国，还能鼓励美国投资者增加海外资产配置。

过去几天，这样的苗头出现在中国。随着中国出台了一揽子经济刺激计划，并承诺将出台更多刺激措施，投资者立即买入中国股票和人民币，将人民币兑美元汇率推至约16个月来的最高水平。现在的问题是，政府的最新举措是否足以提振消费者信心，推动有意义且可持续的支出。

对于美元空头来说，这很重要。如果中国和欧洲等美国以外地区的增长没有持续改善，美国的“软着陆”（即使是在得到美联储宽松政策的支持下实现）最终可能只会把更多资本吸引到美元资产上，这相当于在“糟糕街区里最好的房子”。

当然，美元也有可能在新的一年里重新走强，这可能通过不同的渠道实现。如果美联储的宽松政策以及潜在的消费者韧性使美国经济增长速度超过其他经济体，那么更多的资金可能会流向美元资产。

更棘手的是，如果11月的美国大选导致一场更广泛、更激进的贸易战，从而拖累海外的预期增长，同时使国内通胀回升，导致美联储放慢其宽松周期，那么美元可能会走强。

最后，如果世界陷入衰退危机，美元也可能上涨（或至少保持稳定）。这种环境往往有利于美国固定收益市场的流动性和安全性，而相关的资本流动在此过程中有助于支撑美元。随着2025年的到来，美元最坏的情况可能是全球经济的最佳情况。不过，就目前而言，看空美元或全球乐观主义者是否会得到回报还远不能确定。

本文由桥水投资公司（Bridgewater Associates）前首席投资策略师丽贝卡·帕特森（Rebecca Patterson）撰写。