周二，各大市场齐齐走高，一场多头盛宴仿佛已正式拉开序幕。

现货黄金早盘下挫后逐渐收复全部失地，稳守1800关口；

两油低开高走，双双收涨逾2%；

美股虽盘中走势出现分化，但三大股指尾盘集体拉升，道指再涨逾2%，标普500指数和纳指也收获不俗的涨幅。

金油股齐涨，资产价格水涨船高之际，各种资产之间的相关性似乎已经被打破。习惯了追踪各种资产价格波动率指标的投资者，该如何调整自己的策略？前期积攒了大量现金或对某一市场前景产生质疑的投资者，又是否会捉住这个机会调整自己的投资组合？

上述种种问题，我们将通过本文来逐一分析。

01一群表面风光、背后惊慌的多头

从表面上看，美股多头是如今最风光的一类投资者。但事实上，多头们也很慌。多头的恐慌，源于股市的上涨之路充满各种不确定性，后市回调风险也让人不敢大意。

下面这一系列数据，都足以说明问题。

数据显示，恐慌指数VIX目前维持在30左右，约为2月份低点的两倍。而在2019年全年，该数据都几乎维持在30以下的水平。

高盛最新研究指出，股市的强劲反弹打破了许多市场规律，恐慌指数VIX的指示性和前瞻性功能也被削弱。即便如此，依然有许多投资者愿意相信恐慌指数VIX传递出的信号——即市场波动会进一步加剧。

美银最新公布的基金经理调查显示，仍有大量投资者持有现金在场外观望，一旦市场流动性出现一丝问题，恐慌性抛售可能会一触即发。

彭博统计的数据显示，除了大型科技股之外，其他公司的股价都在承压。约翰汉考克投资管理公司（John Hancock investment Management）联席首席投资策略师艾米丽•罗兰（Emily Roland）表示:

“这是一个没有被完全承认的牛市。现在的投资者对美股牛市前景有一定程度的怀疑，所以大规模的资本外逃是可以想象的。”

Berman多资产策略首席投资官埃里克·克努岑（Erik Knutzen）则表示，美股的V型反弹具有欺骗性，这次反弹主要是由几只防御性股和大型成长股引领的，对经济基本面较为敏感的板块并没有跟随上涨。

能证明美股涨势不正常的最直接证据，就是高达近20倍的标普500指数市盈率。大摩分析师表示，通过周期性股票的涨跌来观察大盘走势可以发现，和10年前相比，当前股市估值和市盈率之间的相关性几乎没有变化，也就是说股市估值大涨了，但盈利依然停留在10年前的水平。

以Andrew Sheets为代表的摩根士丹利交叉资产策略师上周在一份报告中写道：

股市估值离恢复正常还有很长的路要走，这反映出市场仍对股市的长期前景感到担忧。

大摩统计的数据还显示，标普500指数目前的历史市盈率约为22倍，而该指数的等权重股市盈率为18倍。市值加权指数的溢价接近2008年金融危机时期的最高水平，显示出股市内部发展的不平衡性和脆弱性。

相关知识解读：众所周知市盈率是指股票价格除以每股盈利得出的结果，是衡量股市投资价值的重要指标。而同权重股市盈率指所有股票按照权重计算的平均市盈率，历史市盈率则是衡量股市长期平均收益的指标，两者之间溢价越大，意味着股市发展越不平衡，收益预期愈发充满不确定性。

02被打破的边界：黄金越来越像一种风险资产？

美股涨势存疑，投资者蠢蠢欲动，谁将成为受益者？从目前的情况来看，黄金似乎是其中一员。

Marketwatch高级市场分析师沃茨（William Watts）指出，狂热的投机情绪模糊了市场边界，作为传统避险资产的黄金和风险资产股票的走势趋同，为资本转移提供了基础。

沃茨认为，出现这种现象的原因是机会成本降低。在全球央行竭力压低利率的情况下，持有黄金等非收益性资产机会成本已经接近零，为资本流入奠定了基础。对于这个现象，有分析师作出了一针见血的解读：

