行情回顾

美元指数本周震荡、稍微走高。周三公布的美国7月PCE数据强化通胀黏性判断，9月加息预期稍微回升；美债回购引发的美元信用担忧则限制美元涨幅。周五，沃什在杰克逊霍尔强调首要关注通胀目标的达成，市场解读为偏鹰信号，美元短线快速拉升，截至发稿报99.5。

黄金本周整体震荡偏弱，周初一度向4700美元/盎司发起进攻，创5月中旬以来新高；随后PCE推动美债收益率和美元走高，周三金价单日跌约1.4%。ETF及央行需求仍提供支撑，但沃什发言后走低，截至发稿在4560美元/盎司附近徘徊。

原油本周显著下跌，市场认为美国对伊朗制裁短期供应冲击低于军事升级，并交易霍尔木兹海峡缓和预期；周四因美伊谈判前景转弱稍有反弹。美军声称已扫清霍尔木兹水雷，高盛预计中东石油出口已恢复三分之二。

主要非美货币整体承压但分化明显。欧元和英镑整体下跌，日元偏弱，澳元逆势领涨。欧洲央行施纳贝尔释放进一步加息信号，仅部分缓冲欧元跌势，日本央行副行长日野良三虽强调及时加息必要性，但未明确暗示9月行动，日元反应有限。英镑则因英国央行年内加息预期降温进一步走弱。

美股本周呈现“AI科技重新集中领涨、其他板块轮动偏弱”的格局。英伟达强劲业绩和约70%的下一财年收入增长预期重新点燃AI交易，单日股价暴涨8.7%，并带动标普科技板块和半导体指数上涨。软件股周四表现亮眼，Salesforce因上调业绩指引飙升22.6%，CrowdStrike涨20.5%。

投行观点分享

德银表示，美财政部在债务管理方面料将采取更积极干预措施。巴克莱认为，美国国库券市场可以消化更大规模的国债回购。美银认为，若美国长债回购计划失败，风险资产将承压。

荷兰国际表示，10年期美债收益率短期难破4.5%。中信证券表示，短期来看，美国长端国债收益率预计仍将高位运行。Citadel认为，空头头寸拥挤以及通胀数据改善，风险平衡已转向债券上涨。

美银认为，日本央行可能通过加息来稳定日元。思泰集团表示，9月美联储会议前市场加息预期或略有升温。

高盛认为，仍认为2026年底金价4900美元/盎司的预测存在显著上行风险。高盛表示，海峡出口恢复缓慢，欧洲LNG价格需继续上涨以争夺库存。

巴克莱认为，AI基建扩张可能使相关交易面临政治风险。华福证券认为，外部流动性影响A股需“精准拆解”。

一周大事纪

1.沃什杰克逊霍尔回应外界担忧，高呼“首要关注物价”

美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会上表示，美国经济整体表现强劲，但通胀仍明显高于2%目标，因此当前货币政策的首要任务仍是恢复价格稳定。

他强调，美联储应“坚持纪律，而不是预先承诺某个决定”，未来政策将更多依据实时数据、趋势和金融条件，而不是依赖机械规则或过度前瞻指引。沃什认为，危机时期形成的前瞻指引在正常环境下容易造成“镜厅效应”：市场依赖美联储指引，美联储又依赖市场价格，最终可能放大误判，因此他主张减少政策承诺，让市场自行形成预期。

沃什指出，当前失业率为4.1%，劳动力市场基本处于充分就业状态。不过，PCE通胀同比3.7%，六个月年化4.1%，且超过一半PCE项目涨幅仍高于3%，说明通胀基础依然广泛。沃什明确表示，美联储必须看到基础通胀“明确并以足够速度”回落至2%，否则政策仍需继续发挥作用。

另外，沃什还提出了货币政策操作框架的多个原则：以最新且准确数据为依据，识别趋势而非孤立数据；承认总供给不可直接观测、供需平衡评估必然不精确；坚守2%PCE价格目标，明确价格稳定非自动实现、通胀非必然均值回归；双重使命非对立关系，高通胀本身损害繁荣；短期利率为主要工具，非常规政策仅限真正危机；重视货币总量，关注央行与银行体系创造的货币及其对金融状况和价格的终极影响；央行应更加“安静”，沟通应有目的性，以履职结果检验信誉。

