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《揭秘美联储》系列十：美联储误判通胀过程全纪录
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2022年，关于美联储加息的话题，始终能在金融圈引发最热闹的讨论，吸引着最多人的关注。
但美联储作为全球重要的金融机构，其日常工作及决策过程却不为大众所熟知。
本文节选自2022年的一部新书《Trillion Dollar Triage》 ，作者是华尔街日报记者Nick Timiraos，素有“美联储通讯社”之称。由于财经记者的身份，他可以掌握大量不为人知的内部信息，使得其能够从更广泛出色的角度向公众去解读美联储和鲍威尔。
本书共分为17个章节，Nick Timiraos通过大量采访，记录了美联储在一次次的紧张会议、深夜电话背后，如何迅速做出决策。鲍威尔面对前所未有的挑战和极端的不确定性时，怎样最大程度保护经济的发展。
美联储将在12月15日公布年内最后一次利率决定，我们相信，书内扣人心弦的故事能让交易者更大程度上增加对美联储的了解，您可以在文章顶部订阅美联储动态专题，每日最快时间收到连载内容的更新推送（请打开推送功能）。
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美联储误判通胀过程全纪录
#宽松措施资金流入股市#
在2021年年初的乔治亚州选举之前，美联储内外的经济学家很少有人预测，到春天，经济会因2.8万亿美元的新支出而跳动。这让美联储的一些人感到不安。圣路易斯联储主席詹姆斯·布拉德说：
“我认为，在某些方面，你可以说有太多的支出。政策制定者曾承诺不犯过去的错误。他们要犯新的错误了吗？”
一个明显的担忧来源是所有在市场上的宽松资金。当拜登的刺激措施被批准时，标准普尔500指数已经从2020年3月23日的大流行低点上涨了约75%。投机性加密货币比特币的价格比一年前高了10倍，这令人吃惊。房屋价格正在蓬勃发展。投资者纷纷将现金投入新式投资，包括所谓的特殊目的收购公司——基本上是在交易所上市的大型现金池，寻找私人公司来购买并上市。2021年3月，一位艺术家在佳士得拍卖会上以6900万美元的价格出售了一个 NFT，也就是数字艺术的独特电子文件。
同月，对冲基金Archegos Capital Management遇到了麻烦。Archegos利用从华尔街最大的银行借来的大量资金，对个别公司的股票进行了巨大的集中押注，其中包括媒体公司ViacomCBS Inc.和Discovery。当这些股票开始下跌时，例如，当ViacomCBS发现对新股发行的需求不大时，Archegos被迫清算其持有的股票，引发了华尔街历史上一些最大和最突然的交易损失。日本投资银行野村遭受了28.5亿美元的损失，而瑞士信贷则录得了55亿美元的惊人减记。
在这次失败之前，散户投资者在社交媒体平台上宣传的一些 "meme"股票出现了狂热。在1月的最后一周，GameStop的股价飙升了400%，而电影院连锁店AMC的股价跳涨了278%，这些举动似乎完全脱离了这些公司不太理想的财务表现。一些投资顾问将交易的爆发归因于 "刺激物"——新注入交易者账户的宽松措施支票。德意志银行的分析师估计，来自上一轮刺激措施的多达1700亿美元的款项已经飞入股市。
达拉斯联储主席卡普兰认为，他的同事们需要对过分的行为表现出更多的关注。他说，最起码，他们应该停止非正式地预测利率在三年内不需要上升（正如大多数FOMC官员在3月16日和17日的会议上所做的那样）。卡普兰担心，美联储在一年前被迫如此积极地干预市场，部分原因是这些市场被美联储的低利率承诺所迷惑。他还对他们如此明确地称通货膨胀为暂时性的表示震惊。“我们确实有应对高通胀的工具，但如果你使用它们的时间太晚，你可能导致经济衰退。”
#对美联储批评的声音#
对美联储和拜登最响亮的批评，竟然来自一个直到最近还站在他们一边的人：拜登团队的拉里·萨默斯。就在几年前，萨默斯曾警告说，美国已经陷入了长期的低增长、低通胀和低利率的困境，他称之为长期性停滞。他认为，摆脱困境的方法是更多的财政扩张。现在，萨默斯说，在美联储的政策之上，刺激措施太多、太快了。如果他是对的，通货膨胀现在将威胁经济，不仅仅是一年或稍多一点，而是可能一年又一年，直到美联储踩下货币政策刹车。
