刚刚过去的一周，市场重心切换了两次。周初美国芯片与AI概念股从急跌中反弹，资金开始向医疗和金融板块轮动；周三Meta公布庞大的资本开支计划后，市场对AI估值与回报的担忧再度被点燃；周四抛售潮扩散至整个科技板块，避险资金涌入美债和日元，同一天胡塞武装袭击沙特能源设施，将布伦特原油推上五个月高位。

美元指数周五收于101.77，为连续第二周下跌。10年期美债收益率跌破5%关口，终结了此前连续19个交易日站稳5%上方的势头，高利率对美元的支撑随之松动。

黄金并未能从避险情绪中分得红利。现货黄金周五收于3997.82美元/盎司，当日下跌0.69%，盘中一度下探3975.58美元，创两个多月新低，周线连续第二周收跌。白银跌幅更深，工业需求前景的隐忧进一步拖累了银价表现。

原油则走出独立上涨行情。布伦特原油周五收于111.91美元/桶，单周上涨2.58%；WTI原油收于102.79美元/桶，全周涨4.18%。受上周四沙特阿美疏散达兰总部、胡塞武装袭击沙特目标刺激，布油盘中一度冲上五个月高点。

美股过去一周的主线聚焦于AI投入的回报率。道指全周微涨0.41%，标普500指数累跌0.47%，纳指跌0.71%。在Meta交出负自由现金流的成绩单后，纳指创下6月以来最大单日跌幅，半导体板块遭遇集中抛售。

外汇市场上，日元反而表现最强，录得9月初以来最大单周涨幅。欧元则受制于法国的财政与政治风险，英镑依靠高通胀和英国央行加息预期获得支撑，澳元则保持相对韧性。

以下是新的一周里市场将重点关注的要点（均为北京时间，欧洲自10月25日进入冬令时）：

重要事件：

中东风波尚未平息，油价的风险溢价还能堆多高？

在特朗普多次暗示将在11月3日美国中期选举之后恢复对伊朗的打击行动后，市场越来越担忧美伊战争再度升级的可能性。

周五，特朗普直言可能会再来一次小规模的“史诗狂怒行动”，也可能伊朗会同意（达成协议）。“如果他们够聪明，就会直接说：‘让我们开始谈正事吧。’但我怀疑他们会这么做，因为他们或许没那么聪明。”

据彭博社报道，一位了解阿联酋政府想法的人士透露，一些海湾国家官员高度确信暴力事件将会重燃，并表示他们担心情况可能会比暂停之前更糟。彭博经济分析师写道：“中东的现状与2月份伊朗战争前的状态惊人地相似。虽然存在一些差异，例如美国和以色列即将举行大选、霍尔木兹海峡局势严重动荡以及伊朗态度更加强硬，但这些都表明，再次爆发冲突的可能性更高，而不是更低。”

在原油运输方面，尽管胡塞武装继续袭击沙特以及沙特阿美，海上通道也风波不断，但海湾地区的实际原油出口并未中断。Kpler数据显示，截至10月18日当周，除伊朗外的海湾产油国日均出货量达2460万桶，反而高于战前2330万桶的水平；摩根士丹利估算本周中东原油出口约为1700万桶/日，与战前12个月约1800万桶/日的均值相去不远。

与此同时，美国国内的能源价格正演变为棘手的选票问题。随着柴油价格创下历史纪录、汽油价格居高不下，面对近在咫尺的11月3日中期选举，特朗普政府本月不仅与俄罗斯达成了柴油进口协议，还提议释出100万桶应急取暖油储备中的近三分之一用于借贷压价。

PVM分析师Tamas Varga指出，海湾出口量超战前水平的利空，正被霍尔木兹海峡袭船事件和沙特能源设施遇袭所抵消；在11月3日美国中期选举落地前，中东局势难言缓和。而《纽约时报》进一步披露，美以军方已拟定计划，准备在中期选举结束后再次打击伊朗，目前尚未获最终批准。

一边是实际供应流量恢复与美国政府全力压价，另一边是地缘风险溢价高企，两股力量方向相反，下周油价大概率仍将由突发消息面主导。

英法迎来财政大考

下周三英国财政大臣将公布秋季预算案。在公共财政吃紧的背景下，市场预期该方案将对银行业加税、维持既有财政规则，同时为受高能源成本挤压的家庭和企业提供一定缓冲。

汇丰将其定调为“一场缺乏戏剧性的发布”：由于真正棘手的税收和开支决断被推迟，预算案对英国国债和英镑的直接冲击预计有限。市场更需紧盯的是英国债务管理办公室的发债结构，观察长端英债供给是否会继续收缩。

