当前，衰退担忧有所消退。绝对策略研究（Absolute Strategy Research）的调查发现，基金经理认为未来12个月出现衰退的可能性略低于40%，较三季度53%的纪录高位明显回落；2/3的受访者认为，未来一年股市的表现将超过债券，高于三个月前的55%。

这对市场来说是个好迹象，但对债券投资者来说就未必是好事了。近日，“新债王”冈拉克对债市现状表示担忧。

第一大风险——公司债券的杠杆以及评级问题

冈拉克指出，公司债券的信用价值是债券投资者应考虑的第一大风险，他就美国公司的杠杆以及评级问题发出了强烈的警告。

根据大摩研究，冈拉克认为应该将39％的债券领域定为“垃圾级”，而将10％的债券级定为“B级”或更低：

“债券降级的可能性很大。特别是如果外国投资者开始出售美债，美元贬值，这种降级风险将被放大。这是债券投资者面临的最大风险。”

在过去十年中，公司债务占GDP的比例从40％增至47％。冈拉克说，这一比例看似不大，但在经济衰退时往往会出现问题。更糟的是，根据投资级债券和高收益债券与公司EBITDA的比率，企业杠杆在历史上是“非常高的”。 

这一担忧与美联储此前的警告不谋而合。美联储曾表示，经济运行中最大的衰退风险是信贷息差和企业去杠杆化的无序上升。

第二个风险——美国国债的规模和收益率问题

随着经济好转，衰退的担忧也有所减弱。冈拉克此前曾表示，到2020年底出现衰退的可能性为65％。但是现在，随着消费者的信心和领先的经济指标（LEI）等数据向好，冈拉克认为，到2020年底，衰退的可能性降至35%。

不过，他仍然警告衰退风险，并预测在下一次经济衰退中，美国赤字将占GDP的13％——为了解决赤字问题，美国将继续发债，这是未来债券规模将越来越大、收益率将会攀升的一个重要原因。

根据国际金融研究所（IIF）的数据，全球债务现在已达到250万亿美元，预计到2019年底将达到创纪录的255万亿美元，比2018年底的243万亿美元增加12万亿美元。以全球77亿人口计算，平均每人的债务水平为近32500美元。 IIF还预计，今年全球债务将超过255万亿美元。

事实上，早在今年9月17日当回购利率飙升的时候，冈拉克就表示过对债市的担忧。他认为，这场危机是“一个非常糟糕的信号”，表明回购市场极度缺乏流动性。为了解决这一问题，美联储增加回购准备金以解决该问题，这正式宣告此前的量化紧缩政策暂告一段落。

在冈拉克看来，美联储这一做法欠妥。如此大规模的宽松手段意味着，在下一次低迷时期，债券的利率将走得更高。他基于3个月至10年期收益率利差的历史来进行计算并发现，在美联储购买债券并实行第一轮量化宽松期间，长期美债收益率被抬高了。

由于美联储的回购行为主要涉及短期国债，短期国债收益率很可能受影响下行。因此，随着回购行动的扩大，收益率曲线再次陡峭。

这将有何影响？

冈拉克指出，外国投资者在持续购买美国资产，但这是不稳定的。如果经济疲软，可能会发生很多“潜在抛售”。 值得注意的是，美国境外的经纪人交易商不受美国熔断机制的监管，这也令放大了风险。

另外，随着美债收益率下降，未来美元将进一步走软。美元在2016年12月达到历史新高，当时美国利率较高，由此吸引了不少外国买家投资美债。但可以肯定的是，这一趋势不会重演。

历史数据表明，美元疲软与经常账户和预算赤字有关，当这两者合计的总额占GDP的百分比增长时，美元将会贬值。此外，当前美联储正在实行宽松政策，美元现在也变得不那么“划算”了。