美国总统特朗普的关税政策的混乱实施可能使美联储陷入两难境地：要么应对经济衰退，要么应对滞胀时期。美联储如何在这些取舍之间进行艰难的沟通，将成为本周为期两天的政策会议的核心议题。

美联储主席鲍威尔及其同僚预计将延长他们在降息问题上的观望态度，并制定如何完善这一立场的策略。这种精心计算的耐心反映了官员们避免过早放弃抗击通胀的决心。

对美联储来说，这个问题就像守门员的困境：向右扑救以维持利率不变来应对通胀，或者向左扑救以降息来应对增长疲软。鲍威尔上个月表示：“我们将做出一个无疑非常艰难的判断。”

过早采取行动来缓冲经济放缓的风险，可能会加剧关税或短缺带来的短期通胀压力。

“这不是一个因为预测到经济放缓就会先发制人降息的经济周期。他们实际上需要看到实体经济数据，特别是劳动力市场的具体表现，”曾在鲍威尔手下担任三年副主席、现任债券巨头Pimco高级顾问的理查德·克拉里达（Richard Clarida）表示。

等待经济疲软显现意味着要承受更严重衰退的风险。

“在七年时间里，鲍威尔领导的美联储有一个等待数据非常确定后再快速行动的传统。我想如果你看到劳动力市场明显恶化，在那个节点美联储会准备好采取行动，”2014年至2023年担任美联储理事（最后一年担任副主席）、2023年1月前担任拜登高级顾问的莱尔·布雷纳德（Lael Brainard）表示。

有时，美联储设定利率的重点是将好的结果最大化。去年通胀下降时降息就是这种情况。

另一些时候，美联储决策的重点是将最坏的结果最小化。2022-2023年就是这种情况。当时他们激进加息，冒着引发衰退的风险，以防止高通胀变得根深蒂固。

关税可能迫使他们采取后一种做法。进口税可能在短期内推高价格，而突然实施关税带来的不确定性可能减缓经济活动，带来一丝滞胀的气息。价格上涨的风险可能使美联储不愿通过降息来预防经济疲软。相反，官员们可能会首先专注于确保一次性价格上涨不会助长更持久的通胀。

一个悬而未决的问题是，如果就业市场恶化的具体证据出现，他们将如何果断地应对。失业率上升越多，通过降息来缓冲经济的理由就越充分。

一个重要挑战是确定关税和潜在供应中断导致的预期价格上涨的持续时间和幅度。

美联储官员表示，消费者和企业对通胀的预期具有自我实现性，因此在决定价格走势方面起着关键作用。如果消费者和企业预期通胀最终会下降，这些预期就是“锚定的”，降低通胀的代价就相对较小。

如果失业率上升，美联储考虑降息，“限制性考虑将是通胀实际上升了多少”，布雷纳德表示。与五年前相比，这些限制已经恶化，因为最近经济经历了一段非常高的通胀时期。

“你至少需要稍微意识到——美联储显然已经意识到——通胀预期可能有点不那么稳固了，”布雷纳德说。

使问题复杂化的是，特朗普已经表示他强烈反对鲍威尔正在形成的策略，并嘲笑他是“太迟先生”。

除了如何设定利率的挑战外，鲍威尔还面临着如何传达潜在应对措施的微妙考量。

若听起来更鸽派或愿意降息，可能无助于预防由关税引发的成本上升或不确定性导致的经济放缓。若听起来更鹰派或警惕通胀风险，实际上可能会影响价格和工资设定行为。

“即使我在考虑寻找降息的理由，我也会发表鹰派言论，因为我想保持这些通胀预期的锚定，”达拉斯联储前主席罗伯特·卡普兰（Robert Kaplan）表示。

美联储官员一致认为，在看到消费者支出放缓和失业率上升的具体迹象之前，降息是不合适的。

但在官员们有多大把握认为关税和短缺导致的价格上涨是暂时的问题上，分歧正在加剧。这可能决定官员们对就业市场恶化的反应速度和力度。

美联储理事沃勒表示，关税不会在今年之后继续推高价格。他是唯一公开主张美联储应该积极转向支持增长的官员。四年前，当价格上涨时，美联储迟迟不减少刺激措施，错误地将价格上涨诊断为“暂时的”，并将利率维持在过低水平太久。

沃勒最近表示，美联储经历过那次误判后，“相信这些关税和价格上涨是暂时的需要一些勇气”。但他描述说，今天的情况与2021年疫情后重新开放的冲击有根本不同，当时的特点是商品、住房和劳动力市场的广泛失衡。他说，如今劳动力需求和工资增长持续放缓，除了最初关税驱动的商品价格上涨外，没有其他机制来维持更高的价格。

他的几位同事，包括一些在2022年美联储激进加息时不在任的官员，不愿如此轻视通胀风险。“我宁愿慢慢来，朝着正确的方向前进，也不要快速朝着错误的方向前进，”克利夫兰联储主席贝丝·哈玛克在上个月的一次演讲中说。她去年才担任美联储职务。

他们的怀疑源于两个担忧：一是担心更高的通胀预期会使降低通胀更加痛苦；二是担心供应中断可能会放大价格压力，而不仅仅是简单的关税传导。

“需求破坏最终会帮助抵消成本上升的影响吗？说实话，目前很难预测，”卡普兰说。

波士顿联储前主席埃里克·罗森格伦（2007-2021年任职）表示，在成本不仅因关税上升，还因短缺而上升的环境中，美联储最初可能会通过降息来加剧成本压力，而无法缓解经济压力。

罗森格伦说，他可以很容易地想象美联储有两三次会议不采取行动。当经济恶化时，降息更有意义，因为低利率可以抵消疲弱的需求。低利率对供应链中断作用不大。罗森格伦说，一旦需求开始减弱，美联储可能需要大幅降息50个基点。

如果不是因为关税可能在短期内推高价格的威胁，美联储现在更有可能已经开始降息。“美联储有时会行动迟缓。这是事实，”现任高盛副总裁的卡普兰说，“有些时候，保持耐心是明智的，但要冒着迟到的风险。”

以上内容来自《华尔街日报》著名记者，有“新美联储通讯社”、“美联储传声筒”之称的Nick Timiraos