萨默斯带着他特有的经济学研讨会上最聪明的人的气势，在整个春天提高了音量。在2021年3月19日的一次电视采访中，他抨击白宫和美联储的政策是 "我们在过去40年中最不负责任的宏观经济政策"。通常情况下，美联储和财政部会调整经济政策，以抵制经济中的不稳定力量。但现在，萨默斯警告说，政策制定者本身正在成为这种不平衡的代理人。他把经济政策比作医院在为病人治疗无关的疾病时，无意中使他们感染了疾病。
在4月份的一次网络研讨会上，萨默斯声称，鲍威尔打算把利率的酒碗放在外面，“直到我们看到一群喝醉了的人蹒跚而行”。为了防止他没有表达清楚，他又做了进一步贬低。“我听到了威廉·米勒时代的美联储回声，我听到了卡特政府经济团队的回声”。（威廉·米勒于1978-1979年期间担任美联储主席，卡特在1977-1981年间担任美国总统）
通胀率上升给拜登和美联储带来了重大的政治风险，一些共和党人对鲍威尔的新框架表示震惊。“坚持认为一个问题是暂时的，你只有在它没有消失之后才知道你是错的”，帕特里克·图米这样说。“他们给自己的定位是，如果它是一个问题，他们对它的反应会很慢”。
#令人不快的意外#
鲍威尔和耶伦一直在寻找政府统计机构提供的一连串突破性的就业报告。他们得到的却是一连串令人热血沸腾的月度通胀报告。5月12日，劳工部报告说，4月份消费者价格指数同比增长4.2%，是2008年以来的最大增幅。两周后，理查德·克拉里达在接受采访时说，这个数字是“一个非常令人不快的惊喜”。
5月份，通货膨胀率攀升至5%。核心通胀率，即剔除了不稳定的食品和能源项目，上升了4.2%，为1992年以来最高。这两项数据至少在今年余下的时间里都会在这些高位运行。这些增速集中在被大流行破坏的领域，因此美联储和许多预测者都认为这是暂时性的。但这种一次性的增长越来越多，而且比预期的要大。二手车价格在4月份上涨了10%，5月份又上涨了7.3%，6月份又上涨了10.5%。2月至6月期间，汽车租赁价格飙升53%，促使一些绝望的司机改租U-Haul卡车。半导体芯片的短缺阻碍了新车的生产，而新车的生产还没有从2020年疫情导致的工厂停工中恢复过来。
通货膨胀可能会在它被压制的地方加速发展。租金和住房成本的上涨还没有在消费者价格指数中显示出来。如果它们加速，通货膨胀可能会被证明回落到美联储目标的速度较慢。充足的储蓄可能会导致消费者的需求在更长时间内超过供应。突然间，看起来只有几个月的较高通胀率被认为会持续12个月或更长时间。基于市场和调查的通胀预期开始攀升，使美联储内部对这一趋势持续下去可能发生的情况感到越来越紧张。连续十五年来，经济学家和市场专业人士都低估了通货膨胀，然后又高估了此后二十五年的通货膨胀和利率。大流行是否创造了一个新的平衡点，容易出现低位的误判？
“我们看到了非常大幅的通货膨胀”，沃伦·巴菲特在2021年5月伯克希尔公司的年会上告诉股东，他的讲话是全国商业领袖的典型。“我们正在提高价格。人们正在向我们提价，而且正在被接受”。
通货膨胀数字并不是那个春天唯一的经济惊喜。就业增长一直很强劲，但没有经济学家预期的那么强劲，让耶伦、伯恩斯坦和美联储感到困惑的是，为什么工人在有大量空缺的情况下没有返回工作岗位。也许更多的工人呆在家里是因为他们仍然担心病毒？缺少儿童护理？提前退休？失业率稳步下降，10月份为4.6%，但25至54岁的美国人中，正在工作或寻找工作的比例低于2018年和2019年的水平。
在5月18日亚特兰大联储主办的一次虚拟会议上，萨默斯发表了严厉的批评，指责美联储对通货膨胀过于“平静”，助长了一种“危险的自满情绪”。鲍威尔的新框架是对长期性停滞的适当回应，但萨默斯现在认为，美联储关注就业短缺已经站不住脚了。“出门看看，劳动力短缺是普遍存在的现象，如果不能认识到这一点并开始对这一现实进行调整，就有可能犯下我们在美国已经很久没有看到的各种错误”，他说。
耶伦仍然远不相信。她在2021年6月的一次采访中说，“我仍然认为中长期的问题是通货膨胀率太低，而不是通货膨胀率太高。我不相信长期性停滞会消失，因此最有可能的是，我们仍然处于一个长期低利率的世界，在未来几年，对通胀过低的担忧将多于过高。我知道，当你有如此高的月度通货膨胀率时，真的很容易忘记这一切....。但我们以前从未经历过这样的冲击，我们必须对它将如何发展有一些谦虚”。