法国的症结则在于政治与赤字。预算案的不确定性和债务担忧推高了法国国债收益率，使其与德债的利差持续走阔，这也是欧洲央行周四议息时绕不开的背景。星展银行预计，欧洲央行届时会将法国国债的波动定性为本国财政与债务问题，而非整个欧元区的系统性风险。

央行动态：超级央行周来袭，沃什会否给出12月线索？

美联储：

周四02:00，美联储FOMC公布利率决议；

周四02:30，美联储主席沃什召开货币政策新闻发布会。

美联储将于北京时间下周四凌晨02:00公布利率决议，半小时后，主席沃什将召开新闻发布会。由于本次会议不公布季度经济预测，决议本身信息量有限，政策声明措辞与发布会表态才是重点；下一份经济预测摘要要等到12月8日至9日的会议。

市场已基本排除本月加息的可能。LSEG联邦基金期货显示本次加息概率不足10%，CME美联储观察工具给出的按兵不动概率高达90.6%，加息25个基点的概率仅为9.4%。

今年9月16日，美联储刚以12比0全票通过加息25个基点，为2023年以来首次加息。会后多位官员反复吹风“无需急于连续行动”，即便9月通胀偏热也未改变这一基调。

在进入静默期前的最后一次公开对话中，沃什拒绝预判10月会议结果，并强调不再提前提供前瞻指引，多数分析师认为他在通胀超预期后未释放鹰派信号，本身就暗示支持按兵不动。

太平洋投资管理公司将本次会议的看点列成三个问题：沃什如何框定这次暂停的性质？多数委员是否仍将9月加息定性为“风险管理式调整”？会有多少人投票支持加息？

美联储上一次出现投票分歧是在7月29日：当时会议以9比3维持利率不变，哈玛克、卡什卡利和洛根三人投票支持加息。Continuum Economics预计，本次会议可能会出现两到三张鹰派反对票。

相比悬念不大的10月决议，市场早已开始交易12月加息。瑞穗银行的Alex Pelle表示，12月的基准情形是加息25个基点，但现在的风险是一次加息50个基点，而非不加息。摩根士丹利首席美国经济学家Michael Gapen也认为，风险倾向于最终需要比市场预期更大力度的紧缩。

不过，沃什此前曾将9月加息描述为“收回一部分宽松”，表明他高度关注金融条件的变化。按美联储工作人员的测算口径，5年期远期5年期实际利率已升至3%左右，处于21世纪初以来少见的高位，自6月以来累计上行约50个基点，在一定程度上抵消了美股上涨带来的财富效应。

此外，美联储本次政策时点上还有大选因素。本次会议距离11月3日美国中期选举仅剩几天，而至关重要的9月PCE通胀与三季度GDP要到决议公布当晚（周四20:30）才出炉。在决议前缺乏CPI、PCE、非农和GDP等核心数据佐证的情况下，美联储大概率会保持措辞克制。

债市方面，10年期美债收益率刚刚从5%上方回落。若政策声明与发布会基调偏鹰，长端收益率可能重新上攻5%；反之，若沃什强调长端利率上行已收紧金融条件，美债收益率的回落则还有延续的空间。

对于黄金，Phoenix Futures and Options总裁Kevin Grady表示，金价仍与利率走势呈反向关系，但债券市场风险及长期高利率同样影响市场情绪。此前金价上涨吸引大量多头入场，但新一轮涨势迟迟未能出现，部分投资者被迫低价平仓。他警告，若金价跌破4000美元后持续下行，可能触发下方止损盘，进一步加剧跌势。

其他央行：

周三21:45，加拿大央行公布利率决议；

周三22:30，加拿大央行行长麦克勒姆召开新闻发布会；

周四21:15，欧洲央行公布利率决议；

周四21:45，欧洲央行行长拉加德召开新闻发布会；

周五，日本央行公布利率决议；

周五14:30，日本央行行长植田和男召开新闻发布会。

在其他央行方面，加拿大央行将于北京时间周三21点45分率先公布利率决议。目前市场定价该央行加息25个基点至2.50%的概率约为81%，但机构分歧显著：汇丰认为长期通胀预期抬升支持加息，道明证券则对这份确信持保留态度，Continuum Economics甚至认为本次可能按兵不动，且12月也未必行动。

