微软(MSFT.O)上周公布的重磅财报进一步巩固了其作为人工智能热潮最大赢家之一的地位。但投资者更应关注的是，在AI之外，微软的其他业务也正悄然蓬勃发展。

在AI竞赛之外，微软依然从企业客户对传统技术的持续投入中大赚特赚——这是该公司长期以来的优势领域。

如今，越来越多企业不再购买自有IT设备，而是转向通过微软的云计算服务租用所需资源。他们还租用更多标准计算资源——例如用于数据存储的硬盘——以支持AI相关需求。

微软云服务Azure近期的强劲增长，有相当大一部分就来自这些非AI服务。该公司在3月季度中，Azure营收同比大增33%，其中超过一半源于非AI服务。虽然公司未披露6月季度中39%增长的具体构成，但表示“核心基础设施业务”（即非AI云业务）是主要驱动因素。

微软的增长也不仅仅体现在云业务。6月季度，其Microsoft 365企业云业务（包括远程访问版的Word、Excel等办公软件）同比增长16%，增速较上一季度有所提升。而面向消费者的办公软件营收则同比增长20%，创下近年来的最佳表现。

从某种意义上说，投资者或许更愿意看到AI业务成为增长引擎，毕竟正是AI推动了微软估值大幅提升。但科技股当前过于依赖AI概念，若能在其他营收渠道上持续增长，将让公司财务基础更加稳健。

微软的非AI业务也正与AI形成良性互补。公司CEO萨提亚·纳德拉（Satya Nadella）在周三表示，搭载Copilot AI助手的Word、Excel等软件产品，在6月季度迎来了创纪录的新用户量。即使Copilot最终表现不如预期，很多用户仍可能继续使用其非AI版本的生产力软件。

微软还有另一重利好：相比AI服务，非AI销售往往利润更高。伯恩斯坦研究分析师马克·莫德勒（Mark Moerdler）估算，微软3月季度Azure的非AI服务毛利率约为73%；而AI相关服务的毛利率仅在30%至40%之间，原因在于AI基础设施建设成本巨大。

幸运的是，微软的高利润非AI服务依然需求稳定。年初，广义IT支出的整体增长乏力，部分因为市场对特朗普关税政策的影响以及全球经济健康状况的担忧。但到第二季度，企业态度有所改善。

瑞银7月发布的一项云计算客户调查显示，企业支出态度“明显改善”。多数客户继续推进云端迁移工作，这与4月时的“犹豫观望”形成鲜明对比。

从长期看，云计算的发展无疑将继续强化微软的优势。虽然竞争对手如亚马逊和谷歌也在快速增长，但它们缺乏微软那样广泛的企业软件组合，这使得微软的云业务即便不依赖AI，也具有更强的整合能力。亚马逊(AMZN.O)在上周四表示，其云业务在6月季度同比增长17.5%，低于市场预期，迫使CEO贾西（Andy Jassy）出面回应Azure的超预期表现。贾西称，Azure的季度领先只是“时间点的短期波动”。结果，亚马逊股价上周五下跌约8%。

因此，对微软投资者而言，关注的重点可能并非增长前景，而是估值水平。自4月初以来，微软股价已上涨近40%，其远期市盈率已超过33倍，高于亚马逊，并远远高于谷歌母公司Alphabet(GOOGL.O)目前约18倍的估值。

不过，投资者对这一高估值也更容易接受：因为微软的AI业务确实强劲，但它远不止AI表现出色。