个股介绍：冬海集团（英文：SEA），纽交所上市，个股代码SE，总部位于新加坡，是一家数字游戏和电子商务公司，是东南亚互联网公司龙头，有“东南亚小腾讯”之称。腾讯曾是其最大股东，但2022年2月降低持股至18%，并于2022年9月6日公告腾讯在Sea董事会中的代表任宇昕已辞任，腾讯永久放弃对Sea集团的全部投票权，退出Sea集团董事会。去年曾被“木头姐”管理的ARK Invest方舟基金多次抄底。

重点摘要

▪Sea Limited目前已从其52周低点上涨超过100%。

▪该公司最新财报显示其盈利状况出现显着改善。

▪对公司盈利能力和增长的可持续性仍有一些担忧。

▪目前的估值似乎也得到了充分的重视。

▪将公司评级为持有。

Sea Limited（SE）最新财报显示，公司盈利能力显著改善。这令人鼓舞，但仍有一些担忧。净利润的改善很大程度上是由于佣金费用的一次性增加，而这种情况能否长期持续仍有待商榷。削减成本的举措也对增长造成压力，游戏业务仍面临压力。在大幅上涨之后，该公司的估值已与电子商务同行保持一致。净利润的增长虽令人印象深刻，但随着增长放缓，近期的上行空间应该是有限的。因此，将该公司评级为持有。

提高盈利能力

Sea Limited上个月公布了其最新财报，结果显示利润出现了惊人的强劲改善，尤其是在电子商务领域。该公司报告期营业收入为34.5亿美元，同比增长7%，而同期为32.2亿美元。大部分增长归因于电子商务和金融科技领域。电子商务收入同比增长31.8%，从16亿美元增至21亿美元，占总收入的60.9%。来自其核心市场的收入增长了53.9%，达到11亿美元。金融科技领域也表现强劲，收入同比增长92.5%，从1.975亿美元增至3.802亿美元，占收入的11%。

这一增长被数字娱乐（游戏）领域的疲软所部分抵消，该领域同比下降33.2%，从14.2亿美元降至9.489亿美元。本季度的预订量为5.436亿美元，与10.8亿美元相比下降了49.6%。活跃用户从6.54亿下降25.7%至4.855亿，而付费用户从7720万下降43.5%至4360万。

该公司因致力于实现盈利，因此在削减开支方面做得很好。销售成本同比下降8.4%，从19.1亿美元降至17.5亿美元。S&M（销售和营销）费用从12.2亿美元下降61.1%至4.736亿美元。这部分被G&A（一般和行政）费用的增加所抵消，该费用从2.841亿美元增加24%至3.523亿美元。较低的支出导致公司从净亏损(6.163)亿美元转为净收入4.228亿美元，即12.1%。调整后的EBITDA也从负(4.921)亿美元变为正4.957亿美元。与1.12美元相比，稀释后每股收益为0.72美元。该公司在本季度结束时拥有69亿美元现金和45亿美元债务。

潜在问题

尽管Sea Limited在盈利能力方面取得了令人瞩目的进展，但这种改善幅度能否在未来持续下去仍存在很大不确定性。本季度的大部分增长得益于去年Shopee多项费用的增加。例如，该公司于9月开始收取2.24%的交易费，并于10月将数字产品的佣金提高了50%。

这极大帮助了上季度的利润，但也带来了一些潜在的担忧。例如，这已经开始影响增长，因为更高的费用降低了平台的竞争力。电子商务部门的收入在账面上看起来很不错，但这都是由更高的收入贡献的。如果深入研究，总订单数量实际上下降了12%，而 GMV（商品销售总额）下降了1%。

此外，这些增长不是连续的，短期内应该不太可能看到进一步增长。该公司将不得不动用其他杠杆，以进一步提高盈利能力。它可以进一步削减支出，但这可能会进一步影响已经放缓的收入增长。公司能否同时保持盈利和增长，值得密切关注。

另一个担忧是其数字娱乐部门的持续疲软。预订量连续第五个季度下降，而活跃用户和付费用户的数量全年也大幅下降。该公司在这一领域进展甚微，仍然完全依赖于2017年发布的Free Fire等传统游戏。这些游戏的吸引力一直在放缓，它们的价值只会随着时间的推移而继续下降。我相信在公司推出其他新游戏之前，该细分市场将继续挣扎。这将给整体增长带来更大压力，因为该部门仍占总收入的近 30%。

估值

在股价大幅反弹后，Sea的估值似乎已被充分定价。该公司目前的EV/EBITDA比率为28.1倍，无论怎么看都不算便宜。如下图所示，该倍数与MercadoLibre(MELI)和Coupang(CPNG)等新兴电子商务公司处于一致水平，后者的EV/EBITDA分别为34.5倍和30倍。它们的交易价格略有溢价，但预计23财年它们的增长率将比Sea保持得更好，如下面的第二张图表所示。考虑到营收增长放缓，近期的上行潜力可能有限。

总结

Sea Limited终于朝着正确的方向前进，但仍然需要对这家公司持谨慎态度。尽管近期利润的改善令人印象深刻，但其盈利能力的可持续性，以及是否会对增长产生巨大影响，似乎仍存在一些不确定性。数字娱乐领域的持续疲软也可能是近期收入增长的另一个重要拖累。公司目前的估值也不便宜，增速放缓应该不足以支持进一步的倍数扩张。因此，暂时将公司评级为持有。