拜登则坚持认为，现在困扰雇主和美联储的短缺问题正是我们需要的。拜登在5月27日访问凯霍加社区学院时说：“当涉及到我们正在建设的经济时，工资上涨不是一个错误；它们是一个特点”。
#让-克劳德-鲍威尔？#
当联邦公开市场委员会在6月15日和16日举行会议时，即拜登任期内的第四次会议，它所考虑的经济情况与六个月前大不相同。财政政策已经加快了步伐。通货膨胀也是如此。在会议召开前五天，鲍威尔第一次看到预测显示，大多数FOMC参与者现在预计，如果经济表现符合他们的预期，他们将在2023年至少加息两次，而3月份的预测显示，大多数人预计会紧缩。会议前的那五天对鲍威尔和克拉里达来说压力很大。尽管这些预测排列在被称为点阵图的矩阵图中，描述了每个政策制定者对未来几年联邦基金利率的单独预期路径，并不是任何正式的委员会共识协议，但投资者往往将其视为如此。一些储备银行行长担心，这种鹰派的信息传递转变会使鲍威尔的会后新闻发布会变成美联储2018年12月加息后市场溃败的重演。
之后，这一转变导致一位高盛的策略师将美联储主席命名为“让·克劳德·鲍威尔”，这是对时任欧洲央行行长让·克劳德·特里谢的揶揄，特里谢曾在2008年和2011年对高油价导致的通胀担忧做出过度反应，并不合时宜地加息。鲍威尔强烈反对美联储以某种方式放弃其新框架，以为确保降低失业率而容忍更高的通货膨胀的前提。美联储曾承诺，如果失业率降至低水平，只要通胀保持温和，就不会加息。
但现在面对的是一个完全不同的情况。鲍威尔说：“我们有数百万人失业，而我们的通货膨胀率远远高于我们的目标。这是一个标准的中央银行面对困难问题的版本”。鲍威尔需要在两种不同的政策错误之间做出选择：像高盛策略师所担心的那样，在瓶颈缓解的时候，过度紧缩导致供应冲击，可能会使经济降温；或者过度紧缩导致需求冲击，启动更传统的通胀周期，这是萨默斯所担心的。事实上，鲍威尔的政策现在取决于看着通货膨胀自行消退，或者让美联储设计出难以捉摸的软着陆，即央行在不造成经济衰退的情况下提高利率。
如果鲍威尔最初的说法是正确的，而且随着瓶颈的松动和更多人开始寻找工作，通货膨胀有机地开始下降，也许他可以坚持经济着陆。“我认为这是正确的做法，但即使是错误的，这也是值得一赌的，以避免重复过去的错误，并使我们摆脱长期性停滞”，亚当·波森说。他在2009年至2012年担任英国央行政策委员会成员时，也曾面临过如何应对通胀激增的类似问题。波森曾主张反对加息，正确地预测了这种冲击将是暂时的。“但美联储现在比我们当时更像是一场赌博”。
到了秋天，通胀压力正在扩大，削弱了美联储对价格可能减速的一些信念。11月，鲍威尔带领他的同事们开始缩减他们每月1200亿美元的债券购买计划，以便刺激措施在2022年初逐步结束，为可能的加息做好准备。
#本书后记#
只有在未来几年，我们才能知道白宫、国会和美联储是否能正确地避免近期的错误，对主街的人提供支持，而不仅仅是对华尔街。或者，这些实体是否会在一个扰乱全球商业既定模式的怪异事件的怂恿下，反而释放出一个助长通货膨胀的货币炸弹，就像疫苗推动他们自己的经济繁荣一样？美联储和白宫对通货膨胀的看法是错误的，拉里·萨默斯等批评者可能是正确的，这种风险比2009年或2011年的情况要大。
如果通胀率保持过高的时间过长（或者长期通胀预期上升过快），美联储可能会被迫做出一个政治上不光彩的决定：加息，可能会在鲍威尔提出的美联储目标——广泛的就业市场复苏的情况下加息。政治风险很大，部分原因是鲍威尔如此强调促进更具包容性的增长。展望未来，美联储可能会因为加息而受到对种族不敏感的批评。
在2021年接近尾声时，有一种担心是，官员们误判了需求，是如何助长价格上涨的，而不仅仅是供应。如果是这样的话，传统的工资—价格通货膨胀周期可能会加速，迫使美联储踩下刹车。一个相关的担忧是，持续的供应中断，大流行病使支出转向商品而不是服务，可能导致更持久的通货膨胀，特别是如果大流行病持续更长的时间，推迟了预期的向服务支出的转变。
鲍威尔所面临的特殊权衡和判断，就如同美联储诸多领导人多年来所面临的问题一样都很困难。
（第十篇 完）
《揭秘美联储》系列内容正式完结，共计十篇，感谢大家的阅读与支持。
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《揭秘美联储》往期回顾请戳⬇️
《揭秘美联储》系列九：美联储的逻辑视角——“通胀暂时论”如何提出？