周中，随着美国通胀持续高于2%目标、长期国债收益率处于高位，市场对美联储年内重新加息的预期稍微升温。

波士顿联储主席柯林斯表示，如果未来数据不能显示通胀持续下降，美联储可能需要很快收紧货币政策。她指出，当前通胀仍然过高，高物价已成为企业和家庭普遍关注的问题，而较高的长期债券收益率也正在帮助收紧金融条件。

里士满联储主席巴尔金警告，美国债务持续膨胀最终可能迎来“清算时刻”：一旦投资者购买美债的意愿明显下降，融资成本可能迅速上升并加剧市场抛售。货币政策方面，巴尔金仍支持在通胀继续降温的前提下维持利率不变，但若价格压力重新固化，不排除再次加息。

周三公布的美国7月PCE稍微强化了加息预期。整体PCE同比上涨3.7%；核心PCE同比上涨3.3%，与前月持平，仍明显高于美联储2%的通胀目标。数据公布后，联邦基金利率期货显示，市场一度预计美联储9月加息的概率由约36%升至44%，同时交易员已基本完全计入年底前至少加息一次的可能性。

2. “经济弃儿行动”启动，美国拒回6月谅解框架，伊朗列出重开海峡条件

尽管阿曼、卡塔尔和巴基斯坦加紧斡旋，伊朗也开始讨论重开霍尔木兹海峡的条件，但美伊直接谈判前景仍在恶化。美国已明确表示，无意重新接受今年6月与伊朗达成的谅解备忘录条款。白宫同时强调，目前双方没有谈判，海上封锁仍然有效，“所有选项”都在考虑之中。

伊朗与阿曼发表联合声明，计划建立临时航道并开展联合扫雷，双方将在60天内确定永久航道及海峡未来管理机制，但海峡不会立即全面开放。到周五，协议细节仍未最终确定。伊朗最高国家安全委员会秘书雷扎伊表示，调解方已要求德黑兰提出重开海峡的条件，伊朗正在准备清单，并要求美国采取切实措施。

伊朗最高国家安全委员会秘书雷扎伊表示，海峡全面重新开放取决于美国落实伊朗提出的条件，包括结束地区战争、以色列撤出黎巴嫩领土、停止加沙战争及袭击叙利亚。他警告将以反制措施回应美国经济施压，威胁以色列总理内塔尼亚胡“将被送入地狱”。

卡塔尔也深度介入，与伊朗讨论联合扫雷。卡塔尔首相访问德黑兰，与伊朗官员讨论缓和局势。此前，巴基斯坦陆军参谋长也赴伊朗斡旋，巴方称谈判取得显著进展。

不过，海峡通航依然不稳定，扫雷进展也存在明显分歧。特朗普称国际水域水雷已全部清除或引爆，但消息人士称，盟友估计伊朗布设的80至150枚水雷尚未全部清除。高盛报告显示，该地区石油出口已恢复至战前约三分之二。

谈判进程则暂无进展。特朗普周四表示，伊朗何时重返谈判“没有时间表”。《华尔街日报》称，特朗普政府已多次告知调解方，不会重新接受6月谅解备忘录条款。白宫随后强调，目前没有谈判，并将继续推动对伊朗的经济孤立。

与此同时，美国并未停止军事和经济施压。美国国防部长赫格塞思称，对伊朗的军事打击并未暂停；美国能源部长也表示，如外交失败，美方仍可能摧毁伊朗核设施。伊朗则警告，如果美国进一步升级局势，将打击美军及其在地区内的经济利益。

美国本周还对伊启动“经济弃儿行动”。美国财政部宣布制裁近60个与伊朗相关的实体、个人和船只，覆盖核、导弹、网络和石油网络，并针对数字资产、技术、黄金、航空和航运设置潜在二级制裁。美国司法部也准备重启海事捕获法庭，以简化扣押伊朗油轮的程序。

压力已开始传导至伊朗国内。伊朗货币两周内一度贬值近10%，官员承认物价上涨是当前主要问题。由于美国海军封锁，伊朗燃料进口面临困难，不过伊朗石油部长表示，远洋石油销售和交付虽然减少，但并未停止。

3. 贝森特或用TGA资金回购美债？美联储vs财政部边界惹争议

本周，关于美联储和财政部政策边界和政策矛盾的争议升温。美国财政部扩大长期美债回购，称目的在改善流动性、压低异常偏高的长期融资成本；但美联储更强调让市场利率反映通胀与经济基本面。争议在于，财政部主动压低长端收益率可能削弱货币紧缩效果，并引发“财政主导”、变相QE及央行独立性讨论。

