全球范围内触目惊心的收益率曲线倒挂和负收益率债券令投资者忽略了真正的市场隐患。

目前全球将近17万亿美元的债券收益率低于零......

超过一半的主权国家收益率曲线出现倒挂......

在这种情况下，人们很容易担心全球经济状况，但正如彭博分析师Cormac Mullen所指出的那样，上周投资者最应该关注的警钟并非美国收益率曲线倒转，而是阿根廷金融市场崩溃市场的一个明确信号——投资者需要尽快撤离非流动性证券市场，否则将在下一次重大崩溃中损失惨重。

为了更好地理解这个信号，我们首先来复盘一下阿根廷市场的暴跌：

由于阿根廷初选结果出乎意料，阿根廷股市暴跌近40％，比索下滑15％，10年期国债和世纪债券下跌了面值的18-20%，阿根廷五年期CDS飙升808个基点。 

该国的央行和财政部占现货市场交易量的三分之一左右。即使自上周五以来货币汇率下跌超过20％，但交易商的大部分持仓却都没有减少。

为何汇率暴跌交易商却不抛售，眼睁睁地看着自己的资产贬值呢？原因在于他们卖不出去了。

阿根廷市场崩溃证明了当风险事件撞上非流动性市场时会发生什么：在如今算法和机器交易逐步取代经纪人和做市商的市场中，流动性崩溃已经成为一个不容忽视的风险——投资者无法顺利退出市场。这也是摩根大通5月调查中量化投资者的最大担忧。

值得注意的是，流动性崩溃风险不仅存在于外来资产中，上周三超长期美国国债期货在交易清淡时出现飙升，以及在东京的新年假期期间，日元经历了一次闪电崩盘，都证明了流动性崩溃风险可能无处不在。

尤其是最近几个月，警告基金经理不要为了获利而投资难以交易（流动性低）的资产的声音越来越多。

回溯流动性缺失的案例，我们首先可以看到第三大道的垃圾债券惨败导致资产经理过早破产，而后是英国三大房地产基金在英国脱欧公投后突然冻结了超过120亿美元的资产；两年后，瑞士管理数十亿资产的基金经理GAM阻止了赎回；最近的案例是Nataxis旗下的H20资产管理公司决定冻结赎回。

到目前为止，这似乎已经发展成了一种模式，英国央行行长卡尼在上个月就指出，承诺客户随时可以提取资金的投资基金“都是在说谎”。

欧洲最大的独立资产管理公司的首席投资官也同意卡尼的看法，称在2019年的大部分时间里，最大的风险是企业信贷，杠杆贷款和数万亿美元的负收益债务，市场逐渐达成共识，投资基金本身可能会成为下一次流动性危机的导火索。

负责管理超过1.4万亿欧元（1.6万亿美元）资产的Amundi SA首席信息官Pascal Blanque表示：

“没有必要否认我们正面临严峻的流动性不匹配问题。流动性崩溃的前景让我夜不能寐。这就是一个炸弹，我们不知道现在能卖出去的产品六个月之后还能不能卖出去。”

除了不确定何时不可卖出外，Blanque还指出，我们也不知道资金传播的渠道，以及其他人会如何行动。这是一个未知的领域。

也正是出于对流动性缺失的担忧，央行不会再允许风险资产价格继续下跌下去了。这并不是简单一个，两个或一百个基金的损失，届时整个市场都可能会停止运转，因为一旦每个人都开始抛售，资产价格回归至过去十年的水平，投资者将难以接受，原来真正的价格竟处于这样的水平。

因此，不要只顾着担心收益率曲线了，在人人挤着退出市场时的流动性崩溃才是真正的威胁。