美国国债市场的看空交易正在变得拥挤。过去几周，5年期和10年期美债期货未平仓量持续增加，交易员押注收益率从多年高位进一步上行。

但这也留下了另一种可能：如果经济数据突然转弱，或者美联储官员释放鸽派信号，积累的大量空头头寸可能迅速平仓，推动收益率短线快速下行。

本周的PCE通胀和非农就业数据将成为关键催化剂。市场首先等待周三公布的美联储首选通胀指标PCE，随后周五将迎来9月非农就业报告，经济学家预计新增就业约9万人，明显低于8月意外增加的16.2万人。

美债空头持续加码

芝加哥商品交易所（CME）数据显示，5年期美债期货未平仓量在过去12个交易日中有11天增加，10年期合约则在过去14个交易日中有13天增加。

在截至9月22日的一周内，资产管理公司增加超过10万份10年期美国国债期货空头头寸，创2023年以来最大的单周增幅之一。

美国银行的策略师梅根·斯威伯（Meghan Swiber）等人在报告中写道：“期货头寸仍偏向更高收益率，在短期和中期期限上，空头仍处于盈利状态。”

他们表示，资产管理公司继续增加中长期美债空头，而商品交易顾问的趋势交易也显示其“坚定做空美国国债”。

自上周初以来，5年期和10年期两个期限新增的期货风险敞口合计约为每基点3200万美元，相当于当前5年期现货美国国债约750亿美元。

这些交易除了直接押注收益率上升，也可能包含针对现货美国国债的基差交易，以及资产管理公司为债券组合进行的对冲。

空头越集中，反转时的波动也可能越大。如果就业数据明显弱于预期，或美联储官员释放更鸽派的信号，空头回补可能推动收益率快速下行。

30年期美债收益率升至2002年以来最高水平

与此同时，美债长端抛售仍在加剧。30年期美债收益率周二突破5.61%，连续第六个交易日上升，触及2002年以来最高水平。

通胀压力、能源价格上涨以及大量企业债发行，都在增加长端美债的压力。派拉蒙天空之舞公司（Paramount Skydance Corp.）启动规模约320亿美元的投资级债券发行，也成为当天市场关注的供应因素。

三井住友银行（SMBC）利率策略师蒙蒂·甘地（Monty Gandhi）表示，这是有记录以来第五大投资级债券交易，“长端的部分走势可能与此有关”。

美国国债市场规模约32万亿美元，今年以来整体下跌2.6%，而去年上涨6.3%。10年期收益率目前约为5.25%，接近2007年以来最高水平；两年期收益率则是主要期限中最后一个仍低于5%的品种。

加拿大帝国商业银行资本市场（CIBC Capital Markets）美国利率策略主管迈克尔·克洛赫蒂（Michael Cloherty）表示，长端美债按历史标准已经显得便宜，但高收益率水平仍没有吸引大量价值型买家。

“我们已经等了一个多月，他们却缺席。”克洛赫蒂说。

加息预期与就业数据拉锯

能源价格上涨令市场此前押注美联储进一步加息，进而推高美债收益率。市场一度预计年底前至少加息25个基点，最早可能在10月会议上行动，并预计到2027年年中还会累计加息近三次。

但纽约联储主席威廉姆斯周二的表态令部分加息预期降温。他表示，为遏制通胀，美联储今年晚些时候“再一次上调”利率目标区间“可能是合适的”。

两年期美债收益率对政策预期更加敏感，在威廉姆斯讲话后一度下降5个基点，随后稳定在4.89%左右。

堡垒华盛顿投资顾问公司（Fort Washington Investment Advisors）高级投资组合经理丹·卡特（Dan Carter）表示，威廉姆斯的表态与“许多其他美联储发言人”形成“相当鲜明的对比”，后者此前释放出进一步加息的紧迫感。

卡特认为，市场对10月加息的押注至少可能维持到周五。届时，美国9月非农就业报告将公布。

经济学家预计，9月非农就业人数增加约9万人，低于8月的16.2万人。若数据明显弱于预期，当前拥挤的美债空头头寸将面临重新定价。

10月仍有供应与季节性压力

除货币政策外，美国政府债务规模、企业融资需求以及日元融资套利交易平仓，也在影响美债市场。

花旗集团策略师认为，借入日元、投资高收益资产的套利交易正在平仓，并推动美债遭到抛售。亚德尼研究（Yardeni Research）也认为，日元套利交易平仓可能是近期债券抛售的推动因素之一。

但部分投资者已经开始看到相反的机会。华尔街投资者吉姆·比安科（Jim Bianco）六年来首次转为看多美债，长期债券投资者克里斯·伊戈（Chris Iggo）则认为债券经历连续四年困难时期后可能反弹。

加拿大皇家银行蓝湾资产管理公司（RBC BlueBay Asset Management）首席投资官马克·道丁（Mark Dowding）认为，全球债券市场的抛售已经过头。

季节性因素也可能让10月的美债市场继续承压。彭博数据显示，过去10年美国国债9月的中位跌幅为0.9%，10月为0.7%。

道明证券策略师普拉尚特·纽纳哈（Prashant Newnaha）表示：“9月利率市场堪称一场灾难，痛苦交易可能继续。”他指出，只要中东局势没有解决，固定收益市场仍面临持续去风险的可能。

道富投资管理的高级固定收益策略师卢雅彦（Masahiko Loo）则称，10月通常是美国国债的“季节性考验期”。随着投资者结束夏季淡季回归市场，新增国债供应、大量信用债发行以及AI资本支出需求，将继续争夺有限的资本。