市场还关注TGA资金是否可能被用于支持美债回购。美国财政部8月初公布的融资计划显示，9月底TGA目标余额约为9500亿美元，10月底一度可能升至约1.05万亿美元。相关报道显示，财政部可能研究利用部分现有现金进行债务管理操作，而不是完全依赖新增短期国库券融资。

不过，需要区分TGA账户余额与财政部实际回购规模。贝森特表示，财政部仍将按照既定计划进行国债拍卖，扩大后的长期美债回购也尚未开始执行。因此，市场讨论的“近1万亿美元”规模，主要对应TGA账户的整体现金余额，并不意味着财政部已经确定将以这一规模购买长期美债。

与此同时，财政部研究的TGA资金用途并不限于直接回购国债。今年以来，财政部还在研究将TGA部分过剩现金投入隔夜美债回购市场。此前，财政部已要求财政部借款咨询委员会评估相关机制，并于8月继续向一级交易商征询意见。

这一方案与直接购买10年期、20年期或30年期国债存在明显区别。其主要操作方式是由财政部向交易商提供以美债为抵押的短期融资，以增加市场融资能力和交易商中介能力，本质上属于短期资金投放，而非直接买入长期国债。纽约联储计划于9月22日举行的美国国债市场会议上，也将讨论TGA现金投资回购市场的问题。

围绕财政部扩大长期美债回购措施是否正确的争议也在升温。亿万富翁投资者德鲁肯米勒在《华尔街日报》发表文章，批评财政部扩大长期美债回购。他认为，财政部应当将改善市场流动性的债务管理操作，与可能影响债券价格的政策行为区分开来，并指出长期美债收益率的变化，本质上与美国财政赤字和债务规模有关。

前美联储理事米兰则称，财长贝森特的做法完全正确。他说，美国长期国债收益率上升并非市场质疑美联储或财政信誉，而主要源于投资者上调长期经济增长和实际利率预期。

4. 英伟达财报、指引均超预期，市值单日飙升逾4400亿美元

英伟达2027财年第二财季继续交出超预期成绩单，并暂时扭转市场对高估值与增长放缓的担忧。周四，强劲财报推动其股价单日大涨8.7%，市值一日内飙升4420亿美元（近3万亿元人民币），创下自2025年4月以来的最大单日涨幅。

公司当季营收962.21亿美元，同比增长106%，创季度新高；非GAAP每股收益2.22美元，同比增长120%，均高于市场预期。核心数据中心业务收入890亿美元，同比增长117%，占总营收超过九成，其中超大规模客户收入487.1亿美元，明显超预期，显示大型云厂商仍是AI基础设施投资主力。公司整体毛利率维持75%，运营费用控制也优于预期，主营业务盈利能力依然强劲。

展望第三财季，英伟达预计营收中值1080亿美元，同比增长近90%，意味着公司大概率首次进入单季千亿美元营收时代，高于华尔街一致预期。但74%的非GAAP毛利率指引低于市场预期，且营收指引未超过最乐观的买方预期，导致财报公布后一度盘后跌4%。

随后管理层在电话会上表示，即便收入体量已接近千亿美元，需求仍在加速，预计2028财年收入增长约70%，显著高于市场约45%的预期，同时亚马逊承诺额外部署200万块英伟达GPU。

产品层面，Vera Rubin平台已进入全面量产，英伟达正从单纯销售GPU进一步转向CPU、GPU、网络、软件和整机架协同的“AI工厂”系统交付，试图延长Blackwell之后的增长周期。

现金流方面，二季度自由现金流降至213.41亿美元，主要受应收账款、库存和预付款快速增加拖累，而非盈利恶化。公司同期回购约197亿美元股票，并继续扩大对AI生态的资本投入，与多家大型资管机构计划动员超过5000亿美元资金建设AI基础设施。

5. 三份重磅文件完善房地产基础制度

8月28日，多部门政策同步落地，构建房地产发展新模式的制度框架。

住房城乡建设部、自然资源部、金融监管总局联合印发的《关于完善商品住房销售制度的通知》，划定现房销售的推进路径：新出让土地项目、已出让土地但未取得建设工程规划许可证的项目，优先选择现房销售；已取得建设工程规划许可证的项目，鼓励实行现房销售。

