微软(MSFT.O)与亚马逊(AMZN.O)近期公布的业绩数据向市场注入了一剂强心针，表明支撑人工智能的基础设施需求依然极其旺盛。随着云计算业务增长持续加速及算力约束依然存在，全球大型资产管理机构正争相布局那些能在产能瓶颈缓解后维持利润增长的企业。
7月份，因市场对人工智能支出效益产生质疑而引发半导体板块抛售潮之后，许多大型机构依然保留了可观的芯片股头寸。但与此同时，这些资金正在大举增加对超大规模云服务商的投资敞口。
作为拥有庞大体量的科技巨头，超大规模云服务商能够通过迅速扩张人工智能基础设施来满足激增的客户需求。管理着约1.3万亿美元资产的Wellington Management科技平台联合负责人Brian Barbetta直言，这类巨头依然是其投资组合的核心资产，且该机构近期已对其中许多公司进行了实质性增持。
Barbetta强调：“超大规模云服务商在此刻正被公认为极有可能成为这场人工智能范式转变的巨大受益者企业。”
不过，在此前的市场反弹中，不同赛道的收益出现了严重分化。资本支出排名前四的人工智能巨头的股价表现实际上远落后于暴涨75%的费城半导体指数。不仅如此，这些巨头甚至未能跑赢依靠高昂现货定价攫取利润的“新兴云服务商”。
数据显示，由英伟达支持的CoreWeave(CRWV.O)股价大幅上涨约50%，而另一家新兴云服务商Nebius(NBIS.O)的涨幅更是超过200%。通过向人工智能实验室及各类商业客户出租紧缺的算力，这类新兴玩家在短期内实现了市值的狂飙。
尽管新兴云服务商在资本市场短期大放异彩，但华尔街的老牌资金更看重超大规模云巨头的长远现金流转化能力。Janus Henderson旗下Bankers Investment Trust的投资组合经理Richard Clode将亚马逊列为该基金最大的超配标的之一。
针对市场对科技巨头烧钱狂潮的担忧，Clode抛出了一个极具前瞻性的判断：“今天的资本支出就是明天的销售额。”他预测，随着时间的推移，超大规模巨头将从这笔庞大投资中获得丰厚回报。
Clode进一步指出：“到明年晚些时候直至2028年，我们认为你将开始看到这些公司的利润和现金流增长速度超过增量资本支出的增长速度。”
这一预判与路透社的分析模型高度吻合。据路透社的一项分析估算，超大规模云服务商在2027年创造的年度运营现金流将比2025年高出约3400亿美元，而同期的资本支出预计仅增加约5340亿美元。
资产管理规模高达约3.6万亿美元的Capital Group股票投资总监John Lamb同样认为，投资者应将人工智能视为一个涵盖基建与应用的不断扩张的生态系统。他指出，数据中心从开工建设到产生实质性收入，通常需要经历12到18个月的较长周期。
Lamb强调最新的季度财报已开始显现出收益拐点。他总结道：“这不在于芯片是否比超大规模云服务商更具投资价值。关键在于你的投资组合中必须同时囊括这两者。”
从估值层面来看，超大规模云服务商的市盈率在今年遭遇了明显压缩，目前普遍徘徊在疫情后的历史高点下方。其中，微软的远期市盈率约为24.6倍，位居榜首；而Meta(META.O)则以17.6倍处于估值低位。
相较于新兴云服务商，传统巨头因具备惊人的规模效应及深厚的客户粘性，正展现出更持久的护城河。Clode指出，那些既能掌控底层计算能力，又能提供辅助工具帮助客户在不同大模型中高效部署人工智能并优化成本的企业，将斩获压倒性的竞争优势。
在此核心逻辑下，Clode坚信包括亚马逊、微软和谷歌(GOOGL.O)在内的科技巨头，拥有比新兴云提供商更不可替代的长远优势。
BCA Research首席美国股票策略师Noah Weisenberger同样建议投资者采取“做多超大规模云服务商、做空新兴云服务商”的交易策略。他警告称，新兴云服务商对高杠杆债务极为依赖且目前定价过高，一旦新增计算产能大规模上线导致价格回归常态，这类企业将变得异常脆弱。
Weisenberger也提示了巨头面临的潜在压制因素。他认为，即便超大规模云服务商的盈利保持强劲，其向重资产商业模式的不可逆转变也可能会在一定程度上限制其估值上限。
即使对于最终的赢家而言，实现全面变现的挑战依然极其严峻。瑞士财富管理公司LGF+ZEST的首席投资官Alberto Conca测算得出，人工智能的实际货币化规模必须实现5倍至13倍的激增，才足以在财务上支撑目前庞大的资本支出计划。
随着技术的不断演进与市场的高度成熟，残酷的洗牌期终将到来。Barbetta预计，那些拥有最广泛技术储备、最深厚客户关系以及对自身基础设施拥有最强绝对掌控力的企业，将逐渐拉开与专业化竞争对手的巨大身位。
Barbetta对行业的未来格局做出了终极断言：“未来的赢家绝对会比现在的玩家要少。”