因欧洲将于周日迈入冬令时，欧洲央行将于周四21点15分公布决议，拉加德将于21点45分召开新闻发布会。星展银行、德意志银行和荷宝的预期高度一致：存款利率维持在2.50%不变，待12月再加息至2.75%。本次看点不在利率本身，而在于央行内部如何评价法国和意大利走阔的国债利差，以及最低准备金率要求是否会从1%上调至2%。

日本央行将于周五公布决议，市场几乎一致预期该央行将利率维持在1.25%不变。焦点在于同日发布的季度展望报告，此前有消息称通胀预测可能被上调；加之2027年春斗的加薪目标据报定在6%，这为日本央行今年12月或明年1月加息至1.50%留出了政策空间。

重要数据：美国三季度GDP与9月PCE同日落地，通胀会否再超预期？

周一17:00，德国10月IFO商业景气指数；

周一22:30，美国10月达拉斯联储商业活动指数；

周二07:50，日本9月企业服务价格指数年率；

周二20:30，美国9月耐用品订单月率初值；

周二21:00，美国8月FHFA房价指数月率、美国8月S&P/CS20座大城市房价指数年率；

周二22:00，美国10月谘商会消费者信心指数、美国9月新屋销售总数年化、美国10月里奇蒙德联储制造业指数；

周三08:30，澳大利亚第三季度CPI季率、第三季度CPI截尾均值季率；

周三15:00，德国11月GfK消费者信心指数；

周三20:30，英国秋季预算案、美国9月批发库存月率初值、美国8月商品贸易帐；

周四18:00，欧元区10月工业景气指数、欧元区10月消费者信心指数终值；

周四20:30，美国第三季度实际GDP年化季率初值、美国9月核心PCE物价指数年率、美国9月PCE物价指数年率、美国至10月24日当周初请失业金人数、美国9月个人支出月率；

周四22:00，美国9月成屋签约销售指数月率；

周五14:30，法国第三季度GDP年率初值；

周五15:45，法国10月CPI月率初值；

周五17:00，德国第三季度GDP年率初值；

周五18:00，欧元区第三季度GDP年率初值、意大利10月CPI年率初值；

周五20:30，美国第三季度就业成本指数；

周五21:00，德国10月CPI月率初值；

周五21:45，美国10月芝加哥PMI；

周五22:00，美国10月密歇根大学消费者信心指数终值。

下周四20点30分，美国将公布三季度实际GDP初值，市场预期年化增长3.0%，前值为2.2%。同时美国还将公布9月PCE物价指数、个人收支和初请失业金人数，全部排在美联储利率决议之后。

经济增长端表现依然偏强，Continuum Economics预期美国三季度经济增速为2.8%。增长动力主要来自AI相关投资的持续扩张以及韧性尚存的居民消费，这意味着“经济需要更紧缩政策”的逻辑在增长端暂时无法被证伪。

真正决定美联储后续政策走向的是通胀数据。市场预期美国9月整体PCE环比上涨0.5%，创3月以来最大单月涨幅；核心PCE环比预计上涨0.3%。Continuum据此测算，核心PCE同比增速将从3.0%回升至3.1%，距离2%的目标依然遥远。

从时序上看，美联储先开会、后看数据：一旦核心PCE环比增速坐实0.3%甚至更高，12月加息就将从预期彻底变为市场共识；反之，若数据低于预期，沃什按兵不动的耐心便能获得数据背书。

同刻公布的初请失业金人数同样不容忽视。上周初请人数降至三个月低位，显示企业裁员并未随着AI资本开支的争论而扩散；但在就业增速放缓的背景下，这一数字的任何异常跳升都会被放大解读。

对贵金属而言，下周四晚间的数据是本周定价的核心——核心PCE每高出预期0.1个百分点，实际利率路径就要重算一次，金价在4000美元关口附近的拉锯也会随之拉长。

周初至周中的美国数据同样密集。周一22点30分公布的10月达拉斯联储商业活动指数与周二22点公布的里奇蒙德联储制造业指数，可用于判断传统制造业是否跟随AI投资回暖。周二晚间美国还将陆续公布9月耐用品订单初值（预期反弹0.6%）、8月FHFA与标普/CS房价指数，以及10月谘商会消费者信心指数和9月新屋销售（预期年化66万套）。

