自3月份美股从低点反弹以来，市场便出现了一些矛盾现象：几乎所有标普500指数的高点都出现在VIX恐慌指数也是历史新高的时候。

一般来说，VIX指数的上升意味着对市场的忧虑感日渐增强，但自3月份以来，情况似乎并非如此。现在的实际情况是，恐慌指数越高，标普500指数也越高，这种现象确实令人费解。

如下图所示，在疫情导致美股崩盘（2020年第二季度及以后）之后，VIX指数和标普500指数价格的相关性明显发生了偏移。

标普500指数突破至最近的纪录高位才使VIX指数下跌，尽管截至11月28日VIX已经回落至21，但仍远高于标普500指数多次创下新高时的平均水平。

而且不止隐含波动率很高，实际波动率可能更高并且粘性更大。

通常来说，出现这种情况的原因有两个：

第一是全球央行资产负债表的大规模扩张（它们每个月投放的流动性占GDP的0.7%），破坏了市场的价格发现功能；

第二是股票市场流动性的持续萎缩，这意味着即使是散户也可以随意推动市场。

法国兴业银行（SocGen）的策略分析师Sandrine Ungari认为，央行的市场干预行为是主要原因，由此导致的市场流动性不足与高企的恐慌指数具有直接联系。正如Ungari所写：

“在最具流动性的市场中，流动性的可用性或稀缺性正在成为实际波动率的决定因素之一。“

在最近一份题为《显微镜下的电子市场》的研究报告中，Ungari研究了疫情中出现的一个流动性的反馈回路——“市场的不确定性降低了做市商提供流动性的意愿，而流动性短缺则使实际波动性维持在较高水平”。

当观察流动性供给与实际市场波动的关系时，这种效应变得明显。这里的流动性供给是根据第一次限价的平均买入和卖出量来衡量的，代表着股票市场在任何时刻可用的平均流动性。跟央行直接提供的流动性有些区别。

在2020年3月，在市场深度崩溃和随后美联储大量购买政府债券期间，由于流动性供应商不愿意提供流动性，导致市场波动加剧，实际波动率达到了自2008年以来从未见过的历史水平。

从流动性角度来看的话，美联储导致市场自相矛盾的地方不止这些，例如：

辉瑞疫苗的消息推动标普500指数上涨7.5%，欧洲斯托克600指数上涨12%，欧洲价值股上涨20%，高收益信贷息差收窄近80个基点，在此之后的交易员情绪处于极端的“贪婪”状态。