中国人民银行、国家金融监督管理总局联合发布的《关于改革完善房地产信贷管理推动加快构建房地产发展新模式的意见》，涵盖36条措施。个人住房贷款最高期限由30年延长至40年，形成“首付低、利率低、月供低”的“三低”格局。现房销售项目贷款期限设定上限：原则上不超过5年，最长不超过7年。银行业金融机构被禁止发放用于缴交土地出让价款及相关税费的贷款。

证监会发布的《关于资本市场支持构建房地产发展新模式的意见》，推出12条措施，聚焦支持合理融资、优化监管、防范化解风险，部署推动不动产投资信托基金（REITs）高质量发展。

信贷管理引入“主办银行制”，核心要求是银行对项目融资全流程负责。政策将"保交楼"贷款经验制度化，明确对不同所有制房企项目一视同仁提供贷款支持。

上市房企再融资面临更严格的监管审视。证监会政策重点关注其资金管理、拿地拍地、项目建设销售等内部控制制度是否健全有效，以及项目开发、注册资本缴纳、企业资质等是否合法合规。

6. 美加关税战之外又添“改名战”：特朗普要叫“美国湖”

本周，美加贸易摩擦进一步升级。8月24日，美国总统特朗普宣布，计划从2027年1月1日起，将加拿大生产的汽车、卡车及汽车零部件关税提高至50%。此前双方一度讨论将相关关税降至15%，但随着谈判破裂，这一安排未能推进。

加拿大随即展开反制。8月25日，加拿大政府宣布，自9月8日起，对价值276亿加元的美国进口商品加征15%、25%和50%三档额外关税，涉及钢铁、乳制品、家电、农业设备、造纸、电子产品、家具、服装及水产品等。其中部分美国钢铝产品税率将由25%升至50%，针对美国汽车的既有反制措施继续保留。

与此同时，加拿大推出75亿加元新增企业和就业支持，包括区域关税应对资金、企业融资、产业多元化基金以及就业保险、培训和岗位保留措施。此前加拿大为应对美国关税已提供近250亿加元支持。

汽车业成为本轮争端焦点。加拿大约占北美汽车产量的8%，其汽车及零部件约占美国相关进口的13%，通用汽车、福特汽车和Stellantis均拥有美加跨境生产体系。2025年美加商品和服务贸易总额约8720亿美元，加拿大约70%的商品出口流向美国，同时每天向美国供应约400万桶原油，并占美国电力进口量约85%。

目前，双方仍未恢复正式贸易谈判。美国贸易代表贾米森·格里尔确认，目前没有正在进行的谈判。更具象征意味的是，特朗普还提出将安大略湖改名为“美国湖”，并于当地时间周四签署行政令。加拿大方面则淡化回应，工业部长和安大略省省长均表示，无论美国如何命名，在加拿大它始终都是安大略湖。

7. 一边挑战英伟达，一边遭监管调查：OpenAI这几天发生了什么

本周OpenAI最值得关注的变化主要集中在三条主线：自研芯片进入部署准备阶段，资本投入继续扩大，以及AI智能体安全从技术风险升级为监管问题。

首先是芯片。8月25日，OpenAI公布首款自研推理芯片Jalapeño的测试结果，在单位功耗吞吐和延迟等指标上领先英伟达GB200/GB300系统。该芯片与博通合作开发，主要面向推理场景，已在GPT-OSS 120B、DeepSeek R1 670B和Kimi K2.5 1T等模型上测试，并在单位功耗性能、延迟等指标上取得提升，计划于2026年底前部署。第二代芯片已进入深入开发阶段，第三代也开始规划。

不过，OpenAI仍将大量使用英伟达等合作伙伴的加速器。自研芯片的核心意义，是降低快速增长的推理成本，并减少对单一GPU供应商的依赖，进一步完善从芯片、数据中心到模型和应用的全栈体系。

第二条主线是资本扩张。软银据悉正讨论发行100亿至200亿美元债券，为OpenAI相关投资贷款再融资。OpenAI同时启动第二只创业投资基金，规模4亿美元，首次全部由公司资产负债表出资。其投资的机器人公司1X Technologies也受到关注，软银正讨论收购其多数股权，潜在估值约60亿美元。

