由于少数几只股票占据了市场大部分收益，拥有一个多样化的投资组合实际上可能会降低回报。

这一次本应有所不同。这将是一个选股者的市场，聪明的主动投资者将不再落后于指数，并能展现他们的能力。然而，主动管理仍然继续表现不佳。

有效市场理论的支持者们说，大多数经理无法超越市场。但如今还有一个不被重视的结构性问题注定了主动经理的失败：我们正处于一个“窄市场”的时期，少数几只股票——即“七巨头”——包括苹果(AAPL.O)、微软(MSFT.O)、Alphabet(GOOGL.O)t、亚马逊(AMZN.O)、英伟达(NVDA.O)、Meta Platforms(META.O)和特斯拉(TSLA.O)——占据了市场收益的绝大部分。因此，任何一个建立了良好多样化投资组合的经理不可避免地会表现不佳，因为持有“七巨头”以外的股票会拖累业绩。

根据晨星的数据，在2024年上半年，仅有18.2%的主动管理共同基金和以市值加权标准普尔500指数为基准的交易所交易基金的表现超越了该指数。这一比例低于2023年的19.8%。在过去十年中，年均只有27.1%的以标准普尔500为基准的主动管理基金超越了该指数。

今年上半年，主动管理者的前景尤其受到限制，因为“七巨头”几乎占据了标准普尔500指数总回报的60%。这七只股票在2023年也占据了标准普尔500表现的一半以上。它们的超常表现意味着它们已经占据了标准普尔500市场总市值的约30%。美国双周杂志《纽约》称这是“美国股市历史上最少数公司中资本集中度最高的情况”。

如果你运营一个集中投资组合，且持有全部七只股票，那么你将会非常成功。但大多数经理都有一个多样化的投资组合，其中任何单只股票通常不能占据超过5%的比例。这意味着，如果你通过智慧或运气，获得了全部“七巨头”的配额，那也仅占你的投资组合的35%（七只股票乘以5%）。其余的65%则必须由表现不佳的股票组成，许多将拖累整体业绩。

你可能会说，但这些都是2024年上半年的情况；“七巨头”自那时以来略微降温，在正常市场中，经理们更有机会正确判断。但事实证明，正常市场往往是窄市场。在“七巨头”之前，记得还有FAANG股票（脸书、亚马逊、苹果、奈飞和谷歌）。在2017年，这五只股票的平均回报接近50%，而标准普尔500的回报为21.8%。FAANG股票在标准普尔500的市场市值中占据了超过10%，并为2017年整体市场的21.8%回报贡献了4.3个百分点。到2020年，FAANG股票的市值飙升至指数总市值的20%，创下了标准普尔500历史上最高的集中度。

在“七巨头”和FAANG之前，1990年代末的窄市场也曾存在：“四骑士”——微软、思科(CSCO.O)、甲骨文(ORCL.N)和英特尔(INTC.O)——在1990年代的科技繁荣中引领市场上涨。在1999年，这四只加上戴尔(DELL.N)占据了所有500家公司总市场价值上涨的约42%。回顾半个世纪，尽管有成千上万的上市股票，但“Nifty Fifty”（像西尔斯、伊士曼柯达和宝丽来这样的公司）在少数股票中产生了不成比例的回报。

窄市场的普遍存在表明，构建一个典型的包含80到100只股票的机构投资组合可能不可避免地会降低而不是提高回报。但大多数经理知道，他们需要提供一个拥有数十个名称的广泛多样化投资组合，因为“集中投资组合”被大多数投资者视为一种风险过大的专业产品。

一些主动经理因“隐形指数化”而臭名昭著——构建与标准普尔500几乎完全相同的投资组合，从而保证结果不会与基准偏离太多。但你如何构建一个隐形的窄市场投资组合呢？你可以提供一个由25只股票组成的集中投资组合，如果你获得了大多数“七巨头”股票，或者在那个时刻的“象”股票群体，你将会表现良好。但这是一种巨大的市场风险——也是一种巨大的营销风险。

简而言之，只要市场狭窄，选股者就面临艰巨的任务。