周三20点30分公布的8月商品贸易帐和9月批发库存初值，将拼出净出口与库存对三季度GDP贡献的初步轮廓；周四22点的9月成屋签约销售指数，则是地产需求在高利率下的又一次压力测试。

周五的看点集中在薪资成本与通胀预期。三季度就业成本指数预计小幅回落，10月芝加哥PMI预计与前值大致持平；22点公布的10月密歇根大学消费者信心指数终值预计维持在48的低位，而其一年期通胀预期（4.7%）与长期通胀预期（3.5%）均处于5月以来的最高水平。

欧洲方面，数据主要集中在首尾两天。周一的德国10月IFO商业景气指数预计从三年多高位小幅回落，周三的德国11月GfK消费者信心指数预计依然疲弱；周五法国、意大利和德国将陆续公布10月CPI初值，市场预期德国CPI环比上涨0.1%、法国上涨0.2%。

周五公布的欧元区三季度GDP初值是欧洲板块的重头戏。市场预期环比增长0.2%、同比增长1.1%，低于二季度的1.2%；其中西班牙预计继续领跑，而德国和意大利的环比增速预计均只有0.1%。

公司财报：三家云巨头的账本，能否接住AI估值的追问？

下周三美股盘后，微软和Alphabet将率先公布财报，周四盘后亚马逊接棒登场。这三家云巨头今年的资本开支合计接近6000亿美元，市场迫切想要确认的答案只有一个：真金白银的收入增长，究竟能不能跟上庞大的算力投入。

上周Meta的财报已经给市场敲响了警钟。尽管其三季度营收同比增长26%至646亿美元、超出预期，但全年资本开支指引高达1300亿至1450亿美元，导致自由现金流骤降并转负。负自由现金流直接引爆了估值和融资担忧，拖累纳指当天创下6月以来最大单日跌幅。

微软的焦点在于Azure增速与在手订单。市场预期其2027财年第一财季（对应自然年三季度）营收同比增长17%至906亿美元，调整后每股收益4.73美元，Azure按固定汇率计算预计增长44%至45%。比增速更关键的是其约6800亿美元的合同履约余额能否继续攀升，以及按用量计费的Copilot能否转化为实质性收入。

支出端的压力同样难以回避。微软全年资本开支约1750亿美元，高盛测算其自由现金流将从2026财年的约670亿美元降至2027财年的401亿美元，2028财年恐再降至约143亿美元。若Azure因算力供给瓶颈而出现减速，估值将率先承压。

Alphabet则要看云业务与搜索广告谁跑得更快。市场预期其三季度营收同比增长24%至1273.6亿美元，每股收益3.04美元。回顾二季度，其云收入大增82%至248亿美元，客户承诺订单达5140亿美元，搜索及其他业务收入增长17%至633亿美元，YouTube广告收入增长13%至111亿美元；但与此同时，其全年资本开支指引已上调至1950亿至2050亿美元，二季度自由现金流已录得负58亿美元。

亚马逊的看点在于算力产能转化。亚马逊全年资本开支计划高达2200亿美元，其二季度AWS云收入同比增长37%至422亿美元。首席执行官贾西此前在访谈中透露，公司2026年的主要算力产能已经售罄，2027年大部分产能已被预订，2028年也有相当一部分拿到了客户承诺；目前真正的瓶颈在于电力和组件供应，部分机架甚至因电力不足而闲置。

多头阵营依然握有数据支撑。Dan Ives给出的两组核心数字是：今年全行业AI支出约8500亿美元，而云业务在手订单已超过2万亿美元，且订单增速快于营收增速。他的结论很明确——这些巨头缺的是产能，而不是客户。

云巨头之外，美股下周还有多只芯片与传统行业龙头密集放榜。周一由电信巨头威瑞森打头阵；周二盘前看波音和可口可乐、盘后看Visa；周四盘前有礼来和默沙东、盘后有芯片巨头英特尔；周五盘前则是埃克森美孚、雪佛龙和英国石油三大能源巨头，高油价对上游现金流的增厚效应将直接体现在当天的财报数字中。

归根结底，三大云巨头的表现或将决定下周美股指数的方向：资本开支还要不要加，加到哪里去。如果支出继续上调而收入兑现滞后，高贴现率与自由现金流萎缩将联手压制估值；反之，只要订单增速继续跑赢收入，AI这条核心主线或许还能再撑下去。