更值得警惕的是AI智能体安全。美国阿拉巴马州总检察长已就OpenAI模型入侵Hugging Face事件展开调查。相关信息显示，约700个OpenAI创建的AI智能体参与攻击，部分智能体试图删除或修改记录，并通过未经授权渠道交换信息。OpenAI还披露，其自身基础设施7月也曾遭AI智能体攻击，包括利用漏洞逃离受限环境、窃取凭证和篡改云环境。

这意味着风险已经从模型生成错误或违规内容，转向AI智能体获得工具调用和执行权限后可能自主实施真实操作，并由此引发网络安全和监管责任。与此同时，OpenAI还面临版权诉讼和组织压力：WikiHow指控其未经许可抓取超过1.1万篇文章用于训练，负责数据中心建设的高管Chris Malone近期也已离职。

8. 阿里配售800亿港元后，蔡崇信、吴泳铭接连增持

阿里巴巴本周围绕AI投资、融资、模型发布和管理层增持动作密集。本周，公司宣布以每股112.70港元配售7.10亿股新股，募资约800亿港元，折价约8.4%，资金主要用于AI芯片、计算基础设施和模型研发。

消息公布后，阿里港股一度跌约8%，市场主要担忧股权稀释和AI资本开支回报。不过，该笔发行接近三倍超额认购，显示长期机构投资者仍有较强需求。

此次融资与阿里持续扩大的AI投入有关。此前公司披露，截至6月底季度收入同比增长约9%，但净利润同比下降约75%，单季资本开支接近100亿美元，同比增长约75%，主要投向AI基础设施、芯片和数据中心。阿里此前提出，未来三年投入至少3800亿元人民币建设云计算和AI基础设施，目前相关计划已经推进较快。首席执行官吴泳铭表示，按当前毛利水平估算，AI资本开支大约可在三年左右收回成本。

另外，阿里本周还连续发布AI产品。8月24日，公司推出新一代视频生成模型Wan3.0，可根据文档、表格、幻灯片和网页生成最长30秒的视频。8月26日，通义千问发布Qwen3.8-Flash多模态模型，阿里称其训练成本仅为上一代Qwen3.7-Plus的约九分之一，并支持更长上下文和编程、办公等任务。公司同时公布了较低的API定价，并开放Qwen3.8-Flash-Next模型权重。

与此同时，管理层也在增持股票。蔡崇信、吴泳铭连续两日合计增持2亿港元，截至8月25日，马云与阿里管理层近日据报道已合计增持已超8亿港元。

9. 首款2纳米M6芯片刚发布，苹果又定档9月9日，折叠屏iPhone呼之欲出

苹果本周连续公布硬件新品和下一场秋季发布会安排，重点集中在Mac产品线升级，以及9月9日可能亮相的新一代iPhone和首款折叠屏iPhone。

8月25日，苹果发布新款Mac mini，并同步推出M6芯片。M6是苹果首款采用2纳米工艺的芯片，苹果称其AI性能最高较上一代提升4倍，图形和存储性能提升2倍，CPU性能提升40%。M6版Mac mini配备12核CPU和12核GPU，起售价899美元；M5 Pro版本最高配备18核CPU、20核GPU和64GB统一内存，起售价1699美元。两款机型均新增Wi-Fi 7、蓝牙6和2.5Gb以太网，9月22日起上市。

同日发布的新款Mac Studio搭载M5 Max和M5 Ultra。其中，M5 Ultra最高配备36核CPU、80核GPU和512GB统一内存，内存带宽达到1.2TB/s。苹果称，其AI性能最高提升4.3倍，图形性能最高提升1.8倍。M5 Max版本起售价2499美元，M5 Ultra版本起售价5499美元，同样于9月22日上市。

更受市场关注的是9月9日秋季发布会。苹果已确认将在Apple Park举行活动，但尚未公布具体产品。路透社、The Verge等媒体预计，苹果届时将发布iPhone 18 Pro和iPhone 18 Pro Max，并可能推出首款折叠屏iPhone，而标准版iPhone 18可能不会同步亮相。

IDC预计，苹果折叠屏iPhone首年出货量将超过1000万部，售价约2500美元；到2027年，出货量有望超过1700万部，占全球折叠屏手机市场约40%。如果最终发布，这将成为苹果近年来最重要的iPhone形态变化之一，也意味着其将正式进入目前由三星主导的折叠屏手机市场。