今年以来的变故如此之大，令不少分析师都感到瞠目结舌，10年的繁荣转瞬即逝，一夜“入熊”之后是难以避免的衰退，全球集体放水救市，但没有人敢说结局一定是好的。也正是在此背景下，不少分析师纷纷开始从过去的危机中寻找共同点，企图指引未来，德意志银行宏观分析师George Saravelos就是其中一个。

在上周美联储祭出2.3万亿美元的救助计划、大量买入美国国债之后，Saravelos在其最新的《外汇特别报告》中写道：“自由市场已死” ，并在同份报告中提醒大家注意，市场是否会重现1920大萧条时期的资本大混战。

Saravelos究竟是看到了什么才会发出如此感慨？下面我们一起看看他在这份报告中都说了什么？

Saravelos在他最新的报告中写道，目前，所有发达国家央行都已经至少把利率降至零值水平，并购买了数万亿美元的资产，通货膨胀率很低，一个全球性的流动性陷阱可能正在形成。

Saravelos称，当国际收益率曲线被控制、资产价格被限定，外汇市场会有何表现呢？古典经济学理论认为，利率市场的低波动性通常意味着汇率市场的低波动性。此外，这种效应还会使得债券市场的波动性对外汇波动的影响也被削弱。

有分析对这一说法做出了简略的解释，如果把利率粗略理解为是国内的借贷成本，也可以说是资产收益率，那么利率在一定程度上就代表了货币在本国市场上进行跨期借贷的价格成本。此外，影响这一成本还有国内的通货膨胀率。相对地，汇率指的是货币在国际市场上进行互换的价格成本。
在市场经济条件下，利率和汇率高度相关，一国利率相对另一国利率的变化会引起汇率的变动，二者的变动互相制约。从这个角度上看，对于国际外汇市场，利率的变化也会影响到汇率的改变，因此，较低的利率市场波动性也意味着较低的外汇市场波动性。

Saravelos表示，发达国家央行正专注于减少资产价格的波动。短短几周内，央行已经成为私营部门信贷市场的支持者。为了积极地抑制金融冲击，央行甚至可能永久性地控制股票和信贷价格。自此，自由市场或将不复存在。

Saravelos进一步指出，全球流动性陷阱的出现让央行越来越依赖于汇率来调节市场。央行无法再通过继续降低利率来对汇率实施强有力的影响，就像日本央行已经不能影响日元在日本的价值一样。

但是这种“平静”的情况并不会一直持续下去。历史经验显示，市场并不能长时期处于一种低波动的状态，在经历了一段时间的“平静”过后，市场常常会迎来一波“始料未及”的大风暴， “波动性悖论”就是其中有力的助推手。

简单来说，在一个低波动的环境中，随着交易机会的变少，外汇交易额将以极快的速度缩减，市场的流动性也随之快速缩减。与此同时，投资者常常容易因自满情绪或者过度的获利渴望，而选择“过度冒险的投资习惯，例如接受更高的杠杆。随着更多的流动性被错误地匹配，在某一个触发的影响下，这潭“死水”将再次被波动率引爆。

Saravelos进一步指出，外汇市场的波动率状况也会对其他市场的情况造成影响。较低的“货币”波动率也可能意味着其他地方的波动率较高。这将是一个两极世界——实体经济波动性很高，金融市场波动性却极低，就像一个“僵尸市场”。

Saravelos还表示，如果通货膨胀或货币战争再次出现，汇率以及泛太平洋地区市场的波动率几乎肯定会卷土重来。在那时，央行将加大外汇干预的力度，新一轮的波动率的上升将再次出现。

在最极端的情况下，过去的历史可能会重现，各国央行将会采取在1920年大萧条时期一样的汇率手段——竞相放水，以邻为壑，金融市场的资本大混战或在所难免。