围绕人工智能的投资热潮持续推高美股走势，标普500等主要指数不断刷新高位。在这一背景下，部分市场多头将远期市盈率视为关键依据，认为当前估值并未进入泡沫区间。

这一判断基于未来12个月预期盈利的快速上修。尽管股价显著上涨，但华尔街对企业利润的预期提升更为迅猛。道琼斯市场数据显示，一年前标普500远期市盈率为22.4倍，而截至上周四收盘，该指标已降至20.5倍，与此同时指数累计上涨约20%。

随着第二季度财报季临近，盈利增长预期依然强劲。FactSet统计显示，标普500成分公司有望实现连续第七个季度的两位数利润增长，目前分析师预计整体盈利增速超过23%。

然而，这种增长能否长期维持仍存在疑问。Panmure Liberum分析师约阿希姆·克莱门特（Joachim Klement）和弗朗西斯卡·雷斯（Francisca Reis）在发给MarketWatch的报告中指出，当前盈利增速已明显偏离历史趋势，同时整体估值水平依然处于极端区间。

“价格+盈利”双重泡沫隐现

从另一估值维度看，市场风险更加突出。两位分析师提到，以席勒CAPE比率衡量，标普500目前估值约为盈利的41倍，已逼近互联网泡沫时期创下的历史高位。

他们进一步分析称，与互联网时代不同，当时企业盈利增长相对温和，而当前每股收益增速已高出长期趋势1.8个标准差。如果将盈利调整回更接近常态的水平，CAPE比率将升至67.6倍，相当于高出长期趋势4.6个标准差。分析人士写道，这将超过美国历史上所有资产泡沫的峰值。

基于这一测算，报告指出当前市场不仅存在价格层面的高估，还叠加了异常扩张的盈利预期，正接近“价格泡沫叠加盈利泡沫”的状态。

克莱门特在英国《金融时报》撰文警示，“超正常”的利润水平难以长期维持，投资者最终可能不得不面对基本面回归现实的过程。不过他同时承认，类似行情往往持续时间可能超出市场预期，盈利也可能在未来几年继续保持较快增长。

科技资本开支与周期风险

大型科技企业的投资行为，被认为是影响未来盈利路径的重要变量。微软（MSFT）、Alphabet（GOOG）、亚马逊（AMZN）、Meta Platforms（META）以及甲骨文（ORCL）等公司正持续加大对AI数据中心的投入，从以往偏轻资产模式转向资本密集型运营，这可能推动利润率逐步回归常态。

对盈利预期的质疑并非个例。BCA Research首席策略师彼得·贝雷津（Peter Berezin）指出，历史上曾多次出现“盈利泡沫”，例如2007年至2008年金融危机前，银行与房屋建筑商的利润增长同样显得异常强劲，而较低的市盈率掩盖了其不可持续性。

他在5月底的一份报告中写道：“更广泛地说，盈利泡沫在那些受繁荣-萧条周期影响的行业中很常见。这些行业包括自然资源、航空公司、航运公司，以及在当今环境下至关重要的半导体行业。”

在随后提交给MarketWatch的第三季度展望中，他进一步警告，分析师往往难以及时识别盈利拐点，而一旦泡沫破裂，股市可能出现30%至50%的回调。

市场分歧与短期波动

对于宏观环境是否能够支撑当前盈利预期，市场内部同样存在分歧。Damped Spring Advisors首席执行官安迪·科斯坦（Andy Costan）在5月参加《Monetary Matters》节目时表示，美国经济增速不足以匹配华尔街当前的盈利预测水平。

华尔街资深人士吉姆·保尔森（Jim Paulsen）近期也撰文指出，过于乐观的盈利预期本身蕴含风险。

从市场表现来看，6月以来美股已出现一定波动，并延续至7月初。此前由半导体板块主导的强势动量交易开始承压。

不过，短期内涨势仍未完全逆转。周一半导体板块再度走强，推动纳斯达克综合指数上涨1.1%；标普500指数收盘距离历史高点不足1%；道琼斯工业平均指数则创下53000点以上的历史收盘新高。