短短几年内，市场环境发生了巨大变化，如今全球央行似乎都在争着放松货币政策，英国央行行长卡尼近日甚至表示，美元作为全球储备货币的地位必须终结。黄金也从之前投资者眼中没用的“石头”变成了今年表现第二好的资产，2017年黄金表现排名第4，2018年排名第3，2019年排名第2……按照这样的速度，2020年黄金很可能成为表现最好的资产。

自2018年8月触底以来，黄金已经上涨了31％，下图显示出，近期金价走势在某种程度上似乎在重演2008年以来的情况。数据还显示，目前的牛市或许才刚开始。

黄金的这波涨势自然吸引了投资者的关注，也不断有人开始比对此时的市场环境跟黄金的上一轮牛市有何异同。2008年金价随着金融体系几乎崩溃而上涨，央行当时为了维持金融系统运转向其中注入了数万亿的流动资金。

如今全球再度刮起“降息潮”。美银在“解剖两个黄金牛市的结构”报告中指出，比较2008年和2018年的黄金牛市可以发现，实际利率一直都是驱动金价的主要因素，而如今市场与2008年的关键差异在于：央行难以全面评估全球经济，负收益资产的价值和比例等指标一直在增加，央行只能被逼进一步放松。基于此，美银大胆预测，：

“央行量化失败的风险（2008年没有这个问题）将让黄金在未来成为一种有吸引力的资产。”

美银总结了2008和2018年驱动黄金上涨的三大关键因素，它们分别为实际利率，美元和波动性。

具体来看，在金融危机期间，为了应对金融市场的动荡，央行动用了许多传统以及非传统的政策工具放松货币政策。作为一种非收益资产，机会成本的降低以及全球经济和市场走向的不确定性让黄金成为一项有趣的投资。

图4显示了这一点，由于美国实际利率在全球金融危机后急剧下降，金价稳步上升。然而，美国利率随后在2013年开始改变方向，美联储时任主席本•伯南克（Ben Bernanke）宣布美联储将逐步减少债券购买量（图5）， 这有效地结束了黄金的涨势。

在这波涨势结束之后，金价一直处于受抑的状态。央行持续放宽的货币政策支持使其他风险资产市场保持活跃。 图6显示了这一点，该图表显示，一般情况下，市场波动性下降，金价也会下跌。 当然，金价还受到美国经济加速的影响，美国经济在全球金融危机后有所回升，并在2015年创下十年内最高增速。

不幸的是，央行救市的形象并未能延续下去。由于全球经济在危机后逐渐恢复元气并开始强劲增长，央行开始加息，不过这背后却有一个央行无法解决的问题——“强劲的经济增长”之下，通胀仍然远低于2％的目标。 图7只显示了美国的数据，但包括日本/欧洲在内的其他国家/地区，也面临同样明显的通胀低迷问题。

不过，各国央行似乎都坚持认为货币宽松最终能刺激通胀，并向市场承诺，虽然上次不起作用，但这次可能有效，并因此推出更多刺激措施。 图8和图9反映了这样做的副作用：负收益率债务的价值和比例最近几乎呈指数上升，成为黄金涨势的强大推动力。

美银分析师指出，超宽松的货币政策导致了各种资产类别的扭曲，更糟糕的是，它也阻止了正常的经济调整/更新机制，因为央行的政策“保护”了那些本来应该已经被市场淘汰了的经济参与者，比如那些创纪录数量的僵尸公司。

此外，债务水平持续上升，也使得央行更难以实现货币政策的正常化。美银总结道：

“我们担心这种市场模式最终会导致‘量化失败’，在那种情况下，市场会重新关注负收益率债券的增加和全球经济增长的缺乏，这很可能导致波动性的实质性增长。届时，市场的下跌可能会促使央行加大货币宽松力度，使黄金成为更具吸引力的资产。”

换句话说，在如今世界经济似乎无可避险走向衰退的情况下，央行由于弹药不足已经无计可施，继续宽松只会带来更大的灾难，而黄金将成为即将到来的金融灾难的最大受益者。值得注意的是，这是美银——美国四大投行之一——经过研究之后的预测，而不是某篇预测世界末日的博客，投资者或许应该予以重视。