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自4月初以来，股市的惊人反弹在很大程度上反映出投资者的押注：美国总统特朗普不会兑现其关税威胁。

但路透社知名财经记者及分析师Jamie McGeever警告，市场的这种韧性可能反而会鼓励特朗普推进关税，这对股市而言可能是坏消息。

投资者似乎认为，4月2日的“对等关税”在很大程度上是迫使各国回到谈判桌的策略，华盛顿最终实施的关税将远低于其所宣称的水平。关税可能会比特朗普第二任期开始时高得多，但仍会好于市场最初定价中的最坏情景。

周一的股市走势就是例证。特朗普上周六威胁对美国两大贸易伙伴——欧盟和墨西哥的进口商品加征30%关税，但全球市场几乎不为所动。欧洲和墨西哥股市仅小幅下跌，但美股收涨，纳指创下新高。

此前几天，特朗普还威胁对巴西进口商品加征50%关税，对《美墨加协定》（USMCA）未涵盖的加拿大商品加征35%关税。巴西股市下跌5%，但加拿大股市却创下新高。

McGeever指出，现在的问题是，“自满”与“TACO交易”（即押注“特朗普总会退缩”）之间的界限是否已变得模糊。

美股反弹力度惊人、估值高企

美股4月7日以来的反弹规模确实令人瞠目。正如Creative Planning首席市场策略师查理·比莱洛（Charlie Bilello）近期在X平台上指出的，标普500指数从4月熊市低点到创下历史新高，用时不到三个月。这是过去75年来第二快的熊市复苏，仅慢于1982年（用时不到两个月）。

以12个月预期收益计算，标普500指数目前接近多年来最高水平，远高于长期均值。推动此次反弹的科技板块，其估值在过去25年中也属罕见高位。

这并非意味着股市不会进一步上涨。有人可能会说，若人工智能真能带来承诺中的颠覆性生产力提升，当前估值是合理的。

但无论如何，4月以来的反弹显然源于一种信念：最终关税水平将远低于“解放日”宣布的水平。

若美国对多数国家面临的关税税率最终像英国一样在10%左右，整体税率稳定在15%，那么股市定价可能相当合理。但如果不是这样，增长预期可能不得不大幅下调。

“我们维持超配美国股票，但不排除短期市场出现更剧烈波动。关税成本承担方的不确定性意味着收益分化加剧，也带来更多获取阿尔法收益（超额收益）的机会，”贝莱德投资研究所分析师周一写道。

潜在的“厄运循环”

McGeever担忧的是市场对特朗普关税政策的反应可能形成一种厄运循环：即面对加剧的贸易不确定性，华尔街的韧性与强势反而会鼓励特朗普加倍推进关税。

不过，多数分析师仍认为理性会占上风。巴克莱（Barclays）称，特朗普对股市、债市波动（进而对美国经济痛苦）的容忍度似乎“有限”。

但巴克莱警告，若市场过于自满，而特朗普真的将欧盟商品关税提高至30%，欧盟的潜在报复可能引发类似“解放日”后的抛售潮，导致欧洲股市下跌两位数。

另一种可能是，在关税问题上，投资者过于聚焦中国，以至于其他因素难以撼动市场——但这可能是目光短浅的。

美国去年从欧盟进口了6057亿美元商品，占总进口的18.6%，是所有单一地区中最高的。美国人口普查局数据显示，去年美欧双边贸易额高达9750亿美元。美国对欧盟的商品逆差为2359亿美元，仍是美国第二大贸易逆差。

若特朗普在与欧洲的对峙中不退缩，该退缩的可能就是华尔街了。