8月31日，韩国媒体报道称，LS证券大幅调整三星电子与SK海力士的目标价：将三星电子目标价从40万韩元上调至45万韩元，涨幅12.5%；同时维持SK海力士“买入”评级，但将目标价从330万韩元下调至240万韩元，降幅约27.3%。
两家公司目标价一升一降，核心并不是LS证券认为HBM需求正在转弱，而是其判断第六代高带宽存储器HBM4的竞争格局正在发生变化。
LS证券认为，三星电子正在比此前预期更快恢复HBM4量产竞争力。随着出货扩大和生产良率改善，过去拖累三星HBM业务估值的因素正在减弱；相对应地，SK海力士此前因供应高度集中而获得的“供应商溢价”，未来可能逐步收窄。
根据LS证券援引的行业数据，今年第一季度，HBM4约占三星电子HBM总出货量的5%，到第二季度已经升至约35%。在新品占比迅速提高的同时，三星第二季度HBM综合生产良率预计还较第一季度提升超过5个百分点。
LS证券分析师郑宇成（Jeong Woo-seong）表示，与上一代HBM3E早期量产阶段相比，三星在HBM4上似乎已经具备相对更高的量产能力。因此，LS证券同时上调了三星HBM出货量和盈利预测，并将目标价提高至45万韩元。
如果HBM4占比继续扩大，同时生产良率进一步提升，HBM收入增长转化为三星整体盈利改善的速度，也可能快于此前预计。
三星此前在HBM市场面临的一个重要问题，是客户认证延迟和量产能力不足。LS证券认为，这些因素一度使三星HBM业务相较竞争对手存在估值折价。
如今，HBM4出货扩大与生产良率改善同时出现，意味着这一折价因素可能逐步消退。如果后续实际出货继续增加，市场可能同时上调三星HBM利润预测，并重新评估其估值水平。
不过，LS证券并未因此判断包括HBM在内的存储市场还能持续大幅涨价。该机构认为，中长期存储供应短缺仍可能延续，但此前价格已经明显上涨，对大型科技公司服务器资本支出的压力也随之增加，未来进一步提价的空间可能小于过去。
在三星重新获得HBM4竞争力后，LS证券认为，对三星电子股票的估值方式也需要相应调整。该机构不再假设盈利增长会持续推动估值倍数扩张，而是以2028年归属于控股股东的权益预测值为基础，将1.0至1.3倍市净率（PBR）区间作为基本估值情景。
三星竞争力恢复的另一面，是SK海力士此前享受的供应优势可能被削弱。
LS证券并未改变对SK海力士HBM需求和出货增长的积极判断。真正发生变化的是供应结构：随着三星增加HBM4供应，主要客户将获得更大空间，在不同厂商之间分配采购量。
这意味着，过去因为HBM供应高度集中于SK海力士而形成的供应商溢价，可能逐步正常化。LS证券认为，这并不是HBM市场恶化，而是供应商之间的竞争正在恢复。
这一变化也直接影响了LS证券对SK海力士盈利能力的判断。该机构此前预计，SK海力士2027年HBM业务营业利润率（OPM）可能升至约80%，现在则将预测下调至约60%，并同步降低2027年HBM利润预期。
LS证券认为，如果SK海力士HBM营业利润率升至80%，主要客户英伟达为了维持约75%的毛利率（GPM），可能需要进一步提高产品价格。
而存储价格上涨已经给大型科技公司的服务器投资预算带来压力。如果英伟达产品继续涨价，可能进一步影响大型科技公司的AI服务器投入，并对通用DRAM市场扩张产生影响。
基于这一判断，LS证券将约60%的HBM营业利润率视为一个“金发姑娘”水平，即既能够维持存储厂商较高盈利，又不会过度挤压客户利润和大型科技公司的AI投资能力。
不过，如果未来SK海力士生产良率继续改善、成本进一步下降，其HBM利润率仍存在重新上升的空间。
LS证券同时强调，将SK海力士目标价从330万韩元大幅下调至240万韩元，并不意味着HBM需求将进入下行阶段，也不代表存储行业上升周期已经结束。
此次调整主要反映两项变化：一是SK海力士此前预期的HBM“超额盈利”在2027年实现的可能性降低；二是随着三星进入并扩大HBM4供应，SK海力士因供应高度集中而获得的溢价可能部分消退。
郑宇成将这一过程定义为“供应商之间的竞争结构正在正常化的过程”，而不是HBM市场本身出现放缓。
按照LS证券的判断，未来影响SK海力士股价的核心变量，也将从“HBM市场能够增长多快”，逐渐转向“公司能够维持多长时间的竞争优势”。
其中最关键的两个指标，是SK海力士能否继续保持下一代HBM产品的技术领先，以及其在英伟达等主要客户中的高供应份额能够维持多久。