长期以来，美元一直是全球市场动荡时的避风港。但随着海外资金大举涌入美国人工智能（AI）相关股票、企业债券及电力基础设施，美元正越来越深地绑定于美国科技投资热潮。一旦AI交易逻辑动摇，美元可能不再像过去那样从市场避险情绪中受益，反而面临资金撤离带来的压力。

野村证券G10外汇策略主管多米尼克·邦宁（Dominic Bunning）表示，如果AI交易出现逆转，“美元能否像过去那样受益，就没那么确定了”。

这一风险在上周已有初步迹象。随着AI相关资产估值承压，避险资金更倾向于日元和瑞郎，而非美元。美元兑欧元虽小幅上涨，但主要受法国社会动荡担忧拖累欧元所致。

Convera首席外汇与宏观策略师凯文·福特（Kevin Ford）指出，AI交易受到审视时，其与美元走势之间的联系已经变得更加明显。

外资押注美国，美元越来越像一笔“热门交易”

海外资金流入美国股票的规模已达到纪录水平，但外国直接投资增长相对滞后。这意味着，流入美国市场的资本中，有相当一部分来自机构投资者。这类资金可能在重新评估美国经济增长、利率前景或科技股估值后迅速调整仓位。

富国银行全球外汇策略主管埃里克·纳尔逊（Erik Nelson）将这些配置比作新兴市场中常见的“热钱”流动。AI热潮强化了市场对美国经济增长更快、通胀更顽固和利率更高的预期，推动美元与美国国债收益率同步走强。

加拿大帝国商业银行资本市场部（CIBC Capital Markets）外汇策略师诺亚·巴法姆（Noah Buffam）表示，整个AI交易推动美国利率预期重新定价，进而带动美元上涨。

但这种支撑也可能成为风险来源。若AI投资回报不及预期，相关资产遭遇抛售，冲击可能同时蔓延至股票、企业信贷和利率市场，美元将面临多重压力。

首先，经济增长放缓可能迫使美联储降息，削弱美元的收益率优势；其次，国内投资减速可能动摇美国经济“例外论”；此外，如果机构投资者减少对美国股票和企业债券的配置，美元也将失去重要的资金流入支撑。

不过，投资者迄今仍倾向于在市场下跌时买入。这意味着，即便美元的结构性支撑开始减弱，持续走弱也可能是一个历时数月甚至数年的过程。

与互联网泡沫时期相比，风险更集中于美国信贷市场

纳尔逊指出，科技股下跌本身并不意味着美元必然走弱。2000年3月纳斯达克指数见顶后，美元仍保持坚挺近两年，直到世通（WorldCom）等企业倒闭引发美国信贷市场压力，并叠加全球经济增长复苏等因素，美元才开始走弱。

但当前AI投资热潮的美国集中度更高。纳尔逊表示，按贸易加权实际美元指数衡量，自1973年以来，美元连续12年高于长期均值，创下最长纪录。与2000年相比，如今外国资金更集中于美国股票和企业债券，而外国直接投资则相对疲弱。

如果AI基础设施投入无法兑现预期回报，企业信贷利差可能扩大，迫使相关公司削减资本开支。届时，影响将不再局限于科技行业，还可能波及工业设备、硬件和能源需求。

AI产业链中风险较高的部分已经出现压力。以高负债的新云计算公司为例，包括CoreWeave（CRWV.O）在内的企业，其信用违约互换利差近几周大幅扩大，进一步加重了相关股票的压力。

加拿大丰业银行首席外汇策略师肖恩·奥斯本（Shaun Osborne）表示，从信用违约互换市场可以看到，风险正在从边缘领域逐渐显现。

美国财政状况也增加了潜在脆弱性。与2000年科技股见顶时接近财政盈余的局面不同，美国目前维持着巨额财政赤字。一旦经济下行，政府能够在不引发债券市场不安的情况下推出逆周期刺激措施的空间更有限。

美元未必立即下跌，关键在于冲击是否演变为美国特有风险

判断美元是否会因AI交易逆转而走弱，关键不只是美国科技股是否下跌，而是市场压力是否进一步演变为美国特有的信贷和经济增长问题，并改变投资者对美联储政策的预期。

纳尔逊认为，如果出现这种情况，日元可能受益，美元则面临相对压力。这一变化还可能进一步冲击本已承压的其他市场。

不过，美元下跌并非必然结果。如果冲击严重到引发全球美元融资需求激增，投资者为偿还美元计价负债而争相获取美元，反而可能在短期内推高美元。2008年金融危机以及2020年3月市场动荡期间，都曾出现这种情况，但由融资需求推动的美元走强往往具有暂时性。

纳尔逊表示，全球投资者对美元大幅重新定价或遭遇抛售的敏感度相当高。展望2027年，美元面临的这一脆弱性值得持续关注。