美联储9月会议纪要将于北京时间本周四凌晨2点公布。这份文件可能比通常更受关注，因为它将进一步揭示美联储为何在9月加息25个基点，以及官员们究竟如何判断当前货币政策到底有多紧。

更关键的是，纪要或许能透露美联储还在考虑多少次加息。9月决议后的新闻发布会上，美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）表示，他很难把整体金融状况描述为“限制性”。

这句话留下了一个重要问题：如果当前政策只移除了“一剂”宽松，是否意味着后面还需要继续加息？

美联储究竟在看哪些指标

目前尚不清楚，美联储具体使用哪些金融状况指标判断政策是否足够紧，也无法确定近期市场利率上升在多大程度上已经抵消此前的宽松。

芝加哥联储全国金融状况指数显示，自2022年秋季达到峰值以来，美国金融状况持续放松。虽然这一指标从历史水平看并非处于最宽松状态，但仍位于历史区间的偏宽松一侧。

其他指标也给出了类似信号。ICE BofA美国高收益债券指数的期权调整利差目前仍然较窄，历史上只有少数时期比现在更低。

Mott Capital Management创始人迈克尔·克莱默（Michael Kramer）写道，如果美联储确实关注这些指标，那么目前的金融环境可能仍不足以被定义为明显的限制性政策。这也解释了为什么9月加息可能只是开始，而非一次性的政策调整。

实际利率仍明显低于2006年水平

通胀同样是判断政策是否足够紧的关键。

美国8月个人消费支出（PCE）数据是在9月会议之后公布的，因此不会出现在会议纪要所依据的信息中。不过，这份报告包含了美国经济分析局的年度修订，并对2021年以来的数据进行了追溯调整，为判断当前通胀环境提供了新的背景。

修订后的数据显示，8月整体PCE同比上涨3.4%，核心PCE同比上涨3.0%，两者均与7月持平。除2024年和2025年的一小段时期外，整体PCE自2021年初以来从未降至2.5%以下，更没有达到美联储2%的目标。

这使得“是否还需要进一步收紧政策”变得更加值得关注。

目前有效联邦基金利率约为3.9%，若以整体PCE计算，实际联邦基金利率只有约50个基点；若以核心PCE计算，也仅约90个基点。

这一水平与沃什2006年首次担任美联储理事期间存在明显差距。

2006年中期，美国整体PCE同比涨幅约为3.3%至3.5%，与当前水平大致相当。但当时实际联邦基金利率约为1.5%至2.0%。到2006年10月，随着通胀回落，实际利率进一步升至3.6%。

换言之，在相似的通胀水平下，当前实际利率仍比沃什2006年任期中期低300多个基点。

会议纪要可能透露什么？

因此，克莱默认为，本周即将公布的FOMC会议纪要真正值得关注的，可能不是9月为何加息25个基点这一已经明确的决定，而是官员们如何讨论金融状况、实际利率以及通胀回落速度。

纪要也可能透露，美联储希望通胀以多快的速度回到2%目标，以及官员是否认为目前的政策限制性已经足够。

当然，会议纪要未必会给出明确答案。它可能篇幅有限，内容集中于9月会议当时的讨论，也可能缺乏明确的前瞻性指引。

但克莱默认为，如果其中能够呈现美联储官员围绕政策宽松程度的讨论，就可能帮助市场判断：9月这“一剂”加息究竟是一次性调整，还是新一轮紧缩周期的起点。