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尽管“货币贬值交易”再次流行，德意志银行认为，投资者可以从至少五百多年前的历史中汲取教训。

贵金属在2025年大涨后，今年开局火热，金价在周一突破5000美元大关，白银在2026年迄今涨幅超过50%。这引发了关于“货币贬值交易”的讨论，该理论随着大宗商品价格上涨而日益流行。

“货币贬值交易”是指投资者押注包括美国在内的国家将有意使其货币贬值。这些交易者认为，随着政府增加借贷和印更多钞票以缓解高额债务负担，这种情况将会发生。最近，随着美国在特朗普第二任期内采取更多保护主义贸易政策，全球交易员也在远离美元。

货币贬值的观点反过来推动了黄金、白银和其他资产上涨。

然而，德意志银行认为，发生重大货币贬值的可能性不大。宏观策略师亨利·艾伦（Henry Allen）是基于历史以及当前的市场信号做出这一判断的。

艾伦在周一的报告中解释说，货币贬值的想法已有数百年甚至数千年的历史。1544年，英国国王亨利八世（Henry VIII）为了支付更多的政府开支而使其货币贬值。在当时，贬值是通过减少用作货币的金银币中的贵金属含量，同时增加铜等廉价贱金属的含量来实现的。

但就像今天增印法币可能引发通胀一样，降低铸币成本导致总体产量增加，从而引发了通货膨胀。到1551年亨利八世去世后，由于通胀激怒民众，贬值政策被推翻，贬值货币最终从货币供应中退出。

不仅仅是近代早期的英国展示了货币贬值的困难。艾伦写道，公元64年，罗马帝国皇帝尼禄（Nero）为了在不加税的情况下增加收入，减少了实体货币中的白银含量。这一趋势一直持续到白银仅占实体货币的5%，从而导致了通货膨胀——艾伦写道，这是“罗马帝国晚期经济不稳定的一个关键因素”。

尽管相隔数百年，这两个例子都展示了货币贬值的持久后果。“两者的一个关键教训是，货币贬值并非始于巨大而突然的冲击，”艾伦写道。“这是一个渐进的过程，贵金属含量被一点点减少，但这一过程反复进行，直至通货膨胀变得普遍。”

艾伦认为，通货膨胀极不得人心，政府最终会努力避免它，而不是利用它。除了艾伦列举的数百年前的例子，过去五年的通货膨胀恰好与世界范围内各种意识形态的现任政府在选举中被赶下台的现象同时发生。

“通过通胀来消除债务比看起来更困难，鉴于通胀不受欢迎，这种做法已遇到强烈的政治阻力，”他说。

“如果历史告诉我们货币贬值会导致通胀和民众反弹，”艾伦认为，“那些进行此类交易的投资者因此是在押注：各国如果继续试图让其货币贬值，将能够避免类似的强烈反对。黄金和白银市场的表现，就好像这种货币贬值可以持续进行而不会减弱。”

艾伦认为，对货币贬值的抵制即将到来，即使尚未显现。

艾伦表示，除大宗商品外的其他市场信号也表明，全球性的货币贬值努力不会持续。他指向美国和欧洲的30年期通胀掉期（这是价格走势和稳定国债收益率的关键指标），得出结论认为通胀飙升似乎并不迫在眉睫。

这就是为什么艾伦警告，货币贬值交易可能建立在一个错误的前提之上，因为他押注通胀尽管在世界其他地区仍高于目标水平，但不会猛烈反弹。

总而言之，德意志银行认为，当前追逐黄金白银的投资者，正在押注一个“政府会持续进行货币贬值”的假设；但这个假设违背了历史规律（贬值终将引发无法承受的通胀和政治反弹），因此这场狂欢可能建立在脆弱的基础之上。