在低利率时期为全球风险最高的公司提供资金，如今规模约为1.5万亿美元的市场的资金流正在枯竭，因为大幅加息带来了更严峻的借贷环境和不确定性。

所谓的贷款抵押债券（CLO）的发行步伐已经停滞，这类债券将最弱企业的贷款捆绑在一起，并将其重新打包卖出。

专业资产管理公司在2021年创造了价值超过5000亿美元的CLO，这一年是疫情后大规模货币刺激的一年。摩根大通的数据显示，今年上半年，有近690亿美元的公司发行新债或再融资，比2022年同期下降了41%。

标普全球评级公司的数据显示，在借贷成本较低、投资者追求收益时，这些工具往往受到对冲基金、保险公司和资产管理公司的欢迎，在评级为B级或B级以下垃圾贷款需求的占比达到60%。

但就在债券被视为垃圾债的公司在未来几年面临大量再融资需求之际，市场出现了暴跌。全球利率出现几十年来最大幅度的上升，预期中的全球经济衰退，加上支持垃圾债借款人的新CLO减少，可能会成为导致这类企业陷入困境的“有毒混合物”。

“目前还没有出现大规模信贷损失，但预计（企业贷款）的破产率将会上升”，CLO电子交易和分析平台KopenTech的董事史莱克加斯特（Rob Shrekgast）表示。

市场需求下降，再融资恐困难重重

KopenTech表示，CLO已成长为一个价值约1.5万亿美元的市场。

展望未来，对这些工具发行的债券需求将“大幅下降”，美国银行（BofA）信贷策略师科达（Neha Khoda）指出，违约率可能会更高。

虽然目前处于低位，但债务违约率正在上升。分析师称，法国零售商Casino的重组和美国零售商Bed Bath & Beyond的破产暴露出商业模式的裂缝，这些模式此前因充足的货币供应和低利率而不受影响。

标普全球（S&P Global）估计，到2024年3月，超过4%的美国企业和近4%的欧洲企业将违约。标普的杠杆融资主管斯托亚诺娃（Marta Stojanova）在谈到垃圾级借款人时说，这将是一个不断加剧的困境“缓慢燃烧”的过程。

她说，一个“下行风险”是，对于现金流较弱、现有贷款到期需要再融资的借款人来说，“缺乏（资金成本低得）负担得起的资金”。

标普补充称，那些债务被视为垃圾级的现金流较弱的公司，其浮动利率债务的平均利率已经达到13年来的最高水平。标普估计，在全球CLO贷款池中占主导地位的具有投机信用评级（即垃圾债）的美国公司，到2024年底需要再融资约3540亿美元的债务，然后在2025年至2026年再融资8130亿美元。

收益无法弥补投资者面临的高风险

CLO市场已经放缓，因为投资者希望获得更高的回报，以补偿向较弱借款人放贷的风险。固定收益专业资产管理公司TwentyFour的投资组合经理蒂文（Aza Teeuwen）表示：“投资者现在面临更大的风险，他们希望得到相应的风险补偿。”

在打包CLO时，这些工具的管理者使用贷款作为不同价格和不同安全程度债券的担保。最安全部分债券的投资者获得的回报最低，而风险最高的“股权档”的投资者在其他投资者获得相应的分红后，可以获得额外的现金流。

现在，购买评级最高的债券的基金经理要求更高的收益率，这挤压了“股权档”投资者的回报，而如果没有“股权档”投资者，CLO就没法打包出售。

标普估计，虽然CLO“股权档”投资者在2022年之前能够获得15%的年化回报率，但现在定价的交易将仅提供约7%的年化回报率。

PineBridge Investments董事总经理兼CLO专家Laila Kollmorgen表示：“这意味着无法再组建（新的）投资组合。”

但Kollmorgen表示，她仍在二级市场出售的高评级CLO债券中寻找良好的投资机会。

蒂文称，“我们知道在某个阶段会出现（贷款）违约。（CLO）股权档投资者赚的钱不足以弥补这种风险”。

CLO有长达5年的再投资期，之后就不能再购买新的贷款。根据美国银行的数据，现有的38%的CLO将在2023年底前到期。这是垃圾债券需求萎缩的另一个原因，科达将这一因素定义为“短期债券发行人的危险信号”。

Kollmorgen也认为，高风险借款人面临的不确定时期即将到来。她表示，“加息将对企业及其资产负债表产生影响，这只是一个何时真正变成现实的问题”。