“股市现在当然是处于繁荣时期，但别忘了黄金也处在8年高位。既然美股和黄金的涨势都如此强劲，为什么投资者不选择更安全的黄金，而继续留在危机重重的股市呢？”

ETF市场的资金流向，是判断市场人气的绝佳指标。因为敏感的交易者，往往会通过ETF试水，之后再加码投资。然而，黄金和股票ETF真的出现人气逆转了吗？

别着急，数据可以证明一切。

根据世界黄金协会公布的数据，截至今年6月份黄金ETF持仓量增加104吨，增幅总值约为56亿美元，实现连续7个月资本净流入。今年上半年，全球黄金ETF净流入达395亿美元，超过2016年创下的历史最高纪录。

看到这，你要是以为美股ETF必定会出现资本外流，那可就错了。

摩根大通统计的数据显示，6月份美国股票类ETF实现109亿美元净流入，虽落后固定收益类ETF（净流入311亿美元），但人气依然超越黄金ETF。

然而，资本继续流入并不意味着投资者仍然看好美股。

市场研究机构IHS Markit发布的报告显示，目前标普500指数ETF（SPY）的空头头寸占比为5.1%——可别小看这个数字，因为这已经接近其历史最高水平了。对比之下，今年年初该数据仅仅为1.2%。

此外，根据彭博统计的数据，做多恐慌指数VIX波动性ETF（ProShares Ultra VIX short Futures ETF）上周迎来约2.63亿美元资金了流入，为2016年以来最大单周流入量。

做空头寸规模急剧上升的同时，SPY的价格还较3月底上涨了41%。这种错位，只能证明投资者在疯狂押注市场下跌，并希望从中获利。换句话说，在投资者已经对股市前景失去信心的情况下，黄金的人气依然有上升空间。

那么问题来了，既然投资者还在花巨资做空美股，流入黄金ETF的资金从何而来？

这时候，就不得不提一股强大的势力：美国货币市场基金。

截至5月底，美国货币市场基金的总规模膨胀至4.8万亿美元的历史高位。自3月份市场崩盘以来，约1万亿美元资金涌入货币市场基金。但上个月，这个数据已经有所回落。根据美国投资公司协会（ICI ）的数据，该基金目前的资产规模约为4.65万亿美元。

Federated Hermes首席股票策略师奥兰多（Phil Orlando）表示，资金流向必有来源，在各种因素的影响下，美股、黄金和现金的资本流动比以往更加活跃。但可以肯定的是，从做空美股、做多黄金的资本增加，现金持有量减少可以看出，市场既存在一些担忧，也变得更愿意冒险。

奥兰多认为，现在更可能出现的情况是，投资者一边放弃部分现金头寸，将资金投入黄金，另一边在股市内完成资本转移，从做多转成做空，并逐步将部分资金转向黄金市场。

03最佳投资组合？增配黄金是关键

股市前景遭受质疑，现金持有量减少，黄金人气急涨，投资者势必需要重新调整自己的投资组合。传统的股票/债券投资组合已被证实过气，那么怎样的投资组合才能获取最高收益呢？

一般情况下，黄金、股票和债券几乎是每个投资组合中的常客。但在债券收益率整体低迷，股市和金价大幅波动的情况下，常规的投资组合已经跟不上市场的变化节奏了。

数据显示，多元资产策略基金（multi asset funds）去年的整体回报率低至0.49%，今年的情况就更加糟糕了。根据ET.com分析师Shivani Bazaz提供的数据，正如下图所示，该类基金为其客户准备的投资组合中，都将黄金的配置比率控制在30%以下。

在传统观念里，固定收益资产提供安全保障，股票创造财富，黄金用作对冲，但要在现在的市场环境中获利，黄金是他们不可忽视的重要资产。Shivani Bazaz认为，此时再墨守成规没有意义，增加黄金配置是必然选择。