高盛认为，随着上市公司进入新一轮财报季，市场关注点正从估值重新转向盈利兑现，那些拥有实体资产、工业产能和基础设施优势的资本密集型企业，有望继续跑赢更依赖人力资本或数字资产的资本轻型企业。

高盛策略师纪尧姆·雅松（Guillaume Jaisson）及其团队在最新报告中表示，投资者仍然低估了实体资产重新获得战略重要性的趋势。他们提出的“HALO”投资框架，即“重资产、低淘汰风险（Heavy Assets,Low Obsolescence）”，正进入新的发展阶段。未来推动相关股票表现的关键，将不再是估值扩张，而是企业持续兑现盈利能力。

策略师指出，目前市场对资本密集型企业的业绩预期虽然已经较高，但只要公司能够达到预期，就足以支撑股价继续表现，无需依赖估值进一步抬升或盈利预测持续上修。

从盈利预期来看，这一趋势已经开始显现。高盛表示，今年以来，资本密集型企业获得了市场最明显的盈利预测上调，而资本轻型企业则受到人工智能相关资产估值争议影响，优势开始减弱。

市场表现同样验证了这一轮风格切换。今年以来，欧洲资本密集型行业组合（包括公用事业和能源）累计上涨15%，同期资本轻型企业指数则下跌2%。

自3月以来一度落后于美股的欧洲股市，过去一个月重新取得领先，主要原因是资金持续撤离芯片等科技股，流向周期性行业；与此同时，油价回落改善了欧洲经济周期板块的盈利前景，而这些行业在欧洲股市中的权重明显高于美国。

这一轮资金轮动仍在继续。周二，投资者再次减持欧洲科技股，增持消费和汽车板块。近期，巴克莱银行和德意志银行等机构也相继上调欧洲股市年底目标位。

高盛认为，HALO策略今年以来取得约20%的回报，即使中东冲突期间制造业和全球贸易相关股票曾遭遇抛售，该策略依然保持领先。报告指出，地缘政治冲突进一步凸显能源安全和工业主权的重要性，也推动石油天然气、公用事业等行业受益。

雅松表示，即使在HALO板块内部，未来也将出现更明显的赢家与输家分化，因此企业真正兑现盈利将变得更加重要。

高盛目前重点看好五大HALO投资方向，包括基础设施、基础材料、航空航天与国防、复杂制造及消费平台，以及科技产业的实体基础层。团队认为，这些行业共同具备稀缺实体资产、高进入壁垒、不断上升的重置成本以及较低技术淘汰风险等特点。

在具体个股方面，高盛资本密集型股票组合包括英飞凌、罗尔斯·罗伊斯和空中客车等企业；资本轻型股票组合则包括阿迪达斯、英美烟草和达能等公司。

事实上，HALO交易并非近期才受到关注。今年早些时候，随着市场持续担忧人工智能可能颠覆更多行业，Ritholtz Wealth Management首席执行官乔希·布朗（Josh Brown）就曾表示，“HALO”交易将成为全年最重要的投资主题之一。高盛最新报告认为，这一投资逻辑已经从概念验证阶段进入盈利兑现阶段。

高盛进一步预计，到2026年，数据中心、半导体、公用事业以及国防行业将占全球资本开支总额的40%以上，而2022年这一比例仅为25%。

策略师表示，这种资本开支高度集中的现象反映出当前全球投资周期的核心驱动力——人工智能基础设施建设、能源转型以及再工业化。因此，高盛判断，全球正处于一个持续性的资本开支上行周期，而非短期反弹。

高盛同时强调，这一投资主题具有全球属性。由于美国股市仍高度集中于资本轻型行业，而欧洲、日本以及部分新兴市场拥有更多受益于实体经济投资扩张的企业，因此这些市场未来可能比美国更充分受益于本轮资本开支周期。

报告还指出，投资者目前仍然明显低配价值股，也意味着市场对于实体资产、基础设施和工业产能重新成为核心竞争力的趋势准备不足。随着财报季展开，如果资本密集型企业持续兑现盈利，HALO交易仍有